天风固收债市周谭近期路演债市关注热点探讨

00:00:02 大家好，欢迎参加天风固收债市周谈近期路演债市关注热点探讨。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报。声明，本次电话会议为闭门会议，未经天风证券许可，不得通过任何途径将会议录音或纪要等向第三方提供或传播。天风证券对违反上述要求的行为主体保留追究其法律责任的权利。 00:00:34 呃，各位领导，大家周日晚上好啊啊，我是天风固收的谭一鸣。依然呢，在周日晚上的时间，给各位领导汇报和更新一下，我们关于市场最新的一些热点话题的讨论和后市的一个展望预期。那么我想站在今天这样的一个时间节点呢啊，当然两方面的问题啊值得跟大家做探索跟探讨。 00:00:55 第一方面呢，还是围绕市场及期近期大家最关心的股债之间的啊这么一个问题，那么上周呢，我想呃我们资本市场的人呢，大家的呃目光或者说呃关注度关注力啊，基本上都围绕在了整个的权益的一个回调上，尤其是以科技板块的一个回调。那么站在这样的一个分歧点呢，我们其实想围绕着股债之间的这样的一个关联性呢，来做一些探索跟回应。那么我们团队呢自去年的7月份以来吧，关于股债之间的这样的一个关联性呢做过蛮多。 00:01:34 多的一些话题和报告的，那么首先呢，我还是想去探讨股债之间呢，其实本身并非呀呃就有一个完全的关联性的对应。那么呃，尤其是我们的上周，其实呃股债之间呈现出了我们过去的两年的啊这个时间呢，演绎出来的第三种路径和第三种经验。通常意义上来讲呢，我们会去讲股债跷跷板两个原因啦， 00:02:01 第一个呢，股票的涨跌，尤其是像比如说股票大跌的时候，咱们这个资金寻求避险，那么会否大量的在进入到债券市场，使得债券的这个收益率呢有所下行。那么资金呢也会在权益和债券之间啊做这样的一个流转。嗯，这一般来说是第一步啊，也是我们最早探讨股债 相关性最早去讨论的一种情况。 00:02:26 那么第二种情景呢，就是在我们去年的8月，包括今年的二三月份啊。最近更多体现的股债同向性的这么一个演绎路径，那么这个演绎路径呢，我觉得是我们整个市场的一个变化啊。 00:02:45 在我们的K型分化以及K型分化的融资结构的变化啊，以及整个市场资金流向极致的去定价K型分化的这么一个背景之下。 00:02:55 带来的首先第一个呢，我们的权益定价的是K的上沿啊，尤其是科技板块啊，对应呢其实应对的是AI趋势AI的一个啊产业业绩的一个问题。而债券呢，更多定价的还是我们整个呃中国大宏观的K的下沿的部分。代表性呢有居民的资产负债表的收缩，包括呃房地产的一个那下行，也包括了我们的地方政府债务的一个化解，三期叠加之下，信用约束的这么一个问题，所以债券呢也很难实现这个大跌啊而在这个K型。分化的过程当中呢，确实会呈现出我们的M2跟社融，包括社融结构里边这个政府债跟信贷增速的一个嘎差，使得债券呢更容易去定价一个流动性牛市。 00:03:47 所以股债呢，它呈现了一个很多时候是同涨同跌的一个啊环境，尤其是同涨。但债券呢确实涨跌啊都有约束限制，涨的限制在呃降息上啊，在央行的货币政策空间上跌的约束呢，就是在我们除了风偏资金导向之外的信用约束上啊。这个是第二种情况，并且呢， 00:04:11 伴随着第二种情况的发生，我们的固收加基金啊应运而生了，尤其是二级债息进可攻退可守。一方面是债券的底仓，另一方面是产业趋势的追寻啊，做一个啊贝塔在当中啊，这是我们想谈论的股债之间的这样的一个延展性的问题，而以上延展性呢，我们其实会发现董。