5月工企利润：总体向好，分化加剧

吴宛忆研究员SAC No. S0570524090005SFC No. BVN199wuwanyi@htsc.com+(86) 10 6321 116600000000000 华泰研究00000000000 2026年6月27日│中国内地 动态点评 易峘研究员SAC No. S0570520100005SFC No. AMH263evayi@htsc.com+(852) 3658 6000 5月工业企业盈利增速较4月的24.7%略回落至21.1%，但仍高于一季度的15.5%、且营收增速延续回升，显示企业盈利总体向好，其中能源及AI链相关行业为利润增长的主要支撑，而随着霍尔木兹海峡封锁超过三个月，供给冲击的影响深化，部分中下游企业产能利用率进一步走弱，行业盈利表现分化加剧。5月油价边际回落但整体上游石化链盈利增速仍在高位，而受益于全球AI投资需求强劲，电子计算机行业持续引领盈利及收入增长，对总体工业企业盈利的贡献从6.7个百分点提升至9.6个百分点，有色冶炼及化学制品分别贡献6.4、4.2个百分点，三者合计贡献约20.2个百分点，而内需相关下游制造业，利润增速仍偏弱，尤其是汽车、家具制造降幅进一步走阔。0000000000000000000000 ▪美伊冲突抬升全球能源价格，能源相关产业链盈利仍在改善。5月PPI较4月的2.8%进一步回升至3.9%，对上游行业的盈利拉动弹性更大，但供给冲击持续、对中下游的影响凸显。5月上游行业的盈利增速较4月的57.3%继续上行至63.8%，其中油气开采盈利增速边际放缓，但煤炭开采受能源价格上行“量价齐升”，有色冶炼、石油加工、化学制品等行业盈利同比保持115%/141.6%/65.7%的高增长，但黑色冶炼、橡胶塑料等或受到成本冲击盈利增速回落至-28.3%/-14.9%。0000000000000000000000 ▪AI及半导体产业链景气度持续高增，推动计算机通信行业收入及利润增速进一步提升。5月集成电路出口同比从4月的100.1%进一步走强至111%，反映到企业盈利端，计算机通信行业利润增长较4月的78.6%进一步走强至93.3%、对总体工业企业利润拉动达到9.6个百分点。 ▪企业现金流延续边际改善态势、库存边际回升。5月库存增速由4月的6.6%继续回升至8.8%、或部分体现为供给冲击下的被动累库，库销比较4月的4.7%略回升至4.8%。工业企业现金及短期投资同比较3月的6.2%回升至7%，显示企业现金流状况持续改善。0000000000000000000000 往前看，在海峡6-7月逐步开启的基准情景下，持续3个月的供给冲击有望逐步缓解，中下游行业需求及产能利用率或有望改善，推动企业盈利增长修复。能源冲击以来，因预期油价回落而延迟的需求有望后续释放，原材料补库进程亦可能开启，共同带动石油及油气下游相关需求的修复，而成本压力的缓解及需求的修复或有望推动行业盈利分化格局有所收敛。如我们在《宏观与中观数据再现温差，如何解读？》（2026/6/25）中分析，4-5月整体内需数据走弱，但除能源供给冲击外的生产与投资趋势总体回落相对平稳。5月全社会用电量增速较4月的6%上行至6.9%，其中第二产业及第三产业用电量增速分别从4月的5.3%/8.9%继续走强至6%/9.7%，印证部分行业需求或受到短期高油价的抑制，但总体表现或较为平稳。0000000000000000000000 具体而言，我们对企业盈利变化的分析如下： ▪上游行业5月利润增速较4月的57.3%进一步上行至63.8%，或主要受到能源价格持续上涨的拉动。上游营业收入同比增速较4月的12.4%进一步上行至17.6%。5月季调后利润率较4月的21.2%上升至21.4%。石油和天然气开采业盈利同比从4月的43.3%上升至59.7%，煤炭开采盈利同比亦较4月的72.3%上行至87.4%，有色金属矿采选盈利同比较4月的95.5%小幅回落至88.4%，仍维持较高增速，或受新能源、人工智能等新兴产业需求增加带动。5月水泥矿采选业盈利同比转正至8.8%，水泥建材价格持续修复。而黑色金属矿采选业同比由4月的50.9%转负至-12.1%。0000000000000000000000 ▪中游制造业利润较4月的16.3%略下行至13.4%，部分行业由盈转亏构成拖累。分行业而言，纺织业利润增速同比大幅回升至262.5%，但主要受低基数影响。农副食品加工/燃气生产/专用设备利润增速分别回升至39.2%/25.5%/0.3%，水泥制品/金属制品/电气机械同比降幅由4月的58.5%/17.1%/29%收窄至44.9%/8.1%/20.9%，而黑色金属冶炼/橡胶和塑料制品同比由4月的16%/9.2%转负至-28.3%/-14.9%。0000000000000000000000 ▪下游制造业利润5月同比增速较4月的18.2%回升至24.1%，全球AI需求持续增长仍对整体下游制造业形成主要拉动，剔除计算机通信的整体盈利增速较4月的-9.1%回升至-7.7%，多数行业边际改善。5月下游营收同比增速较4月的8%进一步回升至8.9%，而季调后的利润率较4月的6.4%小幅回落至6.3%。分行业看，5月计算机通信对整体工业企业盈利增速的贡献上行至9.6个百分点。