策略周报：熊市结束第一年市场的节奏

——策略周观点 证券研究报告 策略研究 2024年5月26日 核心结论：2月以来，市场企稳后出现了难得的季度上涨，从估值、政策和各行业盈利周期所处位置来看，大概率熊市已经结束。历史上每一次熊市结束后，后续进入新一轮牛市周期的过程既有共性，也有差异。最强的两次分别是2008年和2005年熊市结束后的1年，最大涨幅分别有140%和89%，因为均出现了较强的盈利和较多的增量资金，熊市见底后的第二个季度（2005年Q4、2009年Q1），名义GDP增速都出现了底部快速回升，第三或第四个季度（2006年Q1、2009年Q2）开始，增量资金快速流入。比较中性的情形（2013、2016、2019年）熊市结束第一年，股市最大涨幅均在30%左右，节奏上年初第一个季度大涨20%-35%，之后在第二个季度进入明显的回撤，下半年随着盈利和增量资金继续出现乐观变化，再次出现缓慢上涨。通常情况下，熊市刚结束后一个季度，市场整体涨幅差别不大，差异主要是从第二个季度出现。上周开启的调整，我们认为可以类比2013年2-6月、2016年4-5月、2019年4-7月的调整，时间上可能还未走完，空间上可能不大。 李畅策略分析师执业编号：S1500523070001邮箱：lichang@cindasc.com 张颖锐策略分析师执业编号：S1500523110004邮箱：zhangyingrui@cindasc.com ➢（1）乐观情形（2005/7-2006/7和2008/10-2009/10）：有较强的盈利，也有较多的增量资金。2005和2008年熊市结束后的1年，之所以很快进入大牛市，很重要的原因是，盈利和增量资金均出现了较强的变化。熊市见底后的第二个季度（2005年Q4、2009年Q1），名义GDP增速都出现了底部快速回升，第三或第四个季度（2006年Q1、2009年Q2）开始，增量资金快速流入。对比来看，2024年大概率很难演绎类似2005和2008年经济和增量资金的强改善。 ➢（2）中性情形（2013、2016、2019）：有弱盈利或弱增量资金。从历史对比来看，2013、2016和2019年，熊市结束后第一年涨得比较温和，2024年可能重演。而且在节奏上，这三年有很大的共性。年初第一个季度大涨20%-35%，之后在第二个季度进入明显的回撤，下半年随着盈利和增量资金继续出现乐观变化，再次出现缓慢上涨。上周开启的调整，我们认为可类比2013年2-6月、2016年4-5月、2019年4-7月的调整，时间上可能还未走完，空间上可能不大。 ➢（3）悲 观情形（2012、2023年 ） ：熊 市 还没 结束 。当然对 比2005、2008、2013、2016、2019年，最重要的前提是确认熊市结束，这个假设来源于我们对估值、政策和盈利周期的判断（参考我们年度策略）。如果这个前提不成立，市场也可能演绎悲观情景，比如2012年和2023年，年初因为政策变化，经济数据均有反弹，但事后来看，经济增速放缓和上市公司盈利下降还在持续，居民资金离场的过程还在持续，市场反弹一个季度后，便开始持续阴跌。我们认为2024年出现这种情况的概率很小。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。报告结论基于对历史数据的分析，历史规律在未来可能失效。 目录 一、策略观点：熊市结束第一年市场的节奏....................................................................................4二、本周市场变化...............................................................................................................................8风险因素.............................................................................................................................................11 表目录 表1：配置建议表....................................................................................................................7 图目录 图1：历次熊市结束后1年内万得全A指数走势对比（单位：%）.........................................4图2：05、08年反转1年内有强增量资金（单位：亿，点数）..............................................5图3：2005、2008年底部1年内有较强的盈利（单位：%）...................................................5图4：中性结局（2013、2016、2019）熊市结束后1年内全A指数走势对比（单位：%）......5图5：2013、2016增量资金少，但19年多（单位：亿，点数）............................................6图6：2013、2016有盈利拐点，但19年无（单位：亿，点数）............................................6图7：2012、2023年年初上涨没能终结熊市（万得全A指数涨跌幅）（单位：%）.................6图8：A股主要指数周涨跌幅（单位：%）...............................................