同涨同跌啊，这种环境其实是在一个呃，资金流向并没有发生大趋势逆转的背景之下做的一个相关联性，这种关联性其实很难给予市场破局啊， 00:04:48 尤其是我们站在今天这样的一个股债定价的环境之下。 00:04:51 因为整个资金流向呢分为两个层面，第一个呢，资金仅仅只是在机构的股债配置上做流转，比如说保险在，呃股债之上。保险在股票的红利跟这个成长啊，主要说的是科技啊身上的一个阶段性配比，也包括保险理财，尤其是银行理财，在固收加基金和固收类的纯债基金上的一个呃配置占比啊，这是第一个类型啊，容易形成短期内的跷跷板和同向性啊。但如果没有破局，各有各的坚定的话，反而会形成一种低波稳态，低波动幅度高波动率的一种呃稳态。上周其实就是这样的一个情况，股票跌债券呢呃仿佛还是呈现了一个相有相对有韧性的一个过程啊。 00:05:41 第二种跌法呢，那就是呃悲观预期继续演绎，整个资金在诶以上这个。类的，比如说保险理财类机构的负债端出现流转，就是在居民资产配置上出现资金的变化。诶，我们理财的负债端在和银行存款的这样的一个流转之间，呈现了比较大的变化，包括理财保险这一类机构在固收类的和固收加类的产品上出现了变化。那么这种哎变化和幅度就会更大了啊，或许更会形成一个破局的契机，而这个破局的契机在发生之前，那肯定是市场之前超涨的代价啊，这是我们想要铺垫的。 00:06:24 那么以上情况呢，发生在上周，其实我们刚刚以上已经对市场有所解释了。权益低源自于啊，无论是海外，无论是AI的这个分歧浪潮，无论是市场估值的一个呃这个偏高，过去涨多了有一段阶段性的回撤，我想啊都是题中之意啊，但是市场呈现出来的是债券呢，嗯，并不一定会。涨就是股跌在并不一定会涨啊。 00:06:53 刚刚我们讲过几种模式了，目前是属于第三种股跌。 00:06:57 我们更多的机构在权益上还是抱有着相信第三次产业革命趋势，包括今天我们看到的新易盛相到的AI的相关呃企业的业绩啊，又是进一步超预期的。我想这个产业趋势是没有太大的一个变化的，依然是在浪潮当中，那么我们当前机构坚定信心的一个态度还是一个主流，所以您看银行理财对于固收加基金还是它一个抄底的过程。所以能够看到的是债为什么没有太多的资金涌入，呃原因也是在于呢，大量的资金其实一方面。没有进一步地去赎 回固收价，所以并没有形成比如说以阿勇为代表的债券类的大幅抛盘。所以此次它也并不是同跌的一个逻辑。 00:07:42 第二个，哎如果说权益依然有信心是抄底的话，那我想申购的这个过程啊，就奠定了债券还是一个中性的这个持仓在当中啊。因为大概率也不会大量的去抄债券，抄完底之后，无论是抄的固收大基金，还是此时已经杀过估值的呃AI相关的一些呃权益类资产，它都是属于填仓的一个补仓的抄底的一个过程，形成了我们的第三种模式。 00:08:10 好，这第三种模式如何去破局呢？那那我想有三种演绎路径， 00:08:15 第一种呢，概率或许比较低，整个黑天鹅事件在全球产业浪潮继续发生，美股A股科技继续大幅下探，引发整个资金从权益固收家撤出，先形成一波股债同跌，然后大量的资金再重新定价债券，哎。我讲这种概区概率偏低啊，偏低代价也比较大。 00:08:37 第二种呢就是在于呃回归中性权益这一波，哎相对的就呃稳住了，哎相对的来说呢呃。快速的宣泄后进行修复，我们观察下周那么债券或继续就走到自身的定价逻辑了。那么再一种呢，就是权益持续的阴跌啊，持续阴跌过程当中呢，引发了一些这个啊固收价的赎回，那或许双杀的模式啊就会存在了啊。那么后续是否再申购，我想那是后一步的环节了啊。那么这是我们对于呃当前股债的一个回应。后续呢，我倒倾向于呃杀过这一波估值后短期稳住，倒也不是说快速修复啊。 