开源食饮 饮韵时光第29期高端食材黄金赛道鱼子酱成长空间广阔

00:00:01 大家好，欢迎参加开元食饮野韵食光第29期高端食材黄金赛道，鱼子酱成长空间广阔。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，本次会议仅面向开源证券的专业投资机构客户或受邀客户，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。第三方专家发言内容仅代表其个人观点，所有信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。未经开源证券事先书面许可，任何机构或个人严禁录音、转发及相关解读。涉嫌违反上述情形的，我们将保留一切法律权利。感谢您的理解和支持，谢谢。 00:01:04 好，各位投资人大家好，我是开源证券的实一研究员张思敏啊，欢迎大家参会。呃，近期这个港股的新股寻龙科技上市，那它所在的呃鱼子酱这个赛道，我们认为是比较稀缺也比较值得大家去关注的啊。因此我今天在这里做一个鱼子酱行业的梳理和投资机会的分析。嗯，我的整体汇报分为四个部分啊，首先第1部分是呃整个鱼子酱行业的起源和一些基本特点啊，第2个部分是行业的成长空间和发展的的发展的趋势啊，第3部分是行业的竞争格局和呃包括核心的一些壁垒。 00:01:46 那第四部分呢是呃落到呃龙头这个寻龙科技上面啊。首先呢呃在鱼子酱的这个起源方面啊，鱼子酱它是从野生到人工养殖有一个呃替代的一个过程啊。鱼子酱是鲟鲟鱼卵经过腌制加工的高端食品啊，它与松露鹅肝并称为世界三大顶级美食，在欧洲已经有几百年的消费传统，长期都是皇室和一些高端餐饮的符号。 00:02:18 那在21世纪以前，传统的这些呃鱼子酱产品主要是依赖于野生鲟鱼资源，嗯主产区是里海沿岸的俄罗斯和伊朗。但是由于过度捕捞导致呃野生鲟鱼资源是非常迅速的枯竭啊。因此到了2010年，濒危野生动植物种国际贸易公约，在全球范围内全面禁止了野生鲟鱼制品的国际贸易。那包括欧盟和美国也是相继立法禁售啊，最终这呃野生的鱼子酱供给是彻 底地退出了合法市场。 00:02:51 那野生的退出以后，呃是由人工养殖去接棒。那人工的养殖对于呃水资源还有规模化的生产能力，包括长期资本投入的要求都是比较高的啊，这几个方面呢也正好是中国比较占优势的呃部分，所以说从人工养殖开始啊，慢慢的中国的市场是在崛起的啊。目前人工养殖的鱼子酱是完全取代了野生的鱼子酱。成为市场的绝对的主力啊，这是它的起源。 00:03:22 那呃从产业链的角度来看的话，呃是呃分为整个鱼子酱的产业链是可以分为三个环节，上游的原料供应商，中游的鲟鱼养殖和加工商，以及呃下游的一些销售的渠道。那原料端主要是鱼苗和饲料，鱼苗呃一部分是会呃呃进行外采，那就是跟上跟这个上游的原料供应商去进行外采。另一部分呢是呃这个呃养殖商和养殖商会自己去建一些育种基地。 00:03:57 啊，然后饲料呢，饲料里面的大头是鱼粉啊，还包括一些其他的像豆粕等等的这些原材料。那鱼粉的呃它是国际大宗商品，价格也是随着全球捕捞的配额去波动的，这个相对比较市场化啊，供应商也是比较多的。 00:04:15 嗯，然后对于这个呃鲟鱼的养殖商而言，呃，会，尤其是龙头企业通常会和主要的饲饲料供应商去战，建立长期的战略合作，去锁定成本。那中游就是这个最核心的鲟鱼养殖和加工商啊，这个环节主要包括苗种繁育、成鱼养殖、疾病防控、取卵加工等等这样一些环节。呃呃这个鸟种繁育和成人养殖呃相对来说会嗯比较时间会比较长一些。那取卵加工这个环节就是最后的呃成，就是这个加工鱼子酱成品的这个环节啊， 00:04:54 这一块呢，全球的高端市场，超过90%是采用传统的屠宰取卵的这样的一个工艺，呃也就是说呃宰杀成熟的雌雄鱼然后去取卵。那市场上也有一些其他的呃这个采收方式，就是一些非致死的采收技术啊，它是通过给鲟鱼做手术可以实现一个反复的取卵啊，但是呢，这种方式目前的渗透率它不到10%，那为什么呢？