硫磺专家：若海峡保持关闭 价格仍有上涨空间

硫磺专家：若海峡保持关闭，价格仍有上涨空间 行业概览 2026年6月10日 硫磺价格偏高，我们未能快速抑制需求 美国公平农业与材料公司 本周早些时候，我们邀请了Acuity Commodities的行业专家Fiona Boyd就全球硫磺和硫酸市场进行了一次电话会议。市场正在应对前所未有的供应短缺，价格也随之变化。目前现货硫磺价格约为每吨1200美元，而长期正常价格则低于200美元。通货膨胀正在摧毁一些行业的需求，特别是磷酸盐和造纸行业，但我们未能足够快速地抑制需求，而铜和锂等金属的利润空间足以支撑价格。因此，Boyd预计硫磺价格将进一步上涨。硫磺价格上涨的风险是我们3月20日下调MOS评级的关键驱动因素之一。note)到中性。 马修·迪尤，CFA持证人分析师BofAS +1 646 855 5746matthew.deyoe@bofa.com 劳森·温德，CFA持证人美林证券（加拿大）研究分析师 +1 416369 7592lawson.winder@bofa.com 霍尔木兹海峡 + 哈萨克斯坦 + 俄罗斯 = 激增的价格风险 全球约50%的海运硫磺贸易量被卡在SOH之后，另有15%因哈萨克斯坦的出口物流封锁而滞留。这部分合计约占全球硫磺产能的30%，但中国实施的硫酸出口禁令以及乌克兰袭击导致俄罗斯年出口量减少300-400万吨的问题进一步加剧了这一状况。库存清理正在起到缓冲作用，尤其是在中国（该国正在削减库存）和加拿大（该国供应充足），但后者的调动既昂贵又缓慢，而前者则面临库存枯竭的风险（博伊德预计仅剩2-4周的安全库存）。由于硫磺主要是加工过程的副产品，其价格缺乏弹性，因此经济好转也不会带来更多供应。人们越来越多地寻求替代品，如黄铁矿，但这无法填补供应缺口。所有这些都给硫磺价格带来了上涨风险。 迈克尔·维德默商品策略师 MLI（英国）+44 20 7996 0694michael.widmer@bofa.com 哈基姆·桑福分析师BofAS +1 646 743 1557hakim.sanfo@bofa.com 缩写词： 行业需要SOH重新开放以使市场正常化 DAP：磷酸二铵 直接解决方案是重新开放SOH，尽管这仍需数月时间来重新平衡市场、修复受损资产，因此价格可能全年都将维持在高位。但这并不能完全解决问题，因为冲突爆发前基本面已经紧张（冲突前硫磺交易价约为每吨500美元）。类似地，乌克兰和俄罗斯之间的和平也应随着时间的推移成为供应方面的又一个催化剂。从长期来看，随着金属需求增长速度快于供应，博伊德认为价格可能会维持在每吨300至400美元左右，这大约是长期平均水平的两倍。 离岸价：船上交货 我：中东 MOS：马赛克 霍尔木兹海峡 MOS需要政府干预，而且可能会得到。 UAE阿拉伯联合酋长国 硫酸是磷肥的加工助剂，MOS从美国政府谷物委员会（USGC）炼油厂购买硫磺，并将其转化为酸。随着硫磺价格上涨，成本也随之上涨，虽然这不是MOS特有的问题，但行业无法将价格推高到足以弥补（农民微薄的利润）。假设硫磺价格保持不变甚至继续上涨，这将给MOS 2026年下半年的利润和现金流带来巨大压力（我们认为可能进行债务融资）。与此同时，美国生产约700万吨硫磺，但出口约100万吨。这些出口给价格（以及MOS的成本）带来了上涨压力。Boyd认为，美国可能限制这些出口以平抑价格并保护美国DAP（二铵）的生产，这种情况发生的可能性正在增加。 美国海岸警卫队：美国墨西哥湾沿岸 2-3页的硫磺市场动态 受雇于BofAS的非美国附属机构，且根据FINRA规则未注册/未获得研究分析师的资格。 请参阅“其他重要披露”以获取有关在特定司法管辖区承担此处信息责任的花旗证券实体的信息。 美国银行证券部门与其研究报告中涉及发行人进行并寻求进行业务往来。因此，投资者应注意该机构可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素。 