2Q预览：平淡奢侈品市场预期（行业更新）

第二季度前瞻：反映奢侈品市场冷淡的预期 Research Analyst+44-20-754-17812亚当·科克伦 数据库视图 第二季度不太可能从第一季度实现显著的序列性cFX增长，因为中东地区仍对数据产生影响，游客流量最低，且中国方面没有实质性的改善。近期的公司评论已大幅降低了投资者的预期，只有路威酩轩和历峰集团对业绩预期有所提高。各公司并未出现战略转变，我们仍预计行业背景将在下半年有所改善。 Research Associate+44-20-754-19487由浩仁 (Yóuhào Rén) Research Analyst+33-1-4495-6585安德烈·朱利亚尔 投资者情绪依然疲软，市盈率接近谷底水平。在此水平下，持续的改善将推动资金流向该板块，而历史上路易威登集团（LVHM）因其被视为首选的复苏故事而表现更佳。主要风险在于，收盘前的季节性因素可能已推高了投资者对F&L外汇销售增长（约+2%）的预期（对比DBe的+1%）。LVMH仍然是参与复苏的首选方式。首选：LVMH / 最不首选：Moncler、Kering Shwetha Ramachandran 研究助理 本杰明·约科永-佐加 研究分析师 +44-20-754-12338 珠宝是首选类别，但投资者的门槛更高。 历峰集团至今仍是该行业领跑者，这得益于其珠宝零售业务的强劲增长，2026年第四季度同比增长了16%。对2027年第一季度的乐观预期以及较低的黄金价格推动股价上涨。目前的问题是，预期可能过高。市场对JM外汇增长的一致预期为+13%（对比DBe的+12%），但投资者可能期望达到+15%或更高，这可能会影响股价表现。 宏观拖累依然存在，是关键风险因素，鉴于预期有所提高。 我们4月至5月的在华进口/宏观追踪显示，该地区持续面临下行压力。然而，企业反馈表明，北美保持强劲（但未加速增长），韩国表现强劲，而欧洲的旅游人流依然疲软，中东则持续为该行业带来约X%的逆风。我们预计，2026年的预期在上半年不会出现显著调整。 第二季度关键关注点 1) 中国对增长的拖累程度以及美国和韩国能抵消其中多少；2) 理想客户群现状及对石油影响其奢侈品消费的讨论； 建议、预测和估值........................4第二季度设立在六个图表中........................................................3第二季度主要宏观考量.......................................6目录Richemont........................................................8巴宝莉集团 .................................................................10Moncler........................................................12Ermenegildo Zegna集团................................................14LVMH........................................................16Kering........................................................18赫耳墨斯........................................................20布鲁内洛·库基内利 ..................................................................22中国.................................................................................................................6 美国......................................................................................................................6 欧洲...............................................................................................................6建议摘要.........................................................................4 预测摘要........................................................................................4 估值............................................................................................................5 第二季度设立在六个图表中 图2：各行业期望值已出现分化 图1：情绪尚未恢复至中东事件前的水平 来源：公司数据，德意志银行研究，彭博金融有限公司 彭博金融有限公司，德意志银行研究部 来源：公司数据，德意志银行研究，彭博金融有限公司 数据来源：公司数据，德意志银行研究，彭博财经有限公司 备注：彭博共识 建议、预测与估值 建议摘要 预测摘要 数据来源：公司数据，德意志银行研究。