旅者公司（TRV.N）对利润率与资本回报前景持乐观态度。

旅行者公司（TRV.N）我们对未来的利润率、资本回报和净利息收入仍持乐观态度。 中信的观点 我们不想根据一个季度进行推算，尤其是考虑到我们估计值（参见图1-22）与基础差异的幅度小于与市场共识的差异幅度。然而，资本回报率似乎很可能会超过我们之前的预期。此外，再投资率应继续保持对投资收入的轻微提振作用。净结果是，我们正在提高我们的估计值（参见图23-25，了解我们更新的模型），并将目标价从315美元上调至385美元（基于估计值的调整以及略微更高的目标市盈率）。虽然我们对基本假设没有进行重大调整，但我们认为，目前市场共识所考虑的损失率弹性要低于我们所看到的。 中性 AC+1-404-443-4732matthew.heimermann@citi.com北美洲马修·海默曼 +1-212-816-2651patrick.c.marshall@citi.com马修·马歇尔 图表与模型 © 2026 摩根大通公司。未经摩根大通书面许可，不得转载或分发。来源：摩根大通研究、公司报告及摩根大通研究预测、FactSet © 2026 摩根大通公司。未经摩根大通书面许可，不得转载或分发。资料来源：摩根大通研究部、公司报告及摩根大通研究部预测 © 2026 摩根大通公司。未经摩根大通书面许可，不得转载或分发。资料来源：摩根大通研究部、公司报告及摩根大通研究部预测 © 2026 摩根大通公司。未经摩根大通书面许可，不得转载或分发。资料来源：摩根大通研究部、公司报告及摩根大通研究部预测 图 23. 详细的利润表（1/2） 图24. 详细的利润表（2/2） 牛市/熊市：旅行者公司（TRV.N） 旅行者公司 公司简介 旅行者保险公司（The Travelers Companies, Inc.）是一家领先的美国财产险和意外险承保商，提供个人及商业险种。该公司不仅为美国的大型客户以及特定国际市场提供保险，也为个人及中小型企业提供保险，是大型“ Main Street”保险服务提供商。除标准保险产品外，该公司还以认可和非认可为基础承保专业险种。旅行者通过独立代理人、零售和批发经纪人分销其产品。 投资策略 我们给TRV股票评级为中性。我们并非过度担忧旅行者保险公司的利润率可持续性，但估值本身并不表明对盈利失望有实质性担忧。在我们看来，合理的估值、均衡的风险回报以及无法区分（不同股票之间的差异），使得我们保持中性评级。 估值 我们385美元的目标价意味着约12.25倍的2026/2027年合并每股收益（EPS）和约2.25倍的F12M账面价值，这相对于我们的内在价值估计值而言，代表了一个适度的折扣。我们通过假设股权成本为9%和终端增长率为约3%（而行业乘数在过去20年里隐含的成本为10%和4%）来折现调整后的资本收益来评估该公司。在过去20年里，该公司的交易价格为F12M EPS的11倍和最近报告账面价值的1.4-1.5倍，而行业平均水平分别为11-12倍和1.3-1.4倍。 风险 目标价格的上行风险包括：经济实力可能通过提高敞口和再投资率来惠及收入；保险费率上涨可能惠及ST收入增长和长期利润率；准备金冗余可能惠及利润率；通货膨胀率上升可能通过提高敞口和再投资率来惠及收入，而通货膨胀率下降可能导致利润率改善（当前和以往年份）；利率上升可能导致再投资率提高，并积极影响净投资收入，而利率下降可能惠及账面价值；没有灾害损失可能有助于收益和资本，而灾害损失可能惠及定价；技术/社会变革可能积极影响运营、需求、费用和竞争地位。 目标价格面临的风险包括：经济增长疲软可能通过降低敞口和再投资率来阻碍收入增长；保险费率下降可能阻碍短期收入增长和长期利润率；准备金不足可能有利于利润率；较低利率可能对再投资率施加压力并影响净投资收入，而较高利率可能对账面价值产生不利影响；较高通胀可能对利润率产生不利影响（当前和过往年份），而较低通胀可能导致再投资率降低并影响净投资收入。 灾害损失可能给收益和资本带来下行压力，而缺乏灾害损失则可能有利于定价；同时，技术/社会变革可能对运营、需求、费用和竞争地位产生不利影响。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告负责，但（a）不包括与其他加粗列出的、对所述内容负责的AC认证分析师归属的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的其他AC认证分析师。每位分析师均对其负责的报告部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们对所提及的每位发行人和证券的个人看法，且是以独立方式准备的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的内容；以及（2）研究分析师的任何部分补偿，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 分析师的薪酬由花旗研究管理部门和花旗集团高级管理层确定，其依据是旨在为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资客户带来利益的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股本研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何基础工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将基于主方身份向客户买入或卖出。