美国通信基础设施：数据中心管道概率区分虚实

数据中心管道概率：区分可靠的开发者与只会做PPT的家伙 新的数据中心项目层出不穷——就容量未来的增长预期而言，真难分辨哪些是可信的。我们当然没有水晶球，但我们深耕数据中心行业已久，自认为相当擅长从“虚张声势”的项目中辨别出真正的建设计划。如今，我们根据我们的数据中心项目管道追踪器，评估北美地区的数据中心项目管道，并为每个项目分配了完工可能性。我们估计管道追踪器中的1/3项目将真正完成——即北美地区135吉瓦的容量。 +1 917 344 8622madison.rezaei@bernsteinsg.com马迪逊·瑞萨伊 +1 917 344 8469chad.dillard@bernsteinsg.com查德·迪拉德 +1 917 344 8545nancy.wu@bernsteinsg.com吴南希 要明确：这并不意味着“50%的数据中心项目将被取消”（我们同意你的看法，Semianalysis！）。这意味着我们有意通过每月的“项目管道追踪器”广泛收集信息，目的是监控美国数据中心市场的进展和建设情况。我们的数据集包括现有设施、公告、土地储备、已取消项目和处于不同发展阶段的项目。该数据集显示约有500吉瓦的命名管道容量……我们知道其中大部分永远也不会建成。新闻稿很便宜……混凝土则不然。 +1 917 344 8432miguel.marques@bernsteinsg.com米格尔·马克斯，CFA持证人 因此，我们考虑到了这一点，在我们追踪系统中增加了一个新层级：每个项目的概率评分。我们从几个不同的角度来评估这个评分：项目的阶段（实际进展应获得更多权重）、开发者的可信度（交付历史、历史采购能力、资金/私募股权支持）、是否已预租或另有安排（有已签约租户或通过自建或企业合建模式隐含约定）、若已预租，租户质量如何（超大规模企业、实验室还是新云服务商），以及监管风险有多高（例如，纽约州是否有一项新颁布但未获许可的超级大型建筑项目，且该地区刚刚实施了禁令）。 我们属于基础设施领域，因此往往倾向于保守，在看到建设进展之前不会对项目进展给予实质性认可。这就是我们最终达到约33%建设率的原因。重要的是，我们目前（今天）对那个项目的实际时间表不持立场。数据集表明，目标交付量约为88吉瓦（可能性极低），到2028年底。我们会将135吉瓦这个数字视为一个5到10年的建设计划（几乎肯定低估了后几年的情况）。 从投资角度来看，我们持续青睐信誉良好、历史悠久的建筑商，优先租赁给与IG超大规模租户签订紧密、长期合同的客户（如EQIX、DLR以及许多尚未上市、获得私募股权支持的知名企业）。那些雄心勃勃的新兴企业让我们持谨慎态度，尽管其中一些企业肯定会成功，但许多企业将不会。我们认为，将大多数企业纳入行业整体预测是不明智的。但由于我们知道许多人对公司/租户/监管评级有不同的看法，因此我们在此提供模型和输入数据，供您自行选择。 伯恩斯坦行情表 投资影响 美国通信基础设施：我们对DLR和EQIX均持乐观态度，认为鉴于两家公司长期的发展历史，它们将能够实现其建设预期。我们认为，许多预测大城市区竞争加剧的预测都言过其实；因此，我们维持对DLR（232美元）和EQIX（1,222美元）的“跑赢大盘”评级。我们还给予BXDC（26美元）“跑赢大盘”评级。 美国机械设备：我们最新的数据中心容量追踪活动进一步证实了电气化领域的短期和长期利好。我们覆盖的所有数据中心相关公司都将受益于有吸引力的多年终端市场增长，其中瓶颈依然存在，设备和人力的需求很高，积压订单保持健康。对ETN($534)、HUBB($584)、LGN($103)和J($163)维持跑赢预期评级。对CAT ($1002)、CMI($700)和PWR($725)维持市场中性评级。 细节 PM摘要 在我们当前数据集中的492吉瓦容量中，我们预计有33%（即135吉瓦）是可信的建设项目。