彭博财经有限公司 估值 图13：许多交易价格低于历史水平 彭博金融有限公司，德意志银行研究部 彭博金融有限公司，德意志银行研究部 第二季度关键宏观考量 中国 DB Luxury 360：中国奢侈品进口：4月至5月增速放缓，与第一季度月份相比 图15：5月份消费者信心同比复苏再加速，但仍低于第一季度水平 来源：NBS，Bloomberg Finance LP，德意志银行 备注： US 彭博财经有限公司，会议委员会，公司数据，德意志银行研究 欧洲 图19：第二季度，欧元对人民币和美元贬值。 图18：第二季度各月份，消费者信心有所下降。 来源：INSEE、Kantar、ISTAT 彭博财经有限公司 评分 购买 公司 +44-20-754-17812亚当·科克伦研究员 历峰集团 欧洲 瑞士 消费品 & 奢侈品 奢侈品 拥有成功会带来高期望，谨慎可能会限制第二季度收益。 数据库视图 凭借强劲的2026年第四季度表现、积极的2027年第一季度预期以及较弱的金价，该股票一直保持着强劲的势头。我们继续将珠宝视为高品质类别，并且鉴于Richemont旗下珠宝品牌（Jewellery Maisons）的实力，我们将其视为获得投资敞口的优选方式。然而，鉴于该板块投资者的更高准入门槛——我们估计该门槛高于+16%的跨境汇率（cFX）——我们在2027年第二季度股价跑赢大盘的空间将缩小。值得庆幸的是，2027年第二季度和下半年跨境汇率（cFX）增长的预期仍然保持在HSD%水平，并且由于金价较低，存在业绩上调的空间。我们维持买入评级，但Richemont目前交易在约25倍2027年预期每股收益（cal 27E P/E）的估值，这可能限制其短期上涨空间。 预览 我们预测第二季度集团销售额同比增长+9%，以欧元计同比增长+10%至58.98亿欧元（共识+11%以欧元计至58.97亿欧元）。按业务板块划分，我们预计珠宝之家以欧元计增长+12%至43.47亿欧元（共识以欧元计增长+13%至43.56亿欧元）；专业制表商增长+4%至8.49亿欧元（共识以欧元计增长+4%至8.38亿欧元）；其他业务增长+5%至7.49亿欧元（共识以欧元计增长+6%至7.00亿欧元）。按地区划分，我们预测美洲增长+13%（共识+16%），欧洲增长+6%（共识+7%），亚太地区增长+12%（共识+11%），日本增长+20%（共识+22%），中东地区下降-6%（共识-6%）。 关键辩论 1) 与销量增长相比，有多少销售额收益来自价格和产品组合；2) 有多少亚太地区珠宝销售额的增长来自韩国，以及即使中国保持低迷态势，这种增长是否还能持续DD%的速度； 评分 购买 公司 +44-20-754-17812亚当·科克伦研究员 欧洲 英国 消费品 & 奢侈品 奢侈品 负面情绪导致执行折扣 数据库视图 巴宝莉正经历其转型期，品牌热度显著提升，带动关键地域的每件售出平均售价（LFL）增长。对2026财年预期升高，加上谨慎的评论和盈利预测上调缺乏，导致其股价年初至今承压。我们预计巴宝莉在2027年第一季度仅能实现有限的LFL环比改善，其中中东地区和较低的旅游客流量将拖累基本面的改善。巴宝莉的市盈率为2027年预期每股收益的20倍。 1Q 预览 我们预测巴宝莉第一季度零售销售额同比增长+6%，同店销售额增长+6%，受汇率影响为+0.7%，达到4.62亿英镑（预估同店销售额增长+5.2%至4.53亿英镑）。按地区划分，我们预测亚太区（不含中国）增长+6%，大中华区增长+12%，美洲增长+10%，EMEIA地区下降-4%。 关键辩论 1) 对 FY27 年销售增长关键驱动因素——销量增长与人均消费额增长之间平衡的思考；2) 美国和中国消费者需求趋势，以及品牌热度是否持续加速；3) 全套旅行装和夏季胶囊系列的表现； 预测和比率 评级持有 Research Analyst+44-20-754-17812亚当·科克伦 欧洲 意大利 消费品 & 奢侈品 奢侈品 河豚蓝，一个季节性放缓期 数据库视图 莫克龙（Moncler）面临从超出预期的第一季度（1Q）到第二季度（2Q）产品差异化程度较低的春季/夏季系列销售放缓的连续放缓。中国旅游业流量降低将影响2Q欧洲市场对冬季系列产品的购买。这些因素在性质上有些技术性，但它们加强了第一季度（1Q）和第四季度（4Q）对集团相对重要性，以及夏季期间相对表现不佳的情况。我们对莫克龙维持持股（Hold）评级，当前股价对应27E的19倍市盈率。 预览 我们预测，集团第二季度销售额同比增长2.7%，以欧元计同比增长5.4%，达到4.08亿欧元（保守估计以欧元计同比增长5.6%，达到4.06亿欧元）。这得益于Moncler品牌以欧元计同比增长4.8%（直营渠道增长6%），达到3.24亿欧元（保守估计以欧元计同比增长5%，达到3.2亿欧元），以及Stone Island以欧元计同比增长8%，达到8400万欧元（保守估计以欧元计同比增长8.9%）。这将使集团上半年销售额达到12.88亿欧元，EBIT达到2.41亿欧元，利润率为18.7%（保守估计EBIT为2.42亿欧元，利润率为18.5%）。 关键辩论 1) 第二季度SS26系列销售表现讨论；2) 对美国和中国奢侈品需求现状及赴欧旅游的看法； 评分 购买 公司 杰尼亚集团 Research Analyst+44-20-754-17812亚当·科克伦 欧洲 意大利 消费品 & 奢侈品 奢侈品 按计划有望实现中期目标 数据库视图 杰尼亚的股价今年迄今为止表现优于大盘（+32%），这得益于其持续加速的直营业务发展。集团继续有效执行品牌提升战略和直营业务优化。我们继续看好集团面向高端客户的优势，以及海德·阿克曼对汤姆·福特时尚的积极影响。然而，由于股价今年迄今为止已表现良好，且我们预计直营业务增长将在第二季度放缓（因中东地区的负面影响持续），该集团并非我们第二季度首选。我们维持