供应恢复或有波折，低库存未充分计价

供应恢复或有波折，低库存未充分计价 霍尔木兹海峡通行持续中断导致中东出口严重受阻，对全球构成实质性供应冲击，预计冲突期间造成全球石油出口同比减少累计约8.7亿桶。5月波斯湾产油国产量损失预计占总产量约46%。 ★全球通过消化库存和削减需求缓解供应危机 由于中东断供缺口难以被其他地区增产弥补，市场通过释放库存填补缺口，造成可追踪库存至5月末大幅下降4.3亿桶。高油价和供应短缺对尤其是亚洲市场的进口需求和炼厂加工需求形成破坏，不过随着局势缓和，预计需求未来将逐步回归。全球库存缓冲已显著减少，将在未来较长时间里产生补库需求吸收额外供应。 ★霍尔木兹海峡复航后的全球供应前景展望 霍尔木兹海峡重新开放，但长期开放前景仍存较高变数，未来通行量能否完全恢复存疑。中东供应恢复需要经历积压库存清理、运力恢复到陆上生产重启的过程，有效恢复预计难以一蹴而就，部分产能面临损失风险。其他地区增产潜力略有上升，但预计幅度温和。 ★总结与展望 全球石油市场在本次冲突中展示出超预期的耐受力主要得益于库存大幅消化和及时需求削减，低库存格局将对油价提供底部支撑。鉴于油价从高位回落已对海峡重开和供应恢复预期较充分计价，但对买需回升后全球可用库存缓冲减少尚未充分计价，因此我们认为油价短期进一步下跌空间相对有限，待买需恢复预计可为油价提供反弹驱动力。我们认为下半年布伦特原油运行区间或在70-100美元/桶，中枢预计维持80美元/桶以上。 ★风险提示 未来地缘局势超预期变化可能引发行情剧烈波动。 目录 1、1H26原油市场回顾——中东战争导致原油价格大幅上涨..............................................................................................52、霍尔木兹海峡通航中断对中东供应造成极大扰动...........................................................................................................62.1、霍尔木兹海峡实质中断导致全球石油出口同比减少累计8.7亿桶..............................................................................62.2、出口受阻导致波斯湾产油国大幅减产............................................................................................................................83、全球通过消化库存和削减需求缓解供应危机...................................................................................................................93.1、全球陆上库存下降以消耗SPR为主................................................................................................................................93.2、亚洲：原料短缺和价格传导不畅对进口和加工需求形成破坏..................................................................................113.3、欧美：价格传导相对顺畅，旺季需求或因高价受限..................................................................................................144、霍尔木兹海峡复航后的全球供应前景展望.....................................................................................................................164.1、中东供应恢复：通行效率和产能损伤是主要风险......................................................................................................164.2、美国：增产潜力上升，但幅度预计温和......................................................................................................................194.3、全球其他：南美仍有部分增产空间..............................................................................................................................235、总结与展望.........................................................................................................................................................................266、风险提示.............................................................................................................................................................................26 图表目录 图表1：原油价差.............................................................................................................................................................................................5图表2：Brent原油月差...................................................................................................................................................................................5图表3：霍尔木兹海峡船只通行数量.............................................................................................................................................................7图表4：波斯湾实际出口量及波斯湾港口装载量.........................................................................................................................................7图表5：波斯湾内海上原油和石油产品库存.................................................................................................................................................7图表6：中东绕行港出口量和最大出口能力对比.........................................................................................................................................7图表7：全球各地区原油出口量同比.............................................................................................................................................................8图表8：全球原油+石油产品海运出口同比累计..........................................................................................................................................8图表9：波斯湾产油国减产情况.....................................................................................................................................................................9图表10：波斯湾产油国陆上库容利用率.......................................................................................................................................................9图表11：全球可追踪原油+石油产品库存（除波斯湾）..........................................................................................................................10图表12：全球原油和石油产品库存区域变化量.........................................................................................................................................10图表13：IEA石油战略储备释放计划与执行（总量）.............................................................................................................................10图表14：IEA石油战略储备释放计划与执行（按区域）.........................................................................................................................10图表15：各地从波斯湾进口占比&冲突后进口同比........................