这里有一系列正在进行的“折扣”评估，其中最关键的是项目阶段——我们认为物理建设进度是可信度的主要指标，而华丽的新闻稿作用有限。租户“折扣”是下一个最显著的方面——对于高质量的、IG类租户，确定性会提高；而对于一些矿工或长尾新云服务商，可信度则较低。赞助商“折扣”也具有意义，但不如前两者那么重要——这是一个快速发展的领域，我们不想过度惩罚那些显示出明显发展迹象和租户签约迹象的新进入者。最后，虽然人们经常谈论邻避主义和立法障碍，但对目前的DC建设项目来说，这并非重大损失（公平地说，我们已经将那些已经处于进行中的建设项目纳入考虑）。 我们的方法论 我们从 Aterio 数据支持的“数据中心管道追踪器”开始，该追踪器涵盖了北美地区的 7,544 个数据中心项目。每个项目都包含供应商、位置、状态（通过卫星图像每月验证）、电力估算、若披露则包含租户信息，以及其他众多项目因素（信息可能不完整）。 我们首先移除任何运营设施——那些目前仍在运行且与管道分析无关的设施。我们还移除所有已知被取消或撤回的项目，假设没有“僵尸项目”。然后我们剩下的就是一些项目。 已宣布且已动工（我们将“延迟”视为“已宣布”）的地产项目之间。这是我们要进行概率加权的项目组——共计5,324个。 我们从建设阶段的基础概率开始。“在建”项目的概率远高于“土地储备”项目，后者是开发商半投机性地购买土地。这部分概率按承建商划分——对于超大规模企业自建项目，以及对于成熟的零售或批发共置服务提供商，其概率要高得多。我们假设他们经验更丰富，在发布和更新信息时更为谨慎——他们因错误而损失更多，且通过抢夺头条获得的收益更少。 接下来，如果该设施是明知已被预租的，我们会评估租户质量——如果租户是IG超大规模企业，无论其发展阶段如何，我们对该概率持乐观态度。如果租户是一个不知名的初创公司，目前没有任何数据中心能力……（我们将要求）押金。 第三，我们考察开发商（公司）的质量。我们并非一视同仁——项目在建设流程中越早，这一点就越重要。因此，那些虽然历史不长但仍在积极开发的公司，以及信誉最卓著的开发商早期流程中的项目，仍然会得到认可。我们严厉打折的是那些仅宣布尚未...的建设项目。 可信的开发者。（最臭名昭著的例子 = 来自O’LearyVentures的15GW。抱歉，Kevin。） 最后，我们对于即将出台的立法没有完美的信息，但很明显，一些州正变得越来越不欢迎数据中心。对于那些已经制定或提出立法的州，我们针对具体项目采取了概率性折扣。正在建设的项目将被视为不受影响，但仅发布通知或已储备土地的项目将受到冲击。 第八号展品：预计的州级折扣 按阶段划分的项目 我们模型中最激进的削减：已宣布的项目在纸面上规模最大，但迄今为止最不可能实现——我们估计约为23%。在建项目占总额的比例要小得多，但可信度高出3-4倍。土地储备规模相当小，但处于中等水平，因为大多数土地储备开发商比平均水平的宣布者更为成熟。 租户项目可信度 超大规模自建是这里的隐形巨头，代表了约43%的合格建设项目。在其余项目中，只有约380个项目有命名的租户（但这可能是最薄弱的数据集领域——合同并不总是宣布）。Oracle + OpenAI是第二匹配租户组合（仅次于AWS）……我们目前计算有四个不同的开发商正在为该组合建设（Vantage约2GW，Related Digital约1GW，BorderPlex约660MW，以及Crusoe约450MW的合格开发，加上超过1GW的已运营项目）。 开发商项目可信度 我们数据库中排名前10的开发者代表了约60%的所有可信产能。仅亚马逊、谷歌、微软和Meta就占据了约42%的所有可信兆瓦（78吉瓦）。我们对15个开发者给予了完美的5.0分可信度评分……这些超大规模企业，以及蓝筹巨头（DLR、EQIX、CoreSite、QTS、CyrusOne、EdgeconneX、Compass等）。O’Leary Ventures是我们最低的评分，为0.4分，Vermaland紧随其后，为0.8分。 