台达电子（2308.TW）短期不确定性已反映，前景不变

Delta Electronics (2308.TW) 近期不确定性已反映在价格中；前景完好无损 中信的观点 自近期峰值以来，由于市场波动以及市场对800V部署缓慢的担忧，德尔塔的股价已修正超过20%。虽然我们相信，由于新项目进度加快和组件供应紧张，短期势头可能会受到影响，但结构性电源解决方案升级趋势依然稳固。德尔塔将于7月30日举办其2026年第二季度分析师会议。鉴于我们相信短期不确定性已被消化，维持买入评级。 Price (22 Jul 26 13:30)NT$1,880.00NT$2,280.00↓from NT$2,480.00目标价格 21.3%1.0%22.3%NT$4,883,381MUS$150,997M预期股价返回预期股息收益率预期总回报市值 800V延迟？机架电源价值升级趋势依然稳固——尽管英伟达的Vera Rubin NVL72平台并未强制要求800V电源架构，我们仍持续认为800V直流电是AI数据中心电源传输的长期趋势。英伟达的机架电源设计将开始将传统的PSU侧挂单元从简单的AC/DC电源架转变为智能化的机架级电源管理平台。最重要的新增功能包括集成式电池后备单元（BBU）、双向DC/DC转换器、电源滤波电路、先进的数字控制器以及面向未来的800V高压直流（HVDC）接口。新规格使侧挂单元能够缓冲快速电源波动，减少对电网的压力，协调多个电源架，并提高整体电源效率。随着机架电源功率超过200kW并最终在未来AI系统中达到500kW+，高压配电的重要性日益凸显。换句话说，采用时机可能更为渐进，但结构性驱动因素依然稳固。 2026年下半年HDVC将按计划提升——对于Delta而言，高压直流基础设施的趋势保持不变。凭借在高效电力转换、电力机柜、母线、固态变压器以及新兴高压“侧挂”架构方面的领先地位，该公司将受益于超大规模计算中心逐步迁移至800V DC。因此，我们预计每机架的800V相关内容将随时间推移而增加，渗透率可能明年达到20%，这将支持一个多年度的升级周期，而非一代产品的采用事件。 近期零部件成本上涨和新项目逐步上量可能对汽车制造商造成压力——鉴于更复杂的电力系统设计以及热管理、电源管理IC等零部件成本的上升，我们预计汽车制造商在第二季度和第三季度将面临短期压力，但人工智能产品在结构内容价值提升和产品组合改善方面的表现应能支持德尔塔在2027年的汽车制造商盈利能力复苏。我们将2026/27/28年的盈利预测下调8%/7%/11%，由此将目标价修订为新台币2,280元（维持2027年每股收益40倍的估值）。维持买入评级。 +886-2-8726-9090laura.cy.chen@citi.com劳拉（谢依）·陈 AC +886-2-8726-9092michael.hung@citi.com钟明华 +886-2-8726-9091jack1.chen@citi.com陈奕迅 +886-2-8726-9093nicholas.lai@citi.com黎文轩 参见附录A-1，了解分析师资质认证、重要披露和研究分析师的关联方信息。 德尔塔电子 公司简介 德尔塔成立于1975年，是全球领先的计算机开关电源制造商。其业务分为：1）电源电子（占2022年收入59%），包括开关电源、组件、显示和电动汽车解决方案；2）基础设施（占收入27%），包括风力发电、通信电源、UPS、电动汽车基础设施和网络；3）自动化（占收入14%），包括工业自动化（IA）和楼宇自动化；以及4）其他（收入占比小于1%）。 投资策略 我们看好德尔塔电子的股票，因其执行力强，并通过向AI电源和热管理解决方案的有利产品组合转变来扩大利润空间。我们认为电动汽车业务放缓已反映在股价中，并预计随着AI解决方案规格升级和业务规模扩大，利润率将改善。德尔塔现在正将自己定位为基础设施赋能者，而非纯粹的组件供应商，这加深了其在AI供应链中的关键地位。 估值 我们给予德尔塔电子的目標價格為新台幣2,280元，基於對2027E每股收益的預計（40倍）。我們的目標市盈率設定在其交易區間的上端，自2023年以來一直如此，我們認為這是合理的，因為德爾塔的強勁盈利增長和更好的產品組合前景支撐了這一估值。我們還認為，該公司領先的行業地位、長產品開發週期以及與客戶的緊密合作，應該能轉化為高可見度的訂單/盈利。 风险 可能阻碍该股票达到我们目标价格的关键下行风险包括：1）非PC业务贡献降低；2）新业务（LED照明、电动汽车和语音）的产品增长速度低于预期；以及3）PC电源市场份额流失。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）以粗体字列于归属于该分析师的内容旁边。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行认证，但（a）不包括归属于另一位以粗体字列于内容旁边进行认证的AC分析师的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于该发行人价格图表或评级历史表中所示的其他AC认证分析师。每位分析师均对本报告的部分内容进行认证。 其负责内容包括：(1) 报告中表述的观点准确反映了其对所提及的每个发行人和证券的个人看法，且是以独立方式编制的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的情况；以及(2) 研究分析师的任何薪酬，现在、过去或将来，均与该研究分析师在本报告中提出的具体建议或观点无直接或间接关联。 重要披露 花旗全球市场公司或其附属公司在过去12个月内从德尔电子公司获得了除投资银行服务之外的产品和服务补偿。 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务为非投行业务、非证券相关：德尔电子。花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务为非投行业务、非证券相关：德尔电子。分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗高级管理层确定，并基于旨在使花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资者客户受益的活动和服务。薪酬与特定交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投行业务、销售与交易以及主经纪业务收入。股本研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何衍生工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以交易主方的身份向客户提供买入或卖出服务。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品相关公司（“该产品”）的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请致函Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估及历史披露外，相同的重要披露亦包含于本公司披露网站。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险评估可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您标准分发渠道。历史披露（长达过去三年）将应要求提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括一项投资评级和一项可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会同时考虑价格波动和基本面标准。股 票要么没有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师投资逻辑至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资逻辑。投资评级在开始覆盖时、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限权限约束）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出上述范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理层的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露：催化剂观察及STV多空评级：花旗研究部门也可能发布催化剂观察或STV多空评级，用以表明分析师预期在特定30或90天期间内，由 于一个或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌），以绝对数值衡量。当分析师高度确信股价将受影响时，将发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV评级。催化剂观察或STV多空评级将在指定的30/90天期限结束时自动失效。若股价表现（以收盘价计算）超出评级方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，通过发布研究报告移除催化剂观察或STV评级。催化剂观察/STV多空评级可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对总回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV看涨评级对应买入建议，而催化剂观察/STV看跌评级对应卖出建议。未分配至催化剂观察看涨、催化剂观察看跌、STV看涨或STV看跌评级的任何股票，均被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应为持有评级。 我们Catalyst Watch/STV Upside/Downside评级系统的评级分布表。然而，我们重申我们确实……不应将“未提供观点”视为推荐。对于所有Catalyst Watch/STV看涨/看跌预测，都存在风险。催化剂（及其相关）股价变动将不会按预期实现。 研究分析师关联方 / 非美国研究分析师披露 本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国为本报告撰写的研究分析师（即：下列所列的所有研究分析师，但不包括被认定为在职的那些人）由Citigroup Global Markets Inc.提供的研究报告中的研究分析师未在FINRA注册/获得资格。这些研究分析师可能无权...是成员组织的关联人士（但受雇于成员组织的附属机构），因此可能不适用与目标公司沟通、公开露面