股票市场仓位模型：全球股市仓位分化加剧

权益市场定位模型 全球权益定位分化加剧 中信的观点 AC+44-20-7986-7698david.chew@citi.com欧洲大卫·T·乔 (Dàwèi·T·Qiáo) 全球股票配置依然高度分散，区域间资金流动动态出现显著分化。在美国，上周各市场上涨并未得到更强配置的匹配，表明近期反弹下方信心有限。欧洲呈现复杂局面，温和且犹豫的资金流向对整体配置造成压力，而欧洲银行股则持续展现韧性。亚洲提供了最清晰的区域分化体现，恒生指数的真正风险偏好回归与韩国综合股价指数持续恶化形成鲜明对比。值得注意的是，纳斯达克和韩国综合股价指数均显示科技敏感市场配置动能减弱，美国科技股的配置 increasingly 依赖空头回补支撑，而韩国股票已出现看空再配置。 US +1-212-816-0591richard.w.schlatter@citi.com理查德·W·施拉特 +1-212-816-3812anju.bhandari@citi.com安朱·班达里 美国——大盘股仓位有所放松——尽管上周指数上涨，美国仓位却走弱，表明最近的反弹并未伴随着投资者信心的显著提升。纳斯达克和标普500的仓位水平在本周有所下降，尽管标准化仓位仍保持适度看涨。此外，在最近的轧空周期后，罗素2000的仓位保持高位，使得小盘股更容易受到风险规避的影响，如果宏观经济数据挑战当前的风险偏好叙事的话。 Asia-Pacific +44-20-7986-3953yue.hin.pong@citi.com庞有欣 欧洲——仓位有所缓和，但欧元银行依然坚韧——本周欧洲仓位略有减弱，但缺乏强劲方向性 conviction 的证据。欧元斯托克指数资金流向基本 indecisive，而道琼斯指数和富时100指数则出现了更明显的情绪恶化。富时100指数尤其疲软，主要受激进多头平仓推动。在此背景下，欧元银行继续在该地区展现出最强的仓位特征。 亚洲——恒生指数面临再风险，因韩股疲软——亚洲的仓位显示出明显的分化，恒生指数的仓位显著改善，而KOSPI持续疲软，短期的重新定位与缺乏新的长期资金流入相结合，表明短期内复苏论断存在疲软。 参见附录A-1，了解分析师资质认证、重要披露和研究分析师的关联方信息。 当前主题 美国股市在动荡的一周中收高，人工智能和半导体股的尾盘反弹推动纳斯达克指数（+1.7%）和标普指数（+1.2%）上涨，而小盘股（罗素2000指数）则收跌。主导主题变化不大，市场关注焦点在于人工智能资本支出的连锁效应，以及美伊之间战事重启可能带来的连锁反应。 此外，市场关注点转向即将到来的第二季度财报季，也将为评估全年宏观经济增长表现增添一个关键因素。我们的盈利预期惊喜模型（盈利预期惊喜——美国——技术领域在第二季度正面的惊喜预期预测中优势更为显著）预测，与上一季度相比，惊喜事件的数量会减少，但技术领域仍将是正面惊喜的领跑者。 近期标普500的周度资金流动活动比平时要温和，而纳斯达克的仓位则显示出更明显的看跌倾向（图1）。尽管市场在周末收高，但两大股指的仓位均录得下降，这表明最近的反弹是由信心不足所驱动的。 相比之下，Russell 2000的仓位仍然处于高位（见图2），这是近期一波空头回补所支撑的结果，从而支持了更高的名义敞口和提升的仓位水平。虽然纳斯达克指数（+2.5）和标普500指数（+1.5）的仓位评分仍然呈现温和看涨，但它们已更紧密地与实物资金ETF仓位中观察到的积极立场相一致。 从损益表角度看，所有纳斯达克空头头寸（名义价值约55亿美元）均已完全处于不利位置，平均入场水平约为29,545点。因此，空头基座正不断亏损，若出现反弹行情，将进一步增加空头回补的风险。负面的盯市表现与持续的价格上涨相结合，将使空头头寸面临进一步回补的风险。 相比之下， Russell 2000 的头寸在最近的轧空周期后仍然显著延展，尽管盈亏状况相对良性。