00:00:03 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容,否则,由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担,长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:28 各位投资者、领导,大家晚上好,欢迎大家收听由长江煤炭举办的中期呃投资策略的一个深度汇报。嗯的呃汇报主题呢是云开月明。之所以有这样一个主题呢,主要是考虑到呃6月份呃确实整个煤炭板块其实回调是比较深的啊。虽然说年初到现在整个煤炭板块在32个一级行业里面,其实整个涨幅还是比较靠前的,但是6月份这一波下跌呢,确实也是使得大家对于后续的行情持续性呢是出现了一些分歧啊,所以站在呃这个6月底的一个。 00:01:04 时间点,那么我们撰写了呃这篇中期的报告,针对呃下半年的一个行情呢去做进一步的这个展望。 00:01:10 那么呃开篇的话,我们先呃这个看一下6月份以来整个板块的一个走势啊,其实可以看到呃这个6月份以来,整个煤炭板块其实出现了一个比较明显的这个回撤,整个调整的幅度呢,是呃跑输了银行公用交易等等这些防御的板块。那么这一轮的调整呢,它其实并不是一个行业基本面的根本性大幅的恶化,更多呢还是市场情绪包括预期的一个集中的博弈。那么它的核心分歧呢,就是在于长期跟短期两个维度,也是目前目前可能市场最纠结的这个几个问题。 00:01:45 那么如果是从长期来看,现在市场核心是两个担忧,一个呢就是呃因为整个上半年尤其是3月份以来的这个地缘冲突啊,确实是带来一些能源的安全溢价的。那么随着近期局势的一个波动呢,会不会有这个快速的呃能源重估逻辑的一个这个消退跟不再成。那么这是一 个第二个就在于中长期去看,呃煤炭自身的一个双碳背景下面,新能源持续替代之后,远期煤炭供给的个有序释放之后,那么整个煤价的中枢会不会再度在未来面临一个大幅的回落。 00:02:17 呃但除了长周期以外,短期其实大家呃在6月份呢也有一些这个担忧的点出现,因为6月份大家会看到,其实煤价一度是呃横在了大概860左右这么一个价格,持续了大概这个呃半个多月的这么一个时间。呃所以呃这个因为6月份呃临近到一个旺季的这个起点了,所以说当时大家就比较担心下半年整个价格的一个走势。那么一个呢就在于呃6月份以来南方整个来说比较好之后,大家是担心说呃夏天呃火电的一个日耗是不是会有所拖累。那么第2点就在于呃这个海外油价回落之后呢, 00:02:55 是否也会进一步去传导到呃国内包括煤化工的一个耗煤需求,包括煤价本身的一个走势。那么第3个就在于迎峰度夏保控。 00:03:04 的一个窗口期来临之后,虽然说近期有一些安监的政策,但是后续保供会不会去调整这个安揭,导致到有一些供给的边际放松。那么第四点就在于整个海外煤价下行之后,进口的一个底部增量,包括可能更远期焦煤的一个外运放量,会不会去进一步影响下半年供需重新回到一个宽松的状态啊? 00:03:25 所以这个呃包括一些中长期的一些点,包括短期的一些担忧呢,也是我们本次的这个中期报告呢,希望核心解答的这个问题。 00:03:33 那么呃如果是从这个呃这个核心的这个结论来看啊,如果是呃站在当前时点去看,那么因为板块呃6月份以来的整个调整呢,其实还是更多把它定为一个情绪上面的这个宣泄。 00:03:48 那么基本面本身虽然说近期有所走弱,但其实并不是一个呃根本性趋势的扭转。那么二季度以来,从煤价其实可以看到已经实现了一个同环比的呃这个正增长了,那么行业的盈利大概率也是一个确定性修复的趋势的一个。开启而长期整个能源重估的核心逻辑呢,它其 实也并不依赖于短期的地缘事件,它是具备一个结构性的支撑的。那么短期下半年呢,整个行业供需的缺口我们认为也会大概率延续,所以说煤价中枢呢,仍然是有望呃维持一个稳步抬升的一个趋势。 