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 就与本花旗研究报告产品（“该产品”）相关的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系花旗研究，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法务/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露均包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures评估和风险评估可在关于该目标公司的最新研究报告/备忘录中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您标准分发门户。历史披露（长达过去三年）将应要求提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包含投资评级，并提供可选的风险评级以突出高风险股票。风险评级综合考虑了价格波动性和基本面标准。股票 要么没有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。预期总回报（ETR）是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的预期总回报。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票（2），如果分析师认为缺乏足够的估值驱动因素和/或投资催化剂来形成正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，他们可以选择不分配目标价，从而不计算预期总回报。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情形（例如，缺乏对分析师论点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司交易而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。 证券。在上述两种情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—”和“-”。在2022年4月11日之前，花旗研究对这两种情况均评定为“审慎中”，而在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下才会评定。分析师将在实际可能的情况下尽快发布一份报告，重新建立评级和投资逻辑。投资评级是在覆盖初期、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受限于有限的管理权限）根据上述范围确定的。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期的总回报可能会超出这些范围。此类暂时性偏差将予以允许，但将受到研究管理部门的审查。您购买或出售证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（STV）评级披露：催化剂观察及STV多空预测：花旗研究可能还会发布催化剂观察或STV多空预测，以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由于一 个或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受到影响时，会发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空预测将在指定的30/90天期限结束时自动到期。若股价表现（以收盘价计算）超出预测方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，在已发布的研究报告中移除催化剂观察或STV预测。催化剂观察/STV多空预测可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV上涨预测对应买入建议，而催化剂观察/STV下跌预测对应卖出建议。任何未分配至催化剂观察上涨、催化剂观察下跌、STV上涨或STV下跌预测的股票，均被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV多空评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空预测，存在催化剂及关联股价变动未能如预期实现的风险。 研究员关联方 / 非美国研究员披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国研究分析师（即除被认定为就职于花旗全球市场公司 之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册/获得资格。此类研究分析师可能不是会员组织的关联人（但就职于会员组织的关联公司），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有的证券交易的限制。 其他披露 花旗研究已实施政策，用于识别、考虑和管理因投资研究报告的发布或分发而产生的潜在利益冲突。这些政策的说明可在 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures 查找。 过去12个月内，截至每个季度末的所有花旗研究研究建议中，“买入”、“持有”、“卖出”建议的比例（括号内显示的是过去12个月获得花旗投资公司服务的该部分建议的百分比）如下；2026年第一季度 买入33%（63%），持有44%（52%），卖出23%（46%），相对价值0.5%（89%）；2025年第四季度 买入33%（63%），持有44%（50%），卖出23%（46%），相对价值0.4%（91%）；2025年第三季度 买入33%（61%），持有44%（52%），卖出23%（50%），相对价值0.4%（80%）；2025年第二季度 买入33%（63%），持有44%（51%），卖出23%（49%），相对价值0.4%（86%）。为披露除股票以外的建议（其定义可