尽管头寸严重偏向多头，但平均多头入场水平紧邻当前市场水平，限制了即期的获利了结压力。然而，头寸日益单边化使得指数易受不利宏观催化剂的影响。一个下行冲击——例如一个上行 7月份CPI数据中的意外——可能挑战当前的定位背景，并引发更显著的减风险事件，因为投资者试图减少长期敞口。 欧洲 本周，欧洲市场仓位略有减弱，多数指数显示净敞口下降。Euro Stoxx的流动性强弱不定（见图4），缺乏强劲方向性 conviction 的证据。仓位变动主要由平仓活动驱动，因长仓与短仓的平仓规模大致相抵，整体宏观流动性强度较为疲软。 其他市场方面，DAX和富时100指数都经历了情绪的明显恶化。两个市场的看跌资金流都在增加，尽管富时100的疲软主要由激进的多头平仓驱动，导致净头寸出现显著下降。欧洲银行相对保持韧性，尽管区域整体放缓，其头寸基本保持稳定。 按正常化基准计算，欧洲斯托克指数仓位保持稳定（+1.2），而DAX指数（+0.3）和富时100指数（+1.3）的仓位从近期高点有所回落。欧洲银行指数（+1.7）继续稳步上涨，其看涨仓位特征得以延续（见图5）。 损益条件表明，欧洲各市场的状况更为复杂。在富时100指数中，最近建立的最长头寸——集中在上一个交易周期中超过10,532点的入场水平的最高四分之一——现在正承受着日益增大的压力。这种脆弱性反映在每周的资金流动中，该期间记录了大约21亿美元的多头平仓。 目前该书已有83.8%处于水下，且已开始去杠杆化，若无具有实质性意义的积极催化剂，进一步减少长期头寸的风险仍然较高。 欧洲银行继续作为该地区最强的市场定位结构脱颖而出。该行业在我们追踪的指数中保持着最健康的损益表（损益得分为+0.6），目前只有11%的多头头寸处于不利位置。虽然空头头寸仍然亏损，但其绝对规模相对有限，降低了空头端的潜在重大压力。结合更长时间的欧洲央行利率背景——这一主题历史上一直支持银行盈利能力——其市场定位和损益表现在整体上与对该行业持建设性看法保持一致。 Asia 亚洲各地区的定位趋势明显分化，KOSPI（+2.4）和恒生指数（-1.6）继续吸引着流向相反的资金。虽然相较于上周，资金流动强度有所缓和，但KOSPI的活跃度依然保持高位，短线获利了结和新增看空头寸在很大程度上相互抵消。而在该地区的其他地方，头寸的构建趋势逐渐减弱，日经指数（+0.4）、中国A50（+1.6）和标普/澳股200指数（-4.8）的标准化头寸评分均有所下降。 相比之下，恒生指数在定位上经历了显著复苏，这似乎得益于其将资金真实重新配置至中国股票市场。看涨资金流向广泛，包括约12亿美元的净多头开仓以及另外13亿美元的空头回补。这一举措显著改善了多头头寸的盈亏状况，几乎消除了所有潜在的多头风险敞口，并加强了近期该地区情绪的改善。 在另一端，标普/澳交所200指数仍然是该地区较为看跌的仓位配置之一。短期敞口被推高且日益紧张，表明尽管区域股市展现出更广泛的韧性，投资者仍持续表达谨慎的宏观观点。 恒生指数的盈亏表现突出，水平有所改善（+0.5），因为最近的重新风险敞口资金流向将投资者带入了盈利区间。在日经指数中，头寸保持适度盈利（+0.35），尽管投资者在预期七月日本央行会议之前减少了敞口。 코스피는 여전히 주요 우려 대상이며, 우리가 추적하는 모든 시장 중 가장 약한 P&L프로파일을 보이고 있습니다 (-2.0), 58억 달러 규모의 장기 포지션 중 92%가 손실 상태(-10%)이며 평균 장기 포지션은 약 10% 손실에 가까웁니다. 더 중요한 것은 유입이계속 악화되고 있다는 점입니다: 해당 주간에는 새로운 장기 포지션이 추가되지 않았으며, 투자자들이 21.9억 달러 규모의 추가 공격적인 숏 포지션을 개설했으며, 이는지속적인 반등 시장 전망을 강력하게 시사합니다. 定位发生了哪些变化？ © 2026 摩根大通公司。未经摩根大通书面许可，不得转载或分发。