就是这个背后的原因是呃它的综合成本其实是很高的，嗯，这个成本相比于呃屠宰取卵的成本是高出40%~50%，而且这个取出来的鱼卵它是比较容易破损的，它的风味和品质也是呃表逊于传统工艺下的这个产品。 00:05:42所以呢只被一些中低端的市场所呃所接受啊，那呃整体从行业的这个呃呃核心的这个方式来看，还是屠宰取卵占到呃这个主主要的这个地位。 00:05:57 呃下游是分为两块，第一块是呃直销的终端的一些客户，包括呃一些零售的渠道，嗯餐饮尤其是高端的餐饮。那还有电商啊，还有包括一些航司游轮等等等等，呃，然后呃另一块儿呢是通过品牌商和贸易商去进行分销。那全球的鱼子酱市场目前是以B端为主，C端是处于一个起步的阶段。在各种渠道里面，主要还是呃这个高端的餐厅酒店去贡献了大部分的消费啊，这个是产业链的情况。 00:06:33 那这个里面涉及时间最长和壁垒最深的，就是中游的鲟鱼养殖和呃生产加工的环节，这个涉及到高度的专业工艺的精细化，然后包括对环境的要求，对技术的要求，还有操作规范，也都有着呃非常高的这个要求。 00:06:53 呃，那这个是产业链的呃这个情况。呃，接下来呢，我再去梳理一下行业的供给端和需求端的一些特征啊， 00:07:01 行业呃，鱼子酱行业的供给端它有3个比较核心的特征。分别是长周期、稀缺资源和重资产。 00:07:09 那长周期是从时间维度来看，因为鲟鱼从呃鱼苗养到可以取卵，呃，根据品种的不同，这个时间跨度也是不同的，但是都是非常长，呃，大概是需要7~15年，甚至有的品种要到20年。呃，就是举例来说的话，像俄罗斯群它是需要呃大概要10年能够达到成熟，然后杂交群的话，这个时间维度会稍微缩短一点到9年。呃，像欧洲黄达氏黄这些品种，它就需要更长的一些更长的这个成熟的呃周期啊。 00:07:45 所以说呃这个行业的新进入者从决定投资到产出第一批的鱼子酱产品，中间会隔着至少7 年以上的纯投入期啊，这个期间是没有任何收入。没有任何鱼子酱所产生的这个收入啊，那呃包括同也是一样的，现有的厂商要扩产的话也是需要同钱，呃，也是需要提前7年以上去投放这个鱼苗。呃，因此当年的产量其实是由多年以前的决策和扩产的这个节奏所决定的。 00:08:18 嗯呃这个跟快消品的供给就非常的不同，就快消品的话，它可能呃两三年就会呃这个出现一轮，但是这个产这个行业的供给周期是7年10年甚至更长的这个时间周期，所以整体的供给是偏刚性的。 00:08:36 呃，这是第一点。那第二点呢，就是在运营维度，呃，是具有稀缺资源的这个特征。这个主要是指冷水水域资源的稀缺，因为鲟鱼属于冷水性鱼类，呃，最适合它生长的水温是在呃百分之呃是在这个18~25°。呃，除了水温以外，对于水质水量这些也会有一些约束啊，全球符合条件的优质冷水水域，呃其实也是比较少的，像千岛湖呃青山湖、柘林湖这类大型的冷水水库的养殖使用权，其实已经被很多先进入者去占据了。呃，并且呢，近年来政策的收紧方向也是比较明确的啊。 00:09:17 那举个例子，以千岛湖的这个淳安县为例，呃它是要求将网箱的养殖户从1000多户压缩到20户。所以说这个政策趋势啊，对于呃新进入者而言，它就是一个非常呃非常强的一个约束。那对于已经完成基地布局的龙头啊，包括对于就是这些嗯。有有有这个呃相应养殖资质的这样的一些龙头呃，他们的护城河就是非常深厚的啊， 00:09:49 这是第二点。那第3点就是在资本维度的重资产啊。因为鲟鱼养殖的时间非常长，所以说企业在养殖过程中会有呃非常大量的这个生物资产，包括养殖过程会需要占用到大量的现金流，所以说整个行业整体是非常重资产的一个模式，这个也是呃新进入者需要克服的另一个困难。 00:10:12 啊，那呃对于需求端而言也是有呃三个特征，呃分别是高端化、稳健，呃还有多元化的这个特点。那高端呢就是嗯就是鱼子酱这个产品本身的定位，因为鱼子酱它非是是非常稀缺 的食材，包括从欧美的这个消费习惯来看，它也是一个奢侈品级的这样的一个食材。它的主要消费场景是高端的米其林餐厅，呃，五星酒店还有一些私人定制的，呃，这个消费的场景啊，还有航司的头等舱、豪华游轮等等这样的一些渠道。 