纳博特斯克（6268.T）模型更新

纳博泰克 (6268.T)模型更新 中信的观点 鉴于 FY12/26 第一季度结果好于预期，我们修订了我们的预测。总订单量同比增长28%，主要得益于 TRS 的强劲表现（+42%）以及 CMP 的稳健增长（+26%）。销售额增长 17%，营业利润增长 68%，营业利润率（OPM）达到 9.9%，为四年多以来的最高水平。CMP 部门超出预期，得益于主要国内工厂的利用率提高和平均售价（ASP）上涨。FY12/26 营业利润指引保持不变，为 277 亿日元，但我们将预测上调至 300亿日元，从 290 亿日元。新的合资企业液压业务在第一季度表现良好，Nabtesco已上调税前及净利润指引。第一季度自由现金流得到出售液压业务 70% 所得资金的推动，但目前暂无回购计划，股息指引维持在 82 日元。我们的目标价保持不变。 格雷厄姆·麦克唐纳AC+86-3-6776-4614 graeme.mcdonald@citi.com 参见附录A-1，了解分析师资质认证、重要披露和研究分析师的关联方信息。 牛/熊：纳博泰克 纳博泰克 投资策略 我们给予纳博特斯克(Nabtesco)股票“买入(1)”评级，目标价为5050日元。纳博特斯克为投资者提供了一种投资多个终端市场的途径，例如工业机器人、轨道交通、民用航空航天、造船、自动门和食品包装。与任何企业集团一样，人们担心整体价值会低于各部分总和（我们仍使用10%的企业集团折价），但在过去，纳博特斯克脱颖而出的关键在于其在关键产品上的高全球份额，例如用于机器人的精密减速器占全球份额的60%，以及船舶发动机控制系统占全球份额的40%。近来，也有越来越多的证据表明，维护、修理和运营(MRO)活动也在提供盈利支持，尤其是在交通部门。2025年7月，该公司宣布计划剥离液压业务，并将70%的股份出售给意大利的科默(Comer)。剩余的30%股份被视为关联公司。 估值 对于这个实质上的小型企业集团，我们认为基于2012/2016年预测的“各部分总和”（SoTP）方法是最合适的估值方式。我们为四个业务板块中的每一个都选取了国内外公司进行比较，从而得出一个估算的股权价值。我们结合使用了市盈率（PER）、市销率（EV/sales）和市息率（EV/EBIT），并进行了额外调整以反映其净现金状况和资产负债表上的商誉，同时应用了10%的折扣以体现其企业集团性质以及低成本中国制造商在精密减速器领域带来的长期竞争威胁。最终得出目标价为5050日元。 风险 下行风险包括：1）减速器领域与本地中国供应商的竞争加剧；2）全球经济活动进一步放缓；3）汽车资本支出（包括电动汽车电池）减弱，影响工业机器人的需求；4）无法进一步扩大TRS部门的后勤维修（MRO）业务；5）商誉进一步减值；以及6）管理层不愿进一步调整业务组合。如果这些或其他因素的表现程度超出我们的预期，股价可能无法达到我们的目标价。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）以粗体字列于归属于该分析师的内容旁边。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行确认，但除外（a）归属于另一位以粗体字列于内容旁并负责确认的AC分析师的内容，以及（b）仅针对特定发行人的观点，这些观点归属于在下方所示该发行人的价格图表或评级历史表中确认的另一位AC分析师。每位分析师均就其负责的报告部分进行确认：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，且是以独立方式编制的，包括涉及花旗集团（Citigroup Global Markets Inc.）及其附属公司的内容；以及（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 花旗全球市场公司或其附属公司在过去12个月内从Nabtesco处获得了除投资银行服务之外的产品和服务补偿。 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务非投资银行、非证券相关：Nabtesco。 分析师的薪酬由花旗研究管理部门和花旗集团高级管理层确定，其依据是旨在为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资者客户带来利益的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股票研究分析师薪酬的一个因素是安排机构客户与所覆盖公司管理团队之间的企业接触活动。通常，当分析师对公司持正面看法时，公司管理层更可能参与。 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何衍生工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将以交易主方的身份向客户提供买入或卖出服务。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资观点的相关公司的实际运营情况。 就与本花旗研究报告产品（“该产品”）相关联的公司的重要披露（包括历史披露的副本），请联系花旗研究，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露均包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures估值和风险评估可在关于该目标公司的最新研究笔记/报告中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。