此外，5月食品制造、烟草制品、娱乐用品利润同比增速较4月的-12.8%/-2%/-23.8%回升至19%/12.3%/19.6%。汽车制造业利润同比降幅较4月的14.6%进一步走阔至28.8%，拖累整体工业企业盈利增速2.4个百分点，汽车制造业利润率增速亦较4月的3.7%回落至3.6%。0000000000000000000000 分所有制而言，今年5月国企、股份制、私营企业利润同比增速有所回落，外资企业利润同比增速有所回升。5月国有控股企业、股份制、私营企业利润同比增速从4月的44.5%/31.6%/20.5%回落至30.0%/24.4%/-29.2%，外资企业利润同比增速从4月的5.1%回升至11.5%。 其他财务指标方面： 5月工业企业利润率较4月的6.3%回落至6.1%，季调后利润率较4月的5.7%上行至6.0%。拆分看，5月上游工业企业利润率有所上升，中游工业企业利润率略有回落，下游工业企业利润率与4月持平，行业间分化趋势延续——5月上游工企利润率较4月的21.9%上升至24.2%，其中煤炭/黑色/油气采选利润率较4月的16.3%/12.2%/31.0%上升2.1/3.5/4.3个百分点，有色采选利润率较4月持平，而水泥采选利润率较4月回落0.7个百分点至13.1%。中游行业利润率较4月的5.4%回落至4.8%，其中化学制造/仪器仪表利润率较4月回落1.4/2.0个百分点，石油加工利润率较4月回落3.0个百分点。下游行业工企利润率较4月的6.3%持平，其中纺织服装/汽车利润率较4月下行0.7/0.1个百分点，医药制造/计算机利润率较4月上行1.1/0.1个百分点，中下游利润率总体仍偏弱，内需回暖的基础仍待进一步夯实。00000000000000000000000000000000000000000000 ▪5月库存增速（季调后）从4月的6.6%上行至8.8%。工业企业杠杆率（季调后）较4月的58.0%上行至58.1%，而应收账款占收入比例较4月的19.1%上行至19.2%。 ▪4月工业企业亏损额同比较3月同比收窄，企业现金流增速仍较高。具体看，2026年4月亏损金额同比扩大4.3%，4月工业企业现金流同比增速较3月的6.2%回升至7.0%。2026年4月财务费用同比增速较3月的41.7%进一步上行至77.0%，或受到人民币汇率升值影响，而4月财务费用占主营业务收入比例有所回升；此外，4月季调后的流动资产比例较3月的51.6%边际上行至51.8%（2026年5月工业企业财务费用、流动资产和亏损额数据尚未更新）。0000000000000000000000 风险提示：1）地产成交回落拖累内需回升动能走弱；2）美伊冲突局势加剧影响全球总需求。 资料来源：CEIC，华泰研究00000000000 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 免责声明 分析师声明 本人，吴宛忆、易峘，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表达的意见直接或间接收取任何报酬。 一般声明及披露00000000000 本报告由华泰证券股份有限公司或其关联机构制作，华泰证券股份有限公司和其关联机构统称为“华泰证券”(华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格)。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供华泰证券及其客户和其关联机构使用。华泰证券不因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于华泰证券认为可靠的、已公开的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰证券不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰证券对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。000000000000000000000000000000000 华泰证券（华泰证券（美国）有限公司除外）不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资格。 华泰证券力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。000000000000000000000000000000000 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰证券不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。 华泰证券及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰证券可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。 华泰证券的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。00000