油脂半年报：厄尔尼诺及生柴提振，期价近弱远强

油脂半年报：厄尔尼诺及生柴提振，期价近 弱远强 产业服务总部 农产品中心 公司资质 观点总结 全球植物油：供应端，USDA6月预估26/27年度全球植物油同比增产但增速继续放缓，增幅上豆＞菜＞棕。需求端，各国生物柴油政策以及出口均同比向好，促使总需求同比明显增长。需求增幅大于产量增幅，26/27年度全球植物油期末库存上涨，但库销比下降且为近10年最低，供需继续收紧。此外26/27年度全球大豆和菜籽的库销比也同比下滑，油料端供需处于同比收紧状态。后续来看，厄尔尼诺导致全球棕油和菜油存减产风险，而多国生物柴油政策持续推进，全球植物油供需紧张状态预计持续。 长江期货股份有限公司交易咨询业务资格：鄂证监期货字[2014]1号 研究员 叶天咨询电话：027-65777093从业编号：F03089203投资咨询编号：Z0020750 棕油：国外供应端，1-5月东南亚棕油同比增产。不过马来2026年一季度干旱+树龄老化肥料投入减少，印尼打击非法种植园+肥料投入减少等风险因素，预计2026年马来总产量持平或小幅下降，印尼最多减产200万吨。然后在2027年二季度起因为厄尔尼诺出现大减产。国外需求端，全球国内消费需求继续增长抵消出口下滑影响。不过需要关注原油价格回落后生柴政策的实施力度。库存上，马来产量持平或小增，需求同比增强，但是结转库存偏高导致2026年库存仍偏高。印尼减产+需求强劲增长，2026年库存预计将继续维持低位。之后2027年二季度起+厄尔尼诺延时减产影响体现，当年产量预计将同比大幅下滑，利好远期棕油价格。国内方面，2026年上半年棕油进口同比增加而需求较差，库存维持历年偏高水平。后续6-7月棕油集中到港，预计三季度将继续累库，之后跟随产地减产在四季度去库。 豆油：国外供应端，26/27年度美豆播种面积同比扩增+天气预报暂时良好+厄尔尼诺利好作物生长，丰产预估较强。不过短期美豆天气炒作苗头出现，仍需要关注关键生长期天气风险。26/27年度南美大豆产量也同比增长，全球大豆供应宽松。国外需求端，受美国生柴政策利多豆油生柴用量以及中国采购美豆协议的支撑，全球大豆总需求继续同比增加。需求增幅大于供应增幅，令26/27年度美豆及全球大豆供需均同比收紧，支撑大豆及豆油价格。国内方面，2026年上半年大豆进口和豆油需求同步下降，库存先跌后涨。国内方面，2026年上半年大豆进口和豆油需求均下降，豆系库存先跌后涨。但下半年巴西大豆+美国大豆大量进口，库存仍将继续维持高位。 菜油：供应端，26/27年度全球菜籽预计小幅增产，不过厄尔尼诺事件期间加拿大和澳大利亚存在干旱风险，两国减产幅度可能增大。需求端，美国生柴需求和中国重新采购加澳菜籽共同促进了全球菜籽需求 回暖。26/27年度全球菜籽需求增幅大于产量增幅，库销比下滑，全球菜籽供需最宽松的时候已经过去。国内方面，2026年上半年加澳菜籽进口恢复，菜籽菜油库存先跌后涨。后续菜籽集中到港，三季度库存将持续增长。 总结：中东局势降温令原油价格加速回落，对油脂拖累作用加剧。但是26/27年度全球植物油供需继续收紧，库销比降至近10年最低，且油料供需同样收紧，油脂价格底部支撑较强。短期来看，三大油脂目前基本面都处于多空交织的状态：棕油受到产地季节性增产持续以及国内棕油累库的压制，但是B50生柴计划和潜在的厄尔尼诺炒作提供底部支撑。豆油虽然因为美国天气炒作苗头出现和中国采购新作美豆利多表现抗跌，但是新作美豆丰产预估和国内三季度供需宽松格局不变，缺乏持续上涨动力。菜油因为加拿大天气炒作减弱和国内供需宽松压制，难以走出独立行情，跟随油脂整体波动。但是中长期，美国和印尼生柴政策开始发力、棕油减产季来临且市场可能提前炒作厄尔尼诺、印尼管制大宗商品出口等利多因素发酵，预计四季度油脂走势转为偏强震荡。 策略：短期油脂区间运行，豆棕菜油09合约关注8200-8600、9000-9500、9400-9900，建议区间操作；中长期油脂走势预计偏强震荡，建议根据天气炒作、生柴政策等因素逢低布局多单。 