基本金属镍产业链周报：硫磺价格大幅上涨，高库存与弱需求压制价格上行空间

周度回顾与观点

• 盘面价格：沪镍、伦镍区间震荡。
• 下周观点：震荡偏弱。

行业分析

宏观环境

• 美元指数走强，2月美国ISM制造业PMI回落至52.40%，国内制造业PMI降至49.0%。

供给分析

• 精炼镍：2月产量34600吨，同比+22.1%，国内开工率59%。
• 电解镍：2月净进口14755吨。
• 菲律宾镍矿：天气好转，价格小幅下降，1月出口143.6万吨，同比+24.7%。
• 中间品：
  • 2月印尼高冰镍产量7764万镍吨，环比-3.2%；MHP产量3080万镍吨，环比+5.7%。
  • MHP贴水高冰镍价差收窄至282美元/镍吨，原料市场流通偏紧，受印尼尾渣坝事故及硫磺紧缺影响。
• 硫酸镍：
  • 2月产量30365镍吨，环比-9.7%，国内库存天数为21天。
  • 电池级硫酸镍较镍板溢价8936.4元/镍吨（-1995.5元/镍吨），高冰镍生产硫酸镍利润率回落至8.2%。
• 镍生铁：
  • 印尼NPI FOB高位回落至136.3美元/镍点，周环比-0.8%。
  • 2月高镍生铁产量13.1万镍吨，环比-10.9%，国内库存12.1万吨，环比-0.5万吨。

需求分析

• 三元锂电：2月国内装机量26.3GWh，环比-37.4%，同比-25%，三元电池容量占锂电池比例回升至22%。
• 不锈钢：
  • 2月中国印尼不锈钢产量249万吨，同比-17%，本周库降98.2万吨，环减+0.27万吨。
  • 304不锈钢现货14450元/吨，无锡现货升水走弱+95元/吨，现金成本略有回落。

库存、成本、估值分析

• 成本：
  • NPI较纯镍贴水下降至-330.5元/镍点。
  • NPI转产高冰镍理论利润走强至3832.1元/镍吨。
  • 高镍生铁较不锈钢溢价下降至73.0元/镍吨。
  • 镍生铁RKEF完全成本利润率大幅走弱。
• 估值：
  • 伦镍基差走强至-191.2美元/吨。
  • LME镍3持仓量下降至25.8万手。
  • 投资金净持仓24155手（-4899手），商业企业净持仓-23869手（+5597手）。

研究结论

• 国内原生镍平衡高度依赖印尼镍矿配额缩减落地。
• 供给端受多种因素影响，但整体呈现一定压力。
• 需求端有所回落，但不锈钢库存下降提供一定支撑。
• 成本端镍生铁利润大幅走弱，影响镍价上行空间。
• 估值方面，伦镍基差走强，持仓量下降，投资金净流出，整体偏弱。