浦银国际策略观点：去杠杆与再平衡下的布局逻辑

浦银国际策略观点：去杠杆与再平衡下的布局逻辑 赖烨烨首席策略分析师Melody_lai@spdbi.com(852) 2808 6441 近期市场回调的主因是什么？7月以来，AI产业链大幅下跌带动全球市场回调，本质上是宏观流动性收紧、产业预期修正与微观交易结构调整叠加的结果，而非基本面因素导致。存储板块作为AI产业链的“风向标”和“放大器”，既是前期上涨的最大推手，也是本轮抛售中跌幅最深、情绪传导最广的环节。美联储转鹰信号强化了流动性收紧预期，重创依赖高杠杆融资的AI基建叙事。产业层面，市场对AI资本开支回报率的质疑全面升温。近期市场开始担忧，DRAM合约价同比增速预计将于2026年四季度见顶，盈利预期修正广度已达历史高位，估值面临重估压力。同时，需求端转向开源方案带来的算力担忧，以及供给过剩风险（Meta出售闲置算力、长鑫存储进入苹果供应链、韩国大规模投资AI和半导体产业）等多重因素叠加，进一步加速调整。微观交易层面，韩国市场杠杆收紧导致大量散户爆仓，恐慌情绪迅速传导至全球半导体产业链。另外，KimiK3发布加剧了拥挤交易的去杠杆压力，成为本轮调整的重要催化剂。 2026年7月21日 短期美股市场是否会进一步下调？我们预计短期内美股市场将维持较高波动，重点关注两大观测变量。一是韩国存储股是否企稳（这是去杠杆进程出清的关键信号）。二是7月下旬起超大规模云服务商（Hyperscaler）将公布的二季度资本开支指引。若它们维持或上调开支，或提供存储板块的买入契机；若下调，则算力过剩叙事将继续发酵。下半年，预计美股走势更依赖盈利兑现而非估值扩张，需留意美国中期选举前的季节性波动和AI获利了结压力。整体而言，AI长周期叙事并未终结，但市场已转向“精挑细选、业绩为王”的阶段，四大云厂商财报出炉前，预计美股将持续波动，需做好预期管理。 港股7月以来的这轮反弹能否延续？6月底，港股在悲观情绪触底后开启技术性反弹，随后由于AI硬件端等高拥挤交易去杠杆触发了全球资金再平衡，港股凭借相对偏低的估值，成为承接这一再平衡资金的重要方向之一，预计短期反弹惯性有望延续。然而，港股的趋势性反转仍需资金面和基本面的共同支撑，结构性行情或仍是短期的主旋律。资金面近期已在边际改善，虽然南向资金加速流入，但外资分歧仍存，资金净流入的持续性有待观察。同时，9月将迎来解禁高峰期，资金面面临一定负面压力，但企业回购将能提供一定的对冲。更关键的是，当前盈利预期尚未企稳，甚至仍有下修压力，因此二季度业绩期的基本面验证将是决定本轮反弹能否升级为反转的核心因素。 杠铃策略如何再平衡？港股整体投资布局上仍可采用C.A.S.T.框架杠铃策略，在攻守平衡中捕捉结构性机会。成长端：AI仍是中期主线，但拥挤度仍待消化，AI硬件端聚焦超跌和景气确定性较高的细分赛道，比如美股存储、PCB、被动元件等，并将成长端布局从AI基础设施向“云与应用”和“创新药出海”两大主线扩展。防御端：聚焦央国企红利资产和稳定现金流标的，除银行、能源、公用事业等传统红利板块外，估值偏低、股息率较高的消费板块亦值得关注。此外，港股IPO打新需精选个股，并将解禁日历纳入风控。 投资风险：政策刺激不及预期，地缘政治紧张局势升级，流动性趋紧等。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露 1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 评级定义 证券评级定义: “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数 行业评级定义（相对于MSCI中国指数）： “超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10% 分析师证明 本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。 本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 浦银国际证券机构销售团队 浦银国际证券财富管理团队 张帆vane_zhang@spdbi.com(852) 2808 6467 杨增希essie_yang@spdbi.com(852)2808 6469 浦银国际证券有限公司 SPDB International Securities Limited网站：www.spdbi.com地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