国债日报：国债震荡延续

市场分析 宏观面 （1）宏观事件： 事件1：4月政治局会议指出，财政政策优化支出结构、货币政策增强前瞻性灵活性针对性。货币政策层面，2026年1月19日央行下调再贷款、再贴现等一篮子利率0.25个百分点；财政政策层面，2026年政府工作报告提出赤字率拟按4%左右安排，赤字规模5.89万亿元。一般公共预算支出规模将首次达到30万亿元、比上年增加约1.27万亿元。拟发行超长期特别国债1.3万亿元。 事件2：6月经济数据公布。1-6月全国固定资产投资（不含农户）226370亿元，同比下降5.7%，从环比看，6月固定资产投资（不含农户）下降0.37%。 （2）通胀：6月CPI同比上升1.0%，PPI同比上涨4.1%。 资金面 （3）财政：1-5月财政实现平稳开局，收入向好态势继续巩固。收入端，全国一般公共预算收入同比增长4%，增幅比1-4月提高0.5个百分点，边际改善趋势延续；支出端，全国一般公共预算支出同比增长0.8%，支出规模为年初预算的37.9%，进度与前几年同期基本相当。结构上，资源税类及资本市场相关税种表现亮眼，消费及地产相关税种偏弱。证券交易印花税增长88.8%，主要受股票市场交易活跃推动；环境保护税增长14.1%；个人所得税同比增长12.2%，体现居民收入改善与资本所得增长；资源税增长8.8%。企业相关的增值税增长6.2%，增幅连续4个月提高，主要受工业服务业持续增长、工业生产者出厂价格上行等带动；企业所得税增长0.2%，累计增幅由负转正；进口货物增值税、消费税增长10.4%。个人相关的消费税下降3.1%，居民消费偏弱；受房地产市场需求偏弱影响，契税下降14.8%、土地增值税下降14.2%。对债市而言，证券交易印花税高增反映资本市场交易活跃，个人所得税增长体现居民收入改善，资源税和环境税增长反映绿色转型与资源品价格支撑下的行业景气度，而消费税下降和地产类税收低迷反映居民消费及房地产市场仍是薄弱环节。这种生产消费端偏弱、资源资本市场税收偏强的结构性分化，一方面为财政收支平衡提供了支撑，另一方面也提示内需修复基础尚不牢固，债市在短期供给扰动与中期货币政策宽松预期之间博弈。随着超长期特别国债启动发行和专项债扩围落地，政府债供给压力仍在，总量宽松政策仍有空间。 （4）金融：6月金融数据，社会融资规模增量约3.36万亿元，同比少增约8600亿元，存量增速回落至7.4%，主要受人民币贷款同比少增及政府债券融资同比少增拖累；企业债券融资和股票融资同比多增，直接融资占比持续上升，上半年企业债净融资2.07万亿元、同比多9167亿元，非金融企业境内股票融资2933亿元、同比多1224亿元。6月人民币贷款新增约1.61万亿元，虽由5月的低位明显回升，但同比少增约6300亿元，信贷总量尚可但结构偏弱，票据和短贷冲量特征明显，企业真实融资需求不足，居民贷款结束连续两个月的净偿还状态、新增2646亿元，但同比仍少增，居民信贷修复仍待观察。M1同比增速回落至4.0%，较前值下降1.5个百分点，M2-M1剪刀差扩大至4.0个百分点，反映企业资金活化程度转弱。总体看，金融总量增速仍高于名义GDP，货币环境保持适度宽松，但信贷放缓趋势性走弱确认，伴随经济转型升级，经济增长对信贷的依赖度逐步回落，贷款降速提质可能成为宏观运行的新常态；随着政府债发行进入三季度放量期，有望对社融构成积极贡献，但居民融资意愿偏弱、企业中长期贷款需求仍弱的格局未改，需关注后续稳增长政策加码力度及政府债发行节奏对社融增速的支撑效果。 （5）央行：2026-07-20，央行以固定利率1.4%、数量招标方式开展了3985亿元7天的逆回购操作。 （6）货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D和1M分别为1.412%、1.431%、1.435%和1.420%，较前日变市场面 （7）价格：2026-07-20，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.63元、106.43元、109.18元、113.88元。涨跌幅：TS、TF、T和TL涨跌幅分别为-0.02%、-0.05%、-0.07%和-0.16%。 （8）价差：TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.024元、0.033元、-0.016元和-0.251元，较前日变化-0.004元、-0.004元、-0.046元、-0.579元 综述：昨日国债期货收盘全线回落。回落主因有两点：第一，资金面再现波动，受新股申购扰动，银行间资金面偏紧，隔夜利率一度回到1.40%上方，尽管央行当日开展3985亿元7天期逆回购并叠加国库现金定存招标、单日净投放4245亿元，资金面紧势仍对债市形成压制。第二，昨日7月LPR报价出炉，1年期和5年期以上品种分别维持在3.0%和3.5%不变，已连续14个月按兵不动，市场对短期降息的预期再度落空，叠加本周逆回购到期量较大、政府债发行提速，供给与流动性预期双重扰动下债市情绪偏谨慎。基本面上，6月经济数据显示经济延续修复但内生动能仍显不足，6月社融增量约3.36万亿元、同比少增约8600亿元，居民与企业中长期贷款需求仍弱，信贷修复仍显乏力。债市下一个关键节点在7月下旬政治局会议的政策定调，同时需关注全球央行对利率预期的引导以及海外市场潜在的扰动因素。 策略 单边：中性。套利：关注3T-TL回落。套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保。 风险 流动性快速紧缩风险 目录 一、利率定价跟踪指标...............................................................................................................................5二、国债与国债期货市场概况......................................................................................................................6三、货币市场资金面概况............................................................................................................................7四、价差概况............................................................................................................................................8五、两年期国债期货...................................................................................................................................9六、五年期国债期货...................................................................................................................................9七、十年期国债期货.................................................................................................................................10八、三十年期国债期货.............................................................................................................................11 图表 图1：国债期货主力连续合约收盘价走势|单位：元............................................................................................................6图2：国债期货各品种涨跌幅情况|单位：% ........................................................................................................................6图3：国债期货各品种沉淀资金走势|单位：亿元................................................................................................................6图4：国债期货各品种持仓量占比|单位：% ........................................................................................................................6图5：国债期货各品种净持仓占比（前20名）|单位：%......................................................................................................6图6：国债期货各品种多空持仓比（前20名）|单位：无......................................................................................................6图7：国开债-国债利差|单位：%..........................................................................................................................................7图8：国债发行情况|单位：亿元...........................................................................................................................................7图9：Shibor利率走势|单位：%............................................................................................................................................7图10：同业存单（AAA）到期收益率走势|单位：%.........................................................................................................7图11：银行间质押式回购成交统计|单位：笔、亿元..........................................................................................................7图12：地方债发行情况|单位：亿元..........................................................................