请参阅第5至8页的重要披露。第4页的分析师认证。第4页的价格目标依据/风险。12982837 时间戳：2026年6月10日 EDT 上午5:00 硫磺迷你入门指南 什么是硫？ 硫（S）是一种非金属元素，天然矿藏中存在，但主要通过从烃类流中去除硫化合物，作为石油精炼和天然气加工的副产品生产。它以其鲜黄色外观、化学活性和对下游工业过程的关键重要性为特征，尤其是硫酸的生产。硫通常以熔融硫的形式通过加热的火车和卡车运输，或以固体散装硫的形式运输，以优化装卸和物流效率。在工业应用中，硫主要转化为硫酸，它是磷肥、金属加工以及各种化学制造过程的关键投入品。 我们如何获得硫？ 硫磺生产集中在炼油和天然气加工规模较大的地区，包括中东、加拿大、美国、哈萨克斯坦和俄罗斯。主要生产商包括阿美科、卡塔尔能源、阿布扎比国家石油公司（ADNOC）和腾尼斯克石油公司（Tengizchevroil），同时由于油砂开采，加拿大公司如森科能源、塞诺维ус能源、加拿大自然资源公司和帝国石油公司也是重要的供应商。壳牌、埃克森美孚、雪佛龙和英国石油公司等综合能源公司通过其全球炼油和天然气加工网络参与硫磺市场。硫磺贸易也得到商人交易商如Trafigura和Trammo的支持，他们将货物从出口地区运往包括中国、摩洛哥、印度尼西亚、巴西和印度在内的主要进口市场。 中国硫磺现货价格，美元/吨 市场动态（冲突前） 根据行业顾问和月度贸易数据，全球硫磺市场仍集中在少数几个主要出口和进口国家。在出口方面，沙特阿拉伯是全球最大的出口国，约占出口总量的18%，其次是哈萨克斯坦和加拿大，各占15-17%，卡塔尔占13%，美国占7%。在进口方面，中国是主要买家，约占全球进口总量的30%，其次是摩洛哥占21%，印度尼西亚占17%，印度和巴西各占7%，这主要是由化肥和硫酸需求驱动的。近年来一个值得注意的发展是，俄罗斯从硫磺净出口国转变为净进口国，因为与俄乌冲突相关的限制/资产损坏扰乱了贸易流。2025年，中东和加拿大的生产趋势相对稳定，而欧洲和美国的产量下降。顾问指出，中国和摩洛哥的进口减弱在很大程度上被印度尼西亚不断增长的需求所抵消。 尽管区域趋势有所波动，但中国、摩洛哥、美国、巴西和印度等主要磷矿生产地区的整体硫需求依然保持稳定。 花旗全球研究 市场动态（冲突影响） 继持续的地缘政治动荡和出口限制，硫磺市场已显著收紧，价格承受能力和供应安全成为化肥和工业价值链各环节的关键关注点。中国通过禁止出口（包括炼油厂硫磺、冶炼酸和黄铁矿）等方式，越来越多地保留国内硫磺资源，而印度潜在的出口限制进一步限制了全球供应。由于哈萨克斯坦和中东地区的供应减少，摩洛哥是受该地区影响最严重的国家之一，OCP公司因此在第二季度将运营率降低了约30%。与此同时，南部非洲的买方被迫为北美硫磺货物支付溢价，而印尼买方对CFR每吨1300美元附近的价格上涨以及运营率降低表现出一定抵制。 市场参与者还指出，整个供应链的库存仍然严重偏低，许多消费者持有的库存不足一个月，而物流中断以及海峡船舶运输的不确定性仍在持续。 延误物资流动。顾问们进一步指出，由于俄罗斯的结构性生产中断、持续的保护主义政策以及全球替代供应有限，硫磺价格仍大致维持在冲突前的两倍水平。 然而，随着全球金属利润率上升，许多公司仍可继续抬高硫磺价格。正如我们所言，这给磷矿石带来了额外的压力，但可能也会影响其他低利润率产品，例如用于矿物加工需要酸的硫酸钛。 价格目标依据与风险 莫泽克公司（MOS，C-2-7，21.28美元） 我們 25 美元的價格目標基於對各部分進行的估值，該估值以 2026 年預計 EBITDA 為基礎，其中我們對鯉魚粉應用 6.0 倍乘數，大致與歷史平均水平一致；對磷礦應用 10.5 倍乘數，考慮到其低谷收益，高於平均水平；對肥料應用 10.5 倍乘數。在企業價值之上，我們還根據美國銀行（BofA）的估值，加入了摩薩石公司（Mosaic）在馬亞登公司（Ma'aden）所持股份的價值。 