................................8图9：申万一级行业周涨跌幅（单位：%）..............................................................................8图10：申万风格指数周/月涨跌幅（单位：%）.......................................................................8图11：概念类指数周涨跌幅（单位：%）................................................................................8图12：全球市场重要指数周涨跌幅（单位：%）.....................................................................9图13：重要商品指数周涨跌幅（单位：%）............................................................................9图14：2024年至今全球大类资产收益率（单位：%）.............................................................9图15：沪股通累计净买入（单位：亿元）..............................................................................9图16：融资余额（单位：亿元）............................................................................................9图17：新发行基金份额（单位：亿份）................................................................................10图18：基金仓位估算（单位：%）.........................................................................................10图19：银行间拆借利率和公开市场操作（单位：%）............................................................10图20：央行公开市场和国库定存净投放（单位：亿元）.......................................................10图21：长期国债利率走势（单位：%）.................................................................................10图22：各类债券与同期限债券利差（单位：%）...................................................................10 一、策略观点：熊市结束第一年市场的节奏 2月以来，市场企稳后出现了难得的季度上涨，从估值、政策和各行业盈利周期所处位置来看，大概率熊市已经结束。历史上每一次熊市结束后，后续进入新一轮牛市周期的过程既有共性，也有差异。最强的两次分别是2008年和2005年熊市结束后的1年，最大涨幅分别有140%和89%，因为均出现了较强的盈利和较多的增量资金，熊市见底后的第二个季度（2005年Q4、2009年Q1），名义GDP增速都出现了底部快速回升，第三或第四个季度（2006年Q1、2009年Q2）开始，增量资金快速流入。比较中性的情形（2013、2016、2019年）熊市结束第一年，股市最大涨幅均在30%左右，节奏上年初第一个季度大涨20%-35%，之后在第二个季度进入明显的回撤，下半年随着盈利和增量资金继续出现乐观变化，再次出现缓慢上涨。通常情况下熊市刚结束后一个季度，市场整体涨幅差别不大，差异主要是从第二个季度出现。上周开启的调整，我们认为可以类比2013年2-6月、2016年4-5月、2019年4-7月的调整，时间上可能还未走完，空间上可能不大。 （1）历次熊市结束第一年（事后来看是牛市第一年）市场的节奏。2月以来，市场企稳后出现了难得的季度上涨，从估值、政策和各行业盈利周期所处位置来看，大概率熊市已经结束。历史上每一次熊市结束后，后续进入新一轮牛市周期的过程既有共性，也有差异。本文聚焦熊市结束后第一年，看熊市刚结束后，市场的波动节奏。从图1中能看到，熊市结束后第一年涨幅差异较大。最强的两次分别是2008年和2005年熊市结束后的1年，最大涨幅分别有140%和89%。比较中性的情形（2013、2016、2019年）股市最大涨幅均在30%左右。如果仔细观察图1，能发现，其实不管哪一年，熊市刚结束后一个季度，市场整体涨幅差别不大，差异主要是从第二个季度出现。 资料来源:万得，信达证券研发中心 （2）乐观情形（2005/7-2006/7和2008/10-2009/10）：有较强的盈利，也有较多的增量资金。2005和2008年熊市结束后的1年，之所以很快进入大牛市，很重要的原因是，盈利和增量资金均出现了较强的变化。熊市见底后的第二个季度（2005年Q4、2009年Q1），名义GDP增速都出现了底部快速回升，第三或第四个季度（2006年Q1、2009年Q2）开始，增量资金快速流入。对比来看，2024年大概率很难演绎类似2005和2008年经济和增量资金的强改善。 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 （3）中性情形（201