白糖半年度报告：产量风险未充分计价，注意熊市中的市场节奏

23/24榨季全球产需预期过剩，国际市场供应对巴西依赖极强，巴西仍将是市场关注的焦点；24/25榨季，国际机构大多预期全球产需相对均衡或继续过剩。 24Q3：巴西压榨生产高峰期带来的大量新增供应将令国际贸易流承压；中国在Q2已订购了大量的进口糖，盘面20美分之上将缺乏需求支持。不过，市场对全球供应过剩、巴西高产已有充分反应，而对主产国产量风险却未充分计价，尤其是巴西持续降雨不足对产量造成的影响可能在下半年逐渐显现出来，外盘下方空间有限，料弱势震荡为主。24Q4：巴西中南部24/25榨季压榨高峰已过、糖产量形势明朗，干旱天气可能导致榨季提前结束，24Q4贸易流可能收紧；北半球进入压榨生产期，关注压榨进展对产量预估的验证情况，以及政策面动态，Q4外盘交易重心或有所上移。2024H2整体运行区间料在17-24美分/磅。长期来看，国际糖市进入熊市周期。 ★国内糖市分析及展望： 9月合约：进口供应增量的预期对该合约而言影响有限；国产糖厂目前库存偏低，且逐渐进入夏季消费旺季，糖厂销售压力不大；高基差、低仓单的情况令该合约做空的风险也较大。不过，在后期进口糖将大量到港以及全球供应过剩的预期下，终端料刚需采购为主，且高基差也将抑制期现贸易商采购积极性。盘面料主要受外盘影响波动，但波动幅度将小于外盘，国产糖生产成本位置的支撑仍将较强。 远月1月合约：属于新榨季合约，正值国产新糖压榨上市期，而24/25国产糖预期将继续增产；也将面临着大量的进口加工糖的供应。1月合约面临的压力相对较大，预计表现将弱于外盘，操作上建议逢高沽空为主。 ★风险提示： 宏观金融动荡风险；产业政策面风险；超预期的天气风险等。 目录 1、行情回顾：24H1内外盘震荡偏弱，内盘抗跌性较强，内外价差有所修复......................................................................52、国际糖市基本面：............................................................................................................................................................................62.1、巴西....................................................................................................................................................................................................62.1.1、24/25榨季前期压榨生产形势强劲，但产量前景忧虑犹存.........................................................................................62.1.2、糖醇价差收窄，但还不足以影响糖厂最大化产糖用蔗比的意愿..............................................................................82.1.3、巴西雷亚尔持续贬值为糖市增添利空...............................................................................................................................82.1.4、24/25榨季巴西糖高产的预期与风险将在下半年逐步验证.........................................................................................92.2、印度..................................................................................................................................................................................................102.2.1、23/24榨季印度糖产量明朗，但仍可能不允许出口....................................................................................................102.2.2、印度季风雨预期充沛，24/25榨季可能允许部分食糖出口.......................................................................................122.2.3、25/26榨季印度产量大恢复可期，或将令国际糖市如乌云盖顶..............................................................................122.3、泰国：24/25榨季种植面积增加，产量预期有所恢复，关注后续天气........................................................................132.4、全球23/24榨季产需预期过剩，国际贸易流对巴西依赖极强.........................................................................................142.5、国际糖市小结及行情展望..........................................................................................................................................................163、国内糖市基本面...............................................................................................................................................................................173.1、23/24榨季国产糖恢复性增产，24/25榨季产量预计进一步增加...................................................................................173.2、糖厂销售进度整体偏快，关注后续工业库存去化进度......................................................................................................183.3、下半年预计将有大量进口糖到港.............................................................................................................................................203.4、糖浆及预拌粉进口增加明显......................................................................................................................................................213.5、23/24榨季国内供需预计相对平衡，24/25榨季预计处于供需过剩格局......................................................................224、糖市行情展望及投资建议.............................................................................................................................................................235、风险提示............................................................................................................................................................................................24 图表目录 图表1：国内外糖期货价格走势.....................................................................................................................................................................................5图表2：国内糖主力9月合约基差走势........................................................................................................................................................................5图表3：巴西中南部甘蔗双周压榨量............................................................................................................................................................................7图表4：巴西中南部糖双周生产情况............................................................................................................................................................................7图表5：巴西中南部压榨生产中双周产糖用蔗比例情况.........................................................................................................................................7图表6：巴西甘蔗出糖率ATR双周情况.......................................................................................................................