00:09:23 债券呢，回归自身的定价逻辑的概率是比较高的，双杀的概率或许呃我们没有那么悲观啊，股跌债不一定涨，但真的说同跌性太强吗？暂时并没有看到资金并没有大幅的一个撤出，我们对于产业趋势还是有一定的信心的，那么如果由此来讲，回归自身定价逻辑马上就是我们的第二个话题了。 00:09:47 嗯，宏观状态哎，数据已经出了2。季度经济数据4.3，内冷外热继续延续，甚至进一步的分化。金融数据信贷偏弱，政策依然有空间。那么接下来三季度，我想针对于消费针对于 投资啊，肯定是有相关的安排的。那么政治局会议我们有哪些期待呢？ 00:10:07 我们汇报四个方面，第一个呢，用好存量工具啊是首要之路，因为今年的我们的特别国债补贴，包括地方政府专项债的发行都相对来说偏慢一些啊，那我想三季度尤其是8月和9月啊，最主要是8月了，肯定是一个发行高峰。那么发行高峰之下针对于投资的拉动或许相比于二季度的环比，我觉得应该是有所提升的啊，投资应该是有所见底的啊。但投资的见底，我们并不给予增量政策或者说存量政策的使用能够破除信用约束，给予太多的期待就是信贷存单，我想这方面呃无法给予太多的期待啊，这是第一个点。 00:10:51 第二个点关于政治局会议的表述，我想更多还是定性一些的，那比如说逆周期消费投资更多的一些探讨都会有。但说这些探讨是否会有诶破除信用约束，在当前化债和换届的背景之下，我们倾向于呃今年更多是托底跟防风险为主，增量会有，但并不会有一个大转弯和掉头啊。 00:11:16 第三个增量会不会有呢？啊，我想在此次政治局应该不会有太多的表述，后续呃财政政金工具啊，会不会再加我倾向于下半年或许可以作为一个政策考虑箱啊之一。比如说专项债在动用一些限额减余额在5000~8000之间，5000底数是毛平去年，8000是今年8000亿的准财政的资金工具的一个使用量级诶，做一个平衡啊，这是第一方面，第二方面消费再发一些消费补贴，用于呃。托底今年的消费增长，我想这也是符合十五五的一个导向的。虽然它这个边际倾向啊是弱的，但除此之外，或许这是比较好的合适的政策路径了。 00:12:02 第四个货币政策啊，我想这是我们市场会比较关注的，我们倾向于呢呃政策利率的名义降息概率还是偏低的啊，尤其如果我们对于权益后续是偏稳定预期，呃能够边走边看的话，我想我们当前去单边压注呃OMO降息概率我想偏低。央行在三季度大概率会在流动性上给予呵护和支持呃政府债的发行，整个投资信贷的一些托底通过买断式通过MLF啊，通过获取哪怕考虑降准呃的概率我想也比降息要高一些。那么如果是这样的一个图景的话，我们对于市场来看，嗯，这一波股债走完回归自身定价，中短端依然是属于震荡环境，但机会不大。 00:12:51 防守反击，那么长端我想当前呃当成票息看待是问题不大的，上跌有限，但是趋势性交易呃我想比较难做一些小波段的交易呃是可取的。 00:13:04 但是3季度呢，考虑供给考虑券种，呃我想呃目前看下来还是呃喜忧参半啊。那么以上过完之后，机会会否发生在4季度呢？ 00:13:16 我们谈两个维度，第一个供给和内需的一个预期差，哎到底呃这个政策增量包括缺漏内冷外热到四季度是怎样的一个环境，会否迎来预期差，包括通胀也是持续下行的。第2个股债之间这一波如果稳住了，到三四季度之间会不会还有一些灰犀牛和预期差存在？我想这个是值得我们去重点观测的啊。 00:13:42 当前呢，呃，我想更多还是呃防守反击这样的一个想法啊，那么今天呢，呃我们的主题股跌。债未必涨，那么后续的几种情节演绎是主要呢。呃，围绕给大家汇报的相关观点啊，那魏助理，今天我们就先汇报以上吧。感谢大家参加本次会议，会议到此结束，祝大家生活愉快，再见。