https://www.citivelocity.com/cv2) 或您的标准分发门户。历史披露（长达过去三年）将在要求时提供。 花旗研究：基础研究投资评级指南 花旗研究股票建议包括一项投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级考虑价格波动和基本面标准。股票要么没有风险评级，要么被赋予高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）和风险的预期。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的覆盖股票均被视为中性（2）。对于评级为中性（2）的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，他们可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师论点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资论点。投资评级由上述所述范围在覆盖启动时、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权约束）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理层的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（STV）评级披露： 催化剂观察和STV（标准波动率）看涨/看跌报告：花旗研究可能会发布“催化剂观察”或STV看涨/看跌报告，以表明分析师预计，在特定时期（30天或90天内），由于一个或多个即将发生的、对公司或市场产生影响的事件或因素，股价将分别上涨（下跌）。当分析师对股价可能发生变化有较高信心时，会发布“催化剂观察”报告；如果信心水平适中，则会发布STV报告。 “催化剂观察”报告或STV看涨/看跌报告将在指定的30天/90天期限结束后自动失效。此外，“催化剂观察”报告也会在股价表现（以收盘价计算）超过预定目标时自动撤销。 与呼叫方向相反15%（除非分析师覆盖）。分析师也可能在已发布的研报结束前移除一个催化剂观察或STV呼叫。一个催化剂观察/STV上行或下行呼叫可能与股票的基本股权评级不同，并且不影响该股票的基本股权评级，后者反映了一个更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，一个催化剂观察/STV上行呼叫对应于买入建议，而一个催化剂观察/STV下行呼叫对应于卖出建议。任何未被分配到催化剂观察上行、催化剂观察下行、STV上行或STV下行呼叫的股票均被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV上行/下行评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV上行/下行呼叫，存在催化剂和关联股价变动未能按预期实现的 риска。 研究员关联方 / 非美国研究员披露 本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国研究分析师（即除被认定为受雇于花旗全球市场公司（Citigroup Global Markets Inc.）之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册或获得研究分析师资格。此类研究分析师可能不是会员组织的关联人士（但受雇于会员组织的附属机构），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 花旗全球市场日本公司 其他披露 被鼓励依赖其自身的法律顾问，就遵守该命令及其他由美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）管理和执行的制裁计划提供咨询。本函专指根据1995年《以色列投资建议、投资营销和投资组合管理法》（“建议法”）中定义的“合格客户”。在以色列境内，本函并非针对零售客户，花旗集团不会向零售客户或非合格客户提供此类产品或交易。演讲者未获得以色列证券管理局（ISA）作为投资顾问或投资营销者的许可，且本函不构成投资或营销建议。本文件包含的内容可能涉及ISA未监管的事项。本函所述的任何证券，除非根据1968年《以色列证券法》及其规定的证券发行豁免条款，否则不得向任何以色列人士提供或出售。花旗研究通过公司专有的电子分发平台（例如，花旗速度和各种全球财富平台）广泛且同时地向公司的机构客户和零售客户传播其研究内容。为方便起见，某些但并非所有的研究内容可能通过第三方聚合商进行分发。客户可能会在自愿的基础上通过电子邮件接收已发布的研究报告，并且只有在本研究内容已广泛传播之后才能接收。某些研究仅提供给机构投资者以满足监管要求。花旗研究分析师向客户提供的服务水平和类型可能因各种因素而异，例如客户对分析师沟通频率和方式的个人偏好、客户的风险状况和投资重点及视角（例如，市场整体、特定行业、长期、短期等）、客户与公司整体关系的规模和范围以及法律和监管限制。根据Comissão de Valores Mobiliários Resolução 20和ASIC Regulatory Guide 264的规定，花旗必须披露花旗关联公司或业务与目标公司是否存在商业关系。考虑到花旗在全球100多个国