风险提示：中东局势、宏观风险、厄尔尼诺、东南亚棕油产量、生柴政策、主产区天气、国内油脂油料到港 目录 一、行情回顾.............................................................................................4 二、基本面分析..........................................................................................5 （一）产地油脂供需：供小于需，持续收紧.............................................5 1、26/27年度全球植物油供需连续收紧至近十年最低............................................52、厄尔尼诺来临，扰动全球油脂生产....................................................................53、生柴政策及厄尔尼诺支撑，26/27年度全球棕油供需同比收紧..........................64、美国生柴政策与中国采购强势助推，26/27年度全球大豆供需略微收紧..........105、厄尔尼诺风险仍存，26/27年度全球菜籽供需略微收紧...................................15 （二）国内油脂供需：上半年供需双弱，库存维持高位.........................17 三、观点总结...........................................................................................20 一、行情回顾 2026年上半年国内油脂走势呈现“一季度整体震荡上涨，二季度走势分化”的格局，整体运行区间抬升。截至7月3日，国内棕油主力09合约较1月5日涨642元/吨至9104元/吨，涨幅7.59%；豆油主力09合约较1月5日涨676元/吨至8406元/吨，涨幅8.75%；菜油主力09合约较1月5日涨635元/吨至9644元/吨，涨幅7.05%。 一季度——整体上涨：一季度国内三大油脂走势呈现“小涨-小跌-大涨”形态，整体运行区间上移。1月受宏观情绪回暖，商品板块补涨需求以及原油价格反弹的带动，三大油脂集体上涨。之后2月期间资金因为避险需求在春节前集中离场，叠加市场消息称中加谈判获得进展后中国下调加菜籽关税，以及印尼称放弃B50生柴计划，油脂小幅回落。但是2月底美伊战争爆发导致霍尔木兹海峡航运受阻，原油大幅上涨。加上美国生物柴油政策大幅利多和印尼重提2026年内实施B50生柴计划，油脂整体跟随原油大幅上涨。 二季度——走势分化：二季度三大油脂分化明显。菜油走势宽幅震荡，豆棕油走势震荡回落。4月及5月下旬菜油迎来两波强势上涨，主要因为市场担忧26/27年度欧菜籽因霜冻而减产以及加菜籽播种进度偏慢。但是国内已经允许重新进口加澳菜籽，后续菜系供需转宽松趋势不变。叠加6月下旬加菜籽播种加速天气炒作减弱，菜油价格快速回落。豆棕油走势整体震荡下跌，但波动明显加剧。虽然美国生柴政策和印尼B50利多等提供阶段性上涨行情，但是东南亚进入增产季库存持续回升、26/27年度美豆丰产预估且播种进度偏快天气良好、国内豆棕油库存高位等因素共同施压，走势弱于菜油。 数据来源：同花顺长江期货 数据来源：同花顺长江期货 数据来源：同花顺长江期货 数据来源：同花顺长江期货 二、基本面分析 （一）产地油脂供需：供小于需，持续收紧 1、26/27年度全球植物油供需连续收紧至近十年最低 26/27年度全球植物油供需预计延续自22/23年度以来的连续收紧趋势。