我们采购订单（PO）面临的风险包括：化肥价格上涨因供应增加、粮食价格可能因超出预期的作物产量而下降、美元走强、全球化肥生产能力加速提升、转向对化肥需求较低的作物、磷矿开采引发的环境问题，以及俄罗斯与乌克兰冲突的短期解决。 我们采购订单（PO）面临的上行风险包括：化肥供应减少导致价格上涨、农作物价格上涨、美元走弱以及全球化肥生产能力的放缓。 分析师认证 我，Matthew DeYoe，CFA，特此证明，本研究报告中所表达的观点准确地反映了我对相关证券和发行人的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关。 披露 重要披露 股权投资评级分布：全球集团（截至2026年3月31日） 基本面权益意见关键：意见包括波动风险评级、投资评级和收益评级。波动风险评级是衡量潜在价格波动的指标，分为：A-低，B-中，C-高。 投资评级反映分析师对股票绝对总回报潜力的评估，以及相对于其覆盖板块（定义见下文）内其他股票的投资吸引力。我们的投资评级分为：1-买入：预计总回报率至少为10%，是覆盖板块中最具吸引力的股票；2-中性：预计价格将保持稳定或上涨，但吸引力低于买入评级股票； 3-表现不佳：是覆盖板块中吸引力最低的股票。投资评级6（无评级）表示该股票已不再基于基本面进行交易。 分析师在分配投资评级时，会考虑股票0-12个月的总回报预期以及公司对评级分散度的指导方针（详见下表）。为更好地理解某一时间点的总回报预期，应参考股票的当前价格目标。价格目标反映分析师对潜在价格上涨（或下跌）的看法。 投资评级 总回报预期（自初始日期起的12个月内） 潜在现金股息的指标为：7-相同/较高（股息被认为安全），8-相同/较低（股息被认为不安全）收入评级由单一分析师覆盖的股票，或由两个或多个共享同一行业、部门的分析师覆盖的股票组成。并且，9不支付现金股利。覆盖簇区域或其他分类。该股票的覆盖群包含在最新一份提及该股票的BofA全球研究报告中。巴克莱全球研究认为，评级分布可能随时间变化，因为这样更能反映覆盖板块中股票的投资前景。 本研究报告中所提及的证券价格图表可在价格图表网站获取，或致电1-800-MERRILL，将为您邮寄。 BofAS或其附属机构作为报告中所推荐股票证券——莫萨奇公司（The Mosaic Company）——的市场做市商。 BofAS或其附属机构在过去12个月内是本发行人证券公開發行的管理人：莫蘇斯公司。 发行人过去12个月内是或曾是波士顿银行（BofA）的投资银行客户，以及/或者其一个或多个附属公司：莫扎斯克公司（The Mosaic Company）。 发行人过去12个月内曾是或仍然是波士顿咨询公司（BofAS）及其一家或多家附属机构——莫扎斯克公司的非证券业务客户。BofAS或其附属机构在过去12个月内因非投资银行业务或产品而从发行人处获得报酬：莫萨公司。BofAS或其关联公司在过去12个月内已从该发行人（莫萨公司）处获得投资银行服务的报酬。BofAS或其附属机构预计将在未来三个月内从发行人或其附属机构获得投资银行服务报酬，或有意寻求此类报酬：莫萨公司。 BofAS或其附属机构愿意以主交易为基础，向客户出售或从客户处购买发行人的普通股：莫萨公司。发行人在过去12个月内，曾为BofA（非投资银行）或其附属公司（包括Mosaic公司）的证券业务客户：BofA全球研究部门的人员（包括负责本报告的分析师）的薪酬基 于多种因素，其中包括美国银行公司（Bank of America Corporation）的整体盈利能力，包括其投资银行业务产生的利润。负责本报告的分析师也可能基于多种因素，根据其负责的证券类别或金融工具相关的银行销售和交易业务的整体盈利能力获得薪酬。 其他重要披露 分析师会不时对所覆盖的发行人进行实地考察。美国银行全球研究部门的政策禁止分析