00:04:21 而目前呢,经过回调之后,板块呃的估值已经调整到了一个相对比较有性价比的这么个位置,所以也是重新具备一个比较强的配置的价值,也是一个呃这个攻守兼备一个布局的窗口期。所以呃当前时点我们仍然是非常建议大家去重视,呃包括呃这个至少季度级别的一个旺季涨价的行情,包括更中长期维度一个底部反转的呃一个行情,那么这是呃整体结论的一个这个情况。呃,那如果是去具体看一下呃这个呃上半年的一个基本面的这个情况,那么我们先去用一些数据啊,来打消大家可能对于这个呃部分的一些这个悲观预期的担忧呃。 00:05:04 那么上半年的话,从这个价格端大家可以看到,呃,其实上半年整个动力煤跟焦煤的价格呢,是整体呈现一个震当上行的趋势的。那么在年初的时候,其实我们就提示了大家说,今年的煤炭板块大概率是一个底部反转的这么一个行情的这个元年,然后这个也是并不依赖于战争的一个催化,主要是基于国内供需的一个确定性改善。 00:05:27 那么3月份以来的战争呢,更多是在我们原来判断的这个逻辑基础上,就进一步加大了呃外生性冲击,对于价格的一个呃上涨弹性的这个呃刺激,所以说呃这个呃年初到现在整个价格的一个走势呢,基本也是跟我们这个判断相吻合的。 00:05:45 呃,那么截至到二季度去看动物面整个单二季度的均价呢,目前看是大概820左右的一个水平,那么同比的增幅呢已经达到了大概30%左右,一个非常明显的增长,那么环比增幅也是达到了15%左右。而像焦煤啊,因为去年整个跌幅呢相对更深。本身也是供给可能相对不偏紧的这么一个品种,所以说它今年以来整个价格的弹性表现的是要更强的。那么它二季度港口的主焦煤价格均价,大概是在1853左右的一个水平,那么同比的涨幅甚至是超过了30%,环比也有10个点以上的一个提升啊。 00:06:23 那么从历史规律来看,煤炭跟行业整个盈利也是一个高度相关的关系,这就意味着从二季度开始,那么煤炭行业的这个盈利大概率就会呃全面实现一个同环比的转正。 00:06:35 基本面的修复呢基本就已经开始落地到业绩端了,而并非是市场呢此前可能纯粹的一个预期炒作,那么逐步就开始从预期兑现到现实的这么个过程。那么上半年呃与此相对应的,其实煤炭板块呃整个YTD的表现呢其实一度还是比较强的,嗯那么一度是排在呃32个行业里面的前五位的一个水平,当然因为6月份呢,呃不可否认,其实大家也能感受到整个回调的幅度。确实也是比较深,基本把呃前期呃这个很多的这个涨幅呢给它回吐回去了。 00:07:10 所以说呃这个6月份以来震荡的走势,我们觉得复盘来看呢,可能主要是受到几点的影响,包括呃地缘局势的反复,包括市场风格的切换啊,包括情绪上面波动的影响等等的。呃,那么呃这些因素其实跟行业真实的基本面呢,还是存在这个一些背离的啊,当然这个也是我们认为当前板块呢存在修复空间的一个核心的基础。呃,那么如果是呃接下来针对我们前期刚刚提到一些长期的担忧的点,包括对于短期价格走势的一个这个分歧,那么我们重点展开这个逻辑的一个这个分析,那么首先是长期核心的逻辑,也就是我们所说的能源重估的这么个逻辑啊。 00:07:51 其实很多投资者呢会呃把本轮的这个能源重估呢,简单归因于呃美伊这次的地缘冲突,我们认为这个其实还是比较片面的,呃通过复盘呢其实呃可以发现地缘冲突。它只是一个短期的催化剂,那么真正支撑煤炭行业价值重估的主要是三重的长期结构性的逻辑啊。那么这三重呢是具备持续性的,也是不会随着短期局势变化而实现扭转的。 00:08:17 那么第一个维度呢就在于外部的维度。那么外部的维度呢,就体现在这个逆全球化的深化之后,能源安全属性的一个持续强化。 00:08:27 那么近几年,大家呃可以从这个呃陆陆续续海外的一些别的国家,针对自身资源品的一些管控的措施啊,可以看到全球民族资源主义的这个趋势其实是越来越明显的。那么相关资源国呢这几年都是在逐步去收紧本土战略资源的一个出口,那么从金属矿开始,然后再逐 步过渡到像呃以煤炭为这个代表的能源大宗的这个商品啊,所以整个管控的力度都是在持续升级的。 