供应端，USDA6月预估26/27年度全球植物油产量2.44129亿吨（同比+2.68%），增速放缓。各品种上，豆油因为主产国都预估同比增产涨幅最大（7469.2万吨，同比+3.62%）；其次为菜油（3728.3万吨，同比+3.57%）；而棕油因为厄尔尼诺风险，产量仅同比增0.11%至8136.1万吨。需求上，生物柴油政策以及出口均同比向好，促使总需求同比明显增长（3.29387亿吨，同比+3.04%）。需求增幅大于产量增幅，26/27年度全球植物油期末库存上涨（3018.8万吨至3040.6万吨）但库销比从9.44%降至9.23%，且为近10年最低，供需继续收紧。后续来看，厄尔尼诺导致全球棕油和菜油存一定的减产风险，而多国生物柴油政策持续推进，全球植物油供需紧张状态预计持续。 数据来源：USDA长江期货 数据来源：USDA长江期货 2、厄尔尼诺来临，扰动全球油脂生产 厄尔尼诺现象指的是热带太平洋中东部海温异常变暖的一种气候现象。根据NOAA预估，目前厄尔尼诺现象已经形成，并将持续到2026冬季-2027年春（持续到2027年1-3月的概率接近100%）。强度上，在2026年11月-2027年1月形成超强厄尔尼诺的几率高达63%，形成强厄尔尼诺的概率很高。 厄尔尼诺会在全球范围内造成各种气候异常。具体来看，它会导致东南亚、印度、澳大利亚高温干旱；巴西北部少雨，中南部以及阿根廷北部降雨过多；美国南部降雨增多，美国北部和加拿大降雨减少。以上国家覆盖了豆棕菜三大作物的主要生长区，因此其对全球油脂市场供应造成重大扰动。大致来说，东南亚干旱虽然利好事件期间的棕油产量增加，但是会引起8-10个月之后的延时减产。美巴阿三国主产区降水增加，整体利好三国大豆的生长和增产。加拿大和澳大利亚的干旱天气威胁两国菜籽生长，尤其是澳菜籽减产风险非常大。我们将在下文中详细预估本次强厄尔尼诺对各大作物的影响。 数据来源：NOAA 数据来源：澳洲气象局 3、生柴政策及厄尔尼诺支撑，26/27年度全球棕油供需同比收紧 供应端，USDA6月预估26/27年度全球棕油产量8136.1万吨（同比+0.11%），其中马来西亚1960万吨（同比-2.97%），印度尼西亚4750万吨（同比+1.71%），马来减产而印尼仅略微增产，导致全球棕油产量增幅非常有限。 马来方面，2026年至今产量继续延续强势：1-5月产量738万吨（同比+1.51%），为近五年以来最高水平。分月看，在1-2月季节性减产后3-4月持续增产，5月减产可能是因为4月过度采摘后的休息期或者2025年7月降水偏少的延迟效应。不过MPOB预估偏保守，认为2026年全年产量为1950-1980万吨，低于2025年的2028万吨，主要因为油棕进入休息期、树龄老化、劳动力短缺等。对于2026年下半年，我们认为产量端利多和利空因素共存：利多因素包括：1、2025年为拉尼娜年，除5月外马来降水都偏多，延迟利好影响会持续到2026年8-10月。2、2026年6月进入厄尔尼诺，东南亚降雨减少有助于鲜果串收割+运输，利好事件期间的产量增长。利空因素包括：1、2026年1月、3月降水偏少，可能会导致9和11月减产。2、马来树龄老化问题持续，中东战争推高肥料价格，都对维持高产不利。综上所述，我们维持2026年下半年马棕油产量将持平或略高出2025年的保守预估。节奏上，三季度继续增产且产量可能同比增加。但因为前期干旱影响，四季度（9月以后）的传统减产季内减产幅度可能大于2025年。 印尼方面，GAPKI悲观预估2026年该国产量最多减少200万吨至4966万吨，因为厄尔尼诺干旱天气以及中东战争推高化肥价格引发施肥减少的影响。目前来看虽然1-4月该国产量整体表现强势，但是3月产量环比大幅下降：1-4月产量合计2046万吨，同比增加13.41%。展望下半年，2025年拉尼娜令全年印尼降水都高于均值，2026年1-5月也没有出现特别干旱的时段，为2026全年的