量化信用策略：子弹策略的优势在哪里？

一、组合策略收益跟踪 本周模拟组合收益普遍回落。利率风格组合中，产业超长型、二级超长型策略表现领先，周度收益分别为0.05%、0.04%；信用风格组合中，产业超长型、二级超长型策略排名靠前，周度收益分别达到0.13%、0.11%，除城投超长型组合外，多数信用风格组合跑赢对应利率风格组合。 从重仓券种看，二级债重仓策略持续反弹动力较强。信用风格存单重仓组合收益均值下行8.2bp至0.04%；城投重仓组合平均收益降至0.05%，环比跌幅约11bp，3-4年作为收益率曲线上凸点更受青睐，重仓对应品种的子弹型、久期组合收益升至0.08%、0.06%；二级资本债重仓组合收益均值下滑21.7bp至0.05%，长久期组合表现显著优于中短久期，且10年二级债交易拥挤度高于5年，二级债久期、混合哑铃型策略收益分别收于0.06%、0.08%；超长债重仓策略收益下跌至0.08%，城投、产业及二级超长型策略收益分别达到0.01%、0.13%、0.11%。 收益来源方面，本周模拟组合年化票息再度回落，其中，城投短端下沉、城投子弹型策略距年内最低点达到5.2bp、4.7bp，而城投超长型、二级债下沉策略收益保护空间收缩至1.5bp左右。主要信用风格组合票息贡献差距较大，主要策略组合中，城投子弹型、混合哑铃型策略读数仍在45%附近，但城投哑铃型、二级债子弹型组合票息贡献超过100%，资本利得亏损拖累整体表现。 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，中长端策略超额收益分化缩小。除城投久期策略外，其余策略累计超额均在正负5bp以内。具体来看，城投久期、券商债久期及城投哑铃型策略累计超额分别达到8.1bp、4.7bp和3.5bp。值得关注的是，二永债久期策略6月上旬收益较基准负偏离均超过10bp，导致其近四周累计未能跑赢中长端基准。相比之下，二级债下沉策略控制重仓券久期，累计超额收益收于1.1bp。 从策略期限来看，中等久期普信、商金子弹型策略超额收益有限，但作为底仓具有较好的防御属性。短端方面，存单策略超额收益由正转负，而城投下沉策略超额连续三周下行；中长端方面，除永续债久期策略外，其余策略超额收益均落入负区间，受到跨季资金面收紧影响，除部分流动性较好的中短信用债净买入减小外，交易盘增持超长信用债意愿同样削弱，导致哑铃型策略较基准负偏离达到4.7bp，此外，商金债子弹型策略与基准组合收益基本持平，且年内最大负偏离在5bp以内，在调整区间内的防御属性较强；超长端方面，城投、产业及二级超长型组合超额收益回落，分别为-3.8bp、8.9bp和6.6bp。 风险提示 模拟组合配置方法失真；收益测算方法误差。 内容目录 一、组合策略收益跟踪...........................................................................31、组合周度收益一览........................................................................32、组合周度收益来源........................................................................6二、信用策略超额收益跟踪.......................................................................6附：模拟组合配置方法...........................................................................9风险提示......................................................................................10 图表目录 图表1：利率风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表2：信用风格组合年度累计综合收益（%）.....................................................3图表3：本周模拟组合收益表现对比..............................................................4图表4：信用风格同业存单重仓策略组合收益表现..................................................4图表5：信用风格城投债重仓策略组合收益表现....................................................5图表6：信用风格二级资本债重仓策略组合收益表现................................................5图表7：信用风格超长债重仓策略组合收益表现....................................................5图表8：信用风格城投债重仓策略组合票息收益....................................................6图表9：信用风格二级资本债重仓策略组合票息收益................................................6图表10：近四周主要模拟组合超额收益表现对比...................................................7图表11：信用风格短端策略组合超额收益.........................................................7图表12：信用风格中长端策略组合（主要品种）超额收益...........................................8图表13：信用风格中长端策略组合（金融债品种）超额收益.........................................8图表14：信用风格超长债策略组合超额收益.......................................................9图表15：模拟组合配置方法一览.................................................................9 一、组合策略收益跟踪 截至6月26日，模拟组合今年以来的累计收益均超越去年全年水平。