来源：摩根大通研究，彭博 © 2026 摩根大通公司。未经摩根大通书面许可，不得转载或分发。来源：摩根大通研究，彭博 © 2026 摩根大通公司。未经摩根大通书面许可，不得转载或分发给第三方。花旗研究，彭博 指数市场定位图 标普500 纳斯达克100指数 罗素2000指数 欧洲斯托克50指数 富时100指数 欧洲银行 (SX7E) 标普澳交所200指数 日经225 MSCI 欧洲发达市场指数 MSCI新兴市场 权益市场定位模型 - 方法论 权益市场定位模型（EMP）旨在提供关于当前权益市场定位以及这可能如何影响后续价格走势的信息。它允许读者“可视化”在多个市场中权益期货的投资敞口，目的是： 量化当前市场定位和盈利能力； 识别极端市场头寸； n 对价格走势将由头寸主导的时期进行分类； 该模型计算一个介于-5到5之间的“标题”定位分数，并提供当前及过去市场的可视化。 该模型如何工作？ 在微观层面，价格行为主要受投资者选择与其他金融机构执行交易时的大小、水平和速度所主导。买入/卖出指令可以清晰地推动价格上涨或下跌，而EMP试图量化这些流动以理解市场方向和动因。 这是一个宏伟的目标，因为没有任何一个市场参与者能够掌握所有市场流动的完整视图，而且我们仅仅是在分析和聚合期货交易，以推断整个市场（即包括所有现货交易）的定位。根据这些信息，我们估计： 市场定位：突出的市场定位是什么（即近期是否存在净买入或卖出历史）？这些交易是在什么价格和规模下执行的？ 市场盈亏：在当前市场敞口情况下，市场内未实现的盈利或亏损是多少？何时这会成为投资者风险管理的动机？ 我们认识到这项分析存在局限性——不完整的贸易可见性、不透明的工具以及未知的投资者交易策略，都在高级行业市场头寸的“真实”图景中造成了不确定性。 EMP模型计算了过去3个月全球主要市场的历史股票市场头寸以及相关的未实现盈亏。EMP中使用的资产和合约的分解情况如图30所示，计算方法概述如下。 定位计算 该模型识别出在特定一天开仓（或平仓）的目标仓位子集，并将其归类为当日价格变动（作为“驱动者”）的相关边际多头或空头仓位。在报告和我们的分析中，我们将简单称这些仓位为多头、空头和净仓位，但它们始终是指这种边际头寸的概念。这一前提是，这个边际头寸子集对价格最为敏感，即更有可能在未来的价格变动中产生新的资金流动（例如获利了结或逼空）。 在实际操作中，该模型使用每日可获得的交易所交易期货合约的公开交易活动数据。当然，对于s而言，净头寸始终为零，因为交易所会匹配买卖双方并根据需要创建和取消合约。然而，通过追踪整体持仓量（交易所创建或取消合约后的合约数量）的每日变化，并将该指标与价格变化相结合，我们可以根据图31所示的方式对当日边际头寸变化进行分类。 持仓量变动被视为当日相关的边际仓位子集，并结合价格变动，我们判断是将其视为多仓变动还是空仓变动。 每日进行分析，可创建一个为期三个月的“交易活动”历史记录，该记录可转换为累积头寸和未实现损益的快照。为说明该方法，查看一个实例很有用。在图32中，我们展示了2020年3月初标普500期货的计算结果。 在此期间，未平仓合约量增加而价格下跌，表明短期投资者基础有所扩大。该模型显示了多日新开空仓的情况，而建立多仓的日子相对较少，此外还涵盖了部分多空仓。在该期间结束时，累积未平仓合约及盈亏简单来说就是未平仓合约/盈亏的总和（参见图32中的“总计”——累积仓位相当于-459,041手合约和8.68亿未实现盈亏）。 这种头寸分布可以可视化为按价格排序的水平条形图（见图33）。很明显，卖空头寸集中在2740-2750区间，且头寸深度获利。这与2696处的大额多头头寸形成对比，在下跌的市场中，该头寸正在亏损。这张头寸快照可以通过累积头寸未实现盈亏水平来总结。 © 2026 摩根大通公司。未经摩根大通书面许可，不得转载或分发给第三方。资料来源：摩根大通研究 在EMP中，计算采用日成交量加权平均价（VWAP