市内免税：被低估的第二增长极

本报告导读： 社会服务业《政策支持成本下行，出行链将迎景气改善》2026.07.12社会服务业《流通体系持续迭代，服务消费大有可为》2026.06.22社会服务业《端午民俗游升温，短途清凉消费开启暑期序幕》2026.06.21社会服务业《强厄尔尼诺预期升温，关注高温天气下消费机会》2026.06.13社会服务业《关注传统消费筑底机会，拥抱科技与出海》2026.06.01 当前我国市内免税仍处低渗透率起步期，门店落地、客流修复及政策持续优化，有望共同推动购物转化率提升，为龙头贡献新的边际增长。 投资要点： 全球免税及旅游零售市场疫后持续修复，韩国经验验证市内免税可成为成熟市场主流业态。全球免税及旅游零售市场规模已从2020年低点持续恢复，2024年达到741亿美元，预计2025—2028年仍将保持修复增长趋势。韩国是全球市内免税发展最成熟的市场之一，形成了“市内购物+机场提货”的成熟模式，市内免税长期占据核心地位[1]，其市内免税店销售额占比超70%相比之下，我国市内免税仍处于政策扩容和消费习惯培育阶段，。参考海南离岛免税“即购即提”“担保即提”等便利化经验，未来若市内免税在预约、提货、支付、品类和线上线下联动方面持续优化，购物转化率具备逐步抬升空间。 我国市内免税供给体系加速扩容，政策便利化和入境客流修复共同奠定增长基础。2024年后，我国市内免税店供给由存量市内店、外汇商品免税店转型和新增市内店三部分组成，广州、天津、福州、成都、深圳、西安、武汉、长沙等重点城市陆续布局新店。新增门店普遍采取免税运营商+地方商业/地产/文旅/机场资源的合作模式，选址多位于核心商圈或成熟商业综合体。与此同时，我国单方面免签、互免协定、240小时过境免签等政策持续扩容，2026H1内地居民出境8802万人次，同比增10.5%，入境外国人达2291.4万人次，同比增长20.4%，出入境人次为市内免税提供了充足的潜在客源。 全国市内免税市场长期空间取决于出境客流恢复、门店供给扩容、购物便利化与客单价提升的共同兑现。我们测算2025年合格离境客流约4711.8万人次；在0.3%市内店利用率、1400元客单价假设下，对应全国市内免税GMV约2.0亿元。随着市内免税新政落地、门店布局完善、消费者认知提升及口岸提货链路优化，我们预计2026E/2030E全国市内免税GMV有望提升至约15.5/102.7亿元；敏感性测算显示，在2035E合格离境客流不变、利用率8%—18%、客单价1500—3000元区间内，全国市内免税市场空间约为93.7亿—421.8亿元，显示行业规模对渗透率和客单价具备较强弹性。 风险提示：政策变动；出境游不及预期；居民消费意愿不及预期 目录 1.全球镜鉴：韩国市内免税发展成熟，验证高渗透率业态路径...................31.1.免税店种类介绍........................................................................................31.2.韩国市内免税业态发展成熟，是免税购物主流选择............................41.3.韩国免税品类观察：化妆品仍是免税消费的基本盘，其他品类占比提升已成趋势。......................................................................................................82.门店体系加速完善，入境客流奠定潜在需求.............................................102.1.免税店供给体系不断扩大......................................................................102.2.入境旅客高增，奠定免税购物潜在客流..............................................113.渗透率目前仍处低位，有望受益于政策便利化持续增长.........................153.1.我国当前市内免税渗透率仍处低位......................................................153.2.政策便利化是大势所趋，更便利的购物场景会带来更高的渗透.......154.空间测算：市内免税市场具备较大增量空间.............................................185.中国中免多维优势共振，王府井则以商业地产运营见长.........................205.1.中国中免：免税行业绝对龙头，多维优势共振，市内免税业务具备天然延展性............................................................................................................205.2.王府井：依托商业地产和百货运营经验，具备切入市内免税核心商圈场景的差异化优势。........................................................................................215.3.珠免集团：剥离地产业务专注免税运营，未来政策若扩围有望积极布局市内免税业务................................................................................................226.风险提示........................................................................................................24 1.