00:08:55 那么以煤炭为例,就是今年以来印尼煤炭的控量就是通过R、K B生产配额去呃压降它煤炭产量的。这么一个呃这个措施或者说这个事件,其实就呃具备一个非常强的这个代表性啊,那么这个也是在美伊冲突之前,也是早在2月份就已经发生了这个事情,并且一直到现在也是有所延续,并没有特别明显的这个放松的。所以我们认为即便是本轮美伊冲突缓和,那么海峡通航恢复啊这种长期的资源保护的趋势也是不会改变的啊。 00:09:28 那么呃,这是这个一方面。那么第二个点呢就在于这个呃内部供给的这个维度,呃,那么主要是体现在行业周期的一个逐步扁平化,包括供需长期维持偏紧格局的这么一个大的趋势啊。那么过去煤炭呢其实是一个比较典型的强周期的行业,它核心的原因呢就是在于产能的弹性啊比较大,那么供需调节也比较快。但其实来到现在呃这个阶段,其实行业整个格局呢已经发生了根本性的变化。 00:09:58 首先是整个行业资本开支结构的一个持续优化,那么增量的投入呢是持续收缩。说的目前整个煤炭企业的资本开支,其实大多数是集中在一些配套的维检的呃一些呃这个支出上面,包括呃一些像下游的,比如说煤电一体化或者是说煤化一体化的这些业务呢去做延伸。其实真正用于新增煤炭产能的这个增量资本开支占比,是在持续的萎缩的。那么再加上现在新投一个呃矿井,呃的这个产能单位的投资成本也是在逐年抬升的,所以目前不管是客观的角度还是说媒体主观的这个角度去看,那么整个行业的资本开支的意愿和整个能力都是在持续弱化的。 00:10:41 那么其次如果是从存量产能的角度去看啊,未来也是有这个风险去逐步进入到一个枯竭的这个周期。那么仅从山西省的啊这个统计来看,那么省内10亿吨的煤炭产能里面,呃那么呃大概这个22%的产能,可能是在未来20年是面临这个枯竭的。呃如果是根据草根的这个。调研来看,那么甚至可能在2030年呃开始未来,呃这个至少大几亿吨的这个产能的规模,在山西省可能就会面临这个自然的呃这个开采完毕跟出清,所以这个存量产能自 然的收缩。我们认为未来这个压力是持续存在,甚至是有可能逐步显现的。 00:11:23 那么除了这种呃客观的约束以外,那么呃在政策自上而下主观的这个调控上面也可以看到, 00:11:31 尤其是今年以来安监政策的常态化其实是逐步趋严的啊。那么从2025年就是去年呃7月份开始啊,大家就可以发现这个国内超产核查已经是开始全面的收紧了,那么当时大家是把它定位为一个煤炭行业反内卷的呃一个开启啊。那么这个事件也是收敛了行业过往的呃这种超额供给的这个弹性,那么再加上今年5月底山西的呃这个煤矿特大事故之后啊,现在应急管理部呢也是修订了煤矿的呃。这个重大事故隐患判定的一个标准的这个文件,呃那么呃,与此相对应的,这个呃国家矿山的安监局近期也是陆续进入到呃晋陕永新各个主产区。 00:12:15 那么针对呃这个矿企的呃这个开采的一些图纸也好,我说开采的一些实际的这个情况也好,做了一个非常细致的这个严格的这个排查,所以我们认为,呃,这次的这个安监的政策调整呢。呃,它是呃这个不是一个短期的这种应急的举措,它更多还是从长期呢去约束整个煤炭的超产的这个行为啊。所以整个行业未来供给的弹性呢,可能相比以前就会得到一个更呃久期更永久性的一个这个压缩,那么这就会使得煤价的一个周期波动呢,就会相比以前得到一个显著的弱化,呃,相对应的整个盈利的稳定性就会得到进一步的这个提升。那么这是第二个方面。 00:13:00 那么第三个方面呢,就是需求的这个维度啊。那么我们认为煤炭整个需求的韧性是有可能去超出市场预期的啊,并且呃整个远期呃,其实是并没有呃这个大家所担心的这个达峰的这个风险来得要这么早。 00:13:16 因为现在市场呢普遍认为可能2030年,呃就是这个非化石能源呃发电占比达标之后,煤炭用电的这个需求呃有可能会出现一个快速的下滑,但其实呢,我们通过量化测算其实可以得出得出一个。呃相对不一样的结论,因为我们会发现即便是2030年,呃