主要信用风格策略中，产业超长型、二级债久期及城投债久期组合表现靠前，累计综合收益分别达到3.85%、2.49%、2.46%，除存单策略及城投短端下沉策略外，其余信用风格组合表现优于对应利率风格组合。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）利率风格组合按照80%：20%的比例配置利率债与信用债，信用风格反之，其中，利率债部分采用10年期国债，信用债部分配置20%的超长债，且选择10年期AA+产业债品种。2）子弹型配置选取1年AAA同业存单、3年期AA+城投债、3年期AAA-二永债及商金债；下沉策略配置选取1年AA+同业存单、1年期AA-城投债、3年期AA+二永债、3年AAA-券商次级债；久期策略配置选取4年期AA+城投债、4年期AAA-二永债、4年AAA券商债；超长策略配置10年AA+城投、产业债、10年AAA-二级资本债；城投/混合哑铃型按照1：1配置1年AA+城投债、10年AA+城投债/10年AAA-二级资本债。3）年度累计收益以不同组合的周度综合收益（票息+资本利得）加总得到，票息收益按照期初估值收益×持有时长计算，下同。 来源：iFinD，国金证券研究所 1、组合周度收益一览 本周模拟组合收益普遍回落。利率风格组合中，产业超长型、二级超长型策略表现领先，周度收益分别为0.05%、0.04%；信用风格组合中，产业超长型、二级超长型策略排名靠前，周度收益分别达到0.13%、0.11%，除城投超长型组合外，多数信用风格组合跑赢对应利率风格组合。 数据说明：选取利率风格、信用风格模拟组合中，综合收益排名前5的策略组合展示。 从重仓券种看，二级债重仓策略持续反弹动力较强。信用风格存单重仓组合收益均值下行8.2bp至0.04%；城投重仓组合平均收益降至0.05%，环比跌幅约11bp，3-4年作为收益率曲线上凸点更受青睐，重仓对应品种的子弹型、久期组合收益升至0.08%、0.06%；二级资本债重仓组合收益均值下滑21.7bp至0.05%，长久期组合表现显著优于中短久期，且10年二级债交易拥挤度高于5年，二级债久期、混合哑铃型策略收益分别收于0.06%、0.08%；超长债重仓策略收益下跌至0.08%，城投、产业及二级超长型策略收益分别达到0.01%、0.13%、0.11%。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 2、组合周度收益来源 收益来源方面，本周模拟组合年化票息再度回落，其中，城投短端下沉、城投子弹型策略距年内最低点达到5.2bp、4.7bp，而城投超长型、二级债下沉策略收益保护空间收缩至1.5bp左右。主要信用风格组合票息贡献差距较大，主要策略组合中，城投子弹型、混合哑铃型策略读数仍在45%附近，但城投哑铃型、二级债子弹型组合票息贡献超过100%，资本利得亏损拖累整体表现。 来源：iFinD，国金证券研究所 来源：iFinD，国金证券研究所 二、信用策略超额收益跟踪 近四周，中长端策略超额收益分化缩小。除城投久期策略外，其余策略累计超额均在正负5bp以内。具体来看，城投久期、券商债久期及城投哑铃型策略累计超额分别达到8.1bp、4.7bp和3.5bp。值得关注的是，二永债久期策略6月上旬收益较基准负偏离均超过10bp，导致其近四周累计未能跑赢中长端基准。相比之下，二级债下沉策略控制重仓券久期，累计超额收益收于1.1bp。 数据说明：基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 从策略期限来看，中等久期普信、商金子弹型策略超额收益有限，但作为底仓具有较好的防御属性。短端方面，存单策略超额收益由正转负，而城投下沉策略超额连续三周下行；中长端方面，除永续债久期策略外，其余策略超额收益均落入负区间，受到跨季资金面收紧影响，除部分流动性较好的中短信用债净买入减小外，交易盘增持超长信用债意愿同样削弱，导致哑铃型策略较基准负偏离达到4.7bp，此外，商金债子弹型策略与基准组合收益基本持平，且年内最大负偏离在5bp以内，在调整区间内的防御属性较强；超长端方面，城投、产业及二级超长型组合超额收益回落，分别为-3.8bp、8.9bp和6.6bp。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：短端基准组合配置20%的10年国债、64%的1年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：1）中长端基准组合配置20%的10年国债、64%的3年AA+城投债及16%的10年AA+产业债，下同；2）加入城投短端下沉组合进行对比。 来源：iFinD，国金证券研究所 数据说明：超长债基准组合配置20%的10年国债、64%的7年AA+城投债及16%的10年AA+产业债。 附：模拟组合配置方法 风险提示 1、模拟组合配置方法失真：实际产品配置债券的等级、期限分布更复杂，并且会随市场环境的变化改变策略使用，本文构建模拟组合固定券种配比，或存在失真。 2、收益测算方法误差：基于收益率曲线估算个券综合收益，在票息、资本利得的测算方法上存在部分假设和简化，测算数据需谨慎参考。 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督