全球镜鉴：韩国市内免税发展成熟，验证高渗透率业态路径 1.1.免税店种类介绍 免税店是经海关总署批准，在符合海关监管要求的销售场所和存放免税品的监管仓库中设立的，向规定对象销售和供应免税品的企业形式。免税店所销售的免税商品包括按规定免征关税、进口环节增值税、消费税的进口商品和实行退（免）增值税、消费税进入免税店销售的国产商品。当前在我国，免税店的种类主要包括口岸出境免税店、口岸进境免税店、海南离岛免税店、市内免税店和运输工具免税店。 市内免税店是在符合海关监管要求的销售场所和监管仓库中，经海关总署批准，在城市繁华商业区内设立的免税商店。其主要面向规定的对象销售免税品，旅客购买后可在机场、口岸提货离境。相比于机场、口岸免税店，市内免税店更加便利地位于城市的繁华商业区内。 1.2.韩国市内免税业态发展成熟，是免税购物主流选择 全球免税及旅游零售市场疫后持续修复，行业规模已基本回到疫情前水平。 2010—2019年，全球免税及旅游零售市场规模由432亿美元增长至864亿美元，整体呈现较快扩张趋势；2020年受全球出行限制影响，市场规模大幅回落至432亿美元。随着国际客流恢复，2021—2024年行业规模持续修复，2024年 达到741亿 美 元，预 计2025—2028年 将 进 一步 增 长至768/803/829/831亿美元，虽增速较疫后初期放缓，但全球跨境出行与旅游零售消费仍具备较强韧性。 资料来源：《中免消费白皮书》，国泰海通证券研究 韩国是全球免税行业发展最成熟、最具代表性的市场之一，尤其在市内免税业态方面具备领先优势。相较多数国家以机场口岸免税为主，韩国较早形成了“市内免税店+机场提货”的成熟模式，凭借首尔、济州等核心旅游目的地、丰富的国际品牌供给和高频出入境客流，长期吸引外国游客及本国出境居民购物。疫情前韩国免税销售规模居全球前列，市内免税在销售额中占据核心地位，体现出其在购物便利性、品牌招商、游客转化和商业模式成熟度上的优势，对我国市内免税发展具有较强借鉴意义 韩国免税行业疫后人次与销售修复分化，但行业规模尚未回到2019年高点。从购买人次看，韩国免税店总购买人次由2019年的4,844万人次降至2021年的677万人次，随后随出入境恢复持续修复，2025年回升至2,948万人次，约恢复至2019年的61%。其中韩国本土消费者恢复相对更快，2025年购买人次达1,856万人次，约为2019年的65%；外国消费者为1092万人次，约为2019年的55%，入境客流和购物转化仍有修复空间。 资料来源：KDFA，国泰海通证券研究 销售额修复明显弱于客流，疫情前代购驱动的高客单式购物逐步转向真实旅游零售需求。2025年韩国免税店销售额为12.53万亿韩元，约为2019年24.86万亿韩元高点的50%，恢复程度低于购买人次，核心拖累来自外国消费者销售额回落。2019年外国消费者贡献销售额20.81万亿韩元、占比约84%，但2025年降至9.33万亿韩元，约为2019年的45%。 韩国免税行业疫后并非单纯客流不足，而是客群结构、消费渠道及客单价发生变化。其高客单代购、团客及批量采购需求尚未恢复至疫情前水平。 韩国免税曾高度依赖中国代购、团客和高返点批量采购，2022年下半年开始，韩国海关、品牌方和免税运营商对高返点代购模式的容忍度下降。韩国海关曾多次提到旅行社佣金是免税产业盈利恶化的主要原因，并要求导客佣金正常化，韩国免税销售曾在2023年1月同比大跌30%，主要原因即为旅行社佣金率大幅降低。 2025年6月至2026年5月，韩国国内免税销售额多数月份维持在约1万亿韩元上下，未出现与购物人次同步的明显上行趋势；其中外国人仍贡献主要销售额，但月度销售额波动较大，高客单代购及批量采购需求尚未恢复至疫情前水平。 资料来源：KDFA，国泰海通证券研究 资料来源：KDFA，国泰海通证券研究 韩国免税各业态呈现明显分化：市内免税贡献主要销售额，出境免税贡献稳定客流，入境免税和指定免税体量相对较小，整体仍以外国人消费驱动为主。 资料来源：KDFA，国泰海通证券研究 从购买人次看，出境免税店和市内免税店是主要客流入口，二者月度购买人次整体较为接近。2025年5月至2026年5月，市内免税店月度购买人次大多在90万—120万人次左右，出境免税店大多在100万—120万人次左右，说明机场/港口出境场景仍具备稳定自然客流优势。相比之下，入境免税店和指定免税店购买人次明显较低，其中指定免税店更偏济州离岛免税属性，体量小于市内及出境免税主业态。 注：指定类别，即“指定免税店”（지정면세점），是依据《济州特别自治道旅行者免税店特例规定》向旅行者销售免税商品的场所，位于济州特别自治道境内的国内线机场、旅客船码头出发区，或济州国际会议中心等指定地点。 从销售额看，市内免税店是韩国免税行业的核心收入来源，且外国人贡献占据绝对主导。市内免税店月度销售额普遍在6500亿—8300亿韩元左右，显著高于出境免税店、入境免税店和指定免税店，反映市内免税客单价和高价值商品销售能力更强。出境免税店虽然购买人次较高，但销售额明显低于市内免税店，其更多承担口岸即时消费和补充购物功能；入境免税和指定免税销售额体量较小，对整体行业贡献有限。 注：指定类别，即“指定免税店”（지정면세점），是依据《济州特别自治道旅行者免税店特例规定》向旅行者销售免税商品的场所，位于济州特别自治道境内的国内线机场、旅客船码头出发区，或济州国际会议中心等指定地点。 1.3.韩国免税品类观察：化妆品仍是免税消费的基本盘，其他品类占比提升已成趋势。 2019年以来，韩国化妆品销售占比虽长期保持第一，但整体呈现趋势性下降，由疫情前后高位逐步回落至约40%—50%区间。箱包、珠宝贵金属、香水等品类占比有所提升，尤其箱包作为典型高客单、强品牌属性品类，在疫后占比中枢明显上