00:10:50 嗯，它的消费群体也是高净值的价格不敏感的一些人群。那呃因此呢，鱼子酱的需求对于经济周期而言其实不是特别敏感的，就是它对价格并不敏感，它只对品质敏感。高端消费的粘性是非常强的，这个比大众消费的粘性要强。 00:11:08 呃，然后从价格方面来看呢，呃就是呃国海外的这个品牌商，它的终端终端价格大概是能够达到。呃，1000多美元每公斤啊，甚至顶级的品牌能够达到2000多美元以上的这个价格啊， 00:11:26 然后这是第一个特点。那第二个特点呢就是稳健啊，这个主要针对的是欧美市场的呃需求的稳健增长。因为鱼子酱在欧美的消费文化里面是已经存在了几百年的，它是属于一个特定场景的必备品，呃，是属于呃相对已经比较成熟的品类了，所以说呃这个它的需求虽然说不会有那种爆发式的增长，但是是整体是非常稳健的。并且随着呃这个嗯可持续呃可支配收入的提升，还是会继续再再去提升的。 00:12:02 呃第三个特点呢就是多元化，这个是呃近年来比较重要的一个变化，因为传统的消费是集中在欧美的市场，但是呢呃过去10年一些新兴市场也在快速地崛起，嗯，包括中东，包括东亚、东南亚、南美等等。呃，那那这个背后的驱动力呢，就是呃全球化所带来的高端消费文化的扩散，以及航司游轮这样的场景的一些渗透。嗯，包括中国的本土消费也是呃，属于一个刚起步的状态，同样也是属于非常高增长的新兴市场。 00:12:40 嗯，这个就是行业的一些呃这个起源和它的基本的一些特点。那第二部分呢，就是鱼子酱行业的成长空间和发展趋势啊。 00:12:49 从历史的增速来看，因为人工养殖鱼子酱的产业起步算是比较晚的，就是它开始替代野野 生鲟鱼的这个呃时间比较晚，到了2010年前后，全球的产量也只是达到一两百吨的样子。那呃2020年全球的销量是在呃大概390吨，然后到2025年增长到808吨，这个五年的复合增速是呃达到了15.7%，这个增速在成熟的消费品类里面也是非常少见的。那呃背后呢，也也就是鱼子酱长期的供不应求所带来的持续的这个高增速，也就是说嗯只要供给能出来，那需求这块是完全能够消化掉的。 00:13:36 啊，并且呢，呃，这个15.7的增速里面，量的贡献是占到绝大部分，价格也也会有温和的一个上涨。 00:13:46 嗯，从中国鱼子酱的出口均价这个数据来看，呃呃，这这个数这个价格是从2020年的每千克1613元，涨到了2025年的2185元。呃，大概复合增速呃能够呃就是一个个位数的一个增长啊，但但是从整体的情况来看，过去5年行业是实现了量价的双增长，这个在需求侧比较稳健，供给侧比较刚性的条款条件下，呃，我们认为是可以持续下去的。 00:14:20 那展望整个行业未来的一个增速，呃根据卓世咨询的预测，全球销量能够从2025年的刚才讲到的808吨，嗯提升到2030年的1344吨，呃，大概复合增速是在10%以上的这个增速。那分区域来看的话，呃像欧美市场包括俄罗斯市场，它的呃因为相对比较成熟，所以它的增速会略微慢一点，可能像一些其他的新兴市场呃增速会更快。尤其是中国市场，呃预计增速预计这个复合增速能有19.5%，那是呃是属于全球最快的呃一个市场，那也有望成为未来整个全球鱼子酱消费量的一个嗯核心的增长极。 00:15:10 哦，那这是销量，那在价格方面呢，呃，就以中国的鱼这个鱼子酱出口均价为，呃，为这个观测的数据啊，预计能从2025年的每千克2185元，涨到2030年的两千七百三十五三十六元。也是能够呃持续有一个个位数的增增长， 00:15:32 那这个价格的确定性呢也是来自于供需结构，就是供给比较刚性，需求稳定，并且呢还有呃因为是新兴市场，所以它的这个销量是呃这这个增量是比较呃比较是可以期待的。那我们认为呃从未来的这个发展来看的话，鱼子酱行业它是一个呃因为供给因为供给比较刚 性，就是它的呃受到扩产速度包括扩产的这个数量的限制啊。所以它的整体的规模不会说呈现那种非常爆发式的增长，但是呢，它未来的增长是非常具有确定性的啊， 00:16:14 这个嗯