开发者简介 我们都很熟悉追踪器上的大玩家——超大规模云服务提供商和公共数据中心公司。一些其他的私有服务提供商也贡献着庞大的数字： • QTS数据中心——7.6吉瓦的可信（托管重镇）。QTS是可信管道中最大的非超大规模数据中心运营商，其7.6吉瓦的可信容量占其10.6吉瓦额定容量的72%，覆盖了遍布乔治亚州、拥有165个项目的广阔足迹。它获得了完美的5.0可信评分，实至名归：2.7吉瓦已开工建设，2.5吉瓦已投入运营，因此其业务中超过三分之二要么已投入运营，要么已动工建设。唯一的例外是需求端——我们数据中许多设施没有列出租户。鉴于其黑石集团的所有权，我们高度怀疑存在任何投机性建设；很可能所有设施都已预租，其中一部分分配给了企业级托管。重要的是要指出……它也是仅有的三家顶级运营商中唯一有显著取消量（1.6吉瓦）的，这提醒我们即使是蓝筹股也会进行业务调整（这是马纳萨斯设施，这是一个明确的失误）。 • Vantage数据中心——5.4吉瓦的可信容量（项目执行情况）。Vantage在6.6吉瓦的额定容量（82%存活率）上稳居前三，达5.4吉瓦可信容量，并且是集团中最注重执行的公司：3.9吉瓦正在建设中——其原始UC容量超过QTS和DLR的总和——分布在84个项目中，德克萨斯州是其重心。其可信度得分接近完美，为4.9分，是唯一一家拥有顶级签约客户的第三名公司，即甲骨文+OpenAI（Stargate）租户，该租户本身就贡献了2.1吉瓦的可信容量。Vantage是“动起来的胜过纸面”这一论点的最清晰体现：其运营基础不如同行，但在非超大规模服务商领域拥有最深厚、真正在建的项目管线。 • STACK基础设施 — 4.4吉瓦可信容量（邻近超大规模的挑战者）。STACK以6.1吉瓦铭牌容量（72%存活率）位列前三，是集团中纯粹的批发至超大规模客户模式——其最大可信租户为AWS，这是私人开发商难得宣布并签约的超大规模核心客户。该项目的储备项目比QTS或Vantage更早：1.5吉瓦在建，仅0.5吉瓦投入运营，但仍有3.6吉瓦宣布待建，尽管如此，该模式仍因其4.9的可信评分而获得高度评价。STACK是机构支持转化为模型信任的案例研究——即使其纸面储备项目也得到信任，因为它建立了按期交付超大规模级别容量的声誉。 奥莱利风险投资公司——宣布装机容量15吉瓦，仅存3%。没有哪个开发商能比凯文·奥莱利的风险投资更能体现宣布容量与实际存活容量之间的差距：其15.0吉瓦的名牌容量——超过QTS和Digital Realty两家公司全部项目容量之和——其中模型仅认可489兆瓦，存活率为3.3%，在整个数据库中信誉评分最低，为5分中的0.35分。其全部115个项目均为"仅宣布"，没有任何项目在建设中，大部分项目组合位于阿尔伯塔省，不在美国核心需求走廊内。这正是模型按设计运行的方式：名人效应和新闻稿管道被过滤到接近于零，奥莱利风险投资公司是数据集中"虚拟吉瓦"的最大来源。 • 约瑟资本伙伴公司——宣布装机容量11.7吉瓦，存续率11%。奥莱利之后，约瑟承担着整个数据库中最低可信度项目清单：50个项目中包含11.7吉瓦的额定容量，其中11.4吉瓦纯属“仅宣布”项目——而模型仅给予1.0吉瓦的信用，相对于2.05的信用评分，存续率仅为11%。这是典型的资本伙伴品牌项目清单：一个足以支撑融资演示文稿的标题式吉瓦数字，但背后几乎无实际建设、无已签约的旗舰租户，且其可信度记录使得宣布的每十吉瓦中约有九吉瓦被打了折扣。当前三名项目通过地面钢铁和超大规模租赁获得模型信任时，约瑟与其余项目清单一样，通过寻求项目来获得其折扣——本质上是一个为项目而宣布的方案。 • 维尔兰德 — 宣布装机容量2.2吉瓦，仅存4%。维尔兰德是解释该模式为何严重低估新闻稿的案例研究：它并非真正的数据中心开发商，而是亚利桑那州最大的土地囤积商之一——自2000年代中期以来积累了2.5万英亩以上的土地，通过出售或出租土地