宏观深度报告：下半年原油价格和中美通胀将如何演绎？

核心观点

展望下半年油价走势，美伊谈判和霍尔木兹海峡开放进程是主导因素。但考虑到中东油井受损及复工困难、主要经济体消耗库存、短期需求抑制等因素，下半年原油供需缺口难以明显收窄，基准情形下油价或维持在80美元/桶中枢震荡下行。

5月以来原油供应减少未导致油价失控的原因

1. 供给替代：中东以外地区原油出口增长弥补了约52%的中东原油供应损失。北美、拉丁美洲、东欧出口增加，对冲了中东供给缺口。
2. 库存消耗：美国、日本、中国等经济体消耗库存弥补进口缺失。美国原油库存减少9625万桶，战略储备消耗速度比2022年俄乌冲突更快。
3. 需求抑制：高油价导致需求被延迟或抑制。中国自中东7国原油进口量降至新低，炼厂开工率下滑。

下半年原油供需缺口难以明显收窄的原因

1. 供给端：油井“停产”易，“复产”难。物理层面重启复杂，受损严重的国家产能回归需6-9个月。中东地区5个国家原油产量占全球前十，修复时间长。
2. 需求端：短期受损但非永久性损失。全球海上原油进口量下降，但部分需求被置后。中国、日本、韩国等经济体进口降幅收窄，说明高油价未造成持续性冲击。

下半年油价走势的三种情形及对中美通胀影响

1. 乐观情形（25%）：美伊达成协议，海峡放开。三季度油价中枢70美元/桶，四季度65美元/桶。三季度中国PPI约4.4%，四季度3.4%；三季度美国CPI约3.3%，四季度3.1%。
2. 中性情形（60%）：美伊维持现状，海峡动态调整。三季度油价中枢80美元/桶，四季度75美元/桶。三季度中国PPI约4.8%，四季度4.4%；三季度美国CPI约3.8%，四季度3.5%-4.0%。
3. 悲观情形（15%）：美伊谈判破裂，海峡封锁。三季度油价中枢100美元/桶，四季度95美元/桶。三季度中国PPI约5.7%，四季度5.9%；三季度美国CPI约4.7%，四季度5.0%。

风险提示

1. 部分数据源于海外机构预测，可能存在误差。
2. 国内市场短期跟随环境波动，宏观政策推进节奏不及预期。
3. 伊朗事件导致美联储货币政策不确定性提升，对全球流动性造成冲击。