社会服务行业中期投资策略：掘金服务消费低位新机遇

社会服务行业中期投资策略 行业评级：看好（维持）社会服务|行业策略 日期：2026年6月26日 核心观点 消费行业回顾：2026年国内消费波折复苏，社零增速虽边际放缓，但服务消费韧性依旧较强，核心驱动来自假期政策、场景供给创新、出行需求支撑；需求端呈现K型分化格局，性价比刚需与高端消费需求均有支撑，传统大众中端业态承压。受消费力复苏节奏以及高油价影响出行意愿等预期扰动，消费者服务板块年初至2026年6月23日大幅跑输沪深300，多数龙头股价回调至估值底部区域，中长线配置窗口显现。 分板块拆解： 酒店：供给扩张节奏放缓，休闲出游及入境客流稳步修复，筑牢需求基本盘，头部酒店龙头季度RevPAR同比转正验证行业景气拐点；同时龙头品牌开店扩张节奏稳健，中长期国内酒店连锁化率提升的成长逻辑不变，板块兼具业绩确定性与成长性，叠加暑期旅游旺季临近，再迎来优质布局窗口。 免税：年初离岛免税数据阶段性冲高后增速有所回落，但在政策红利持续释放+K型消费复苏支撑下，行业中长期景气趋势未改。随着油价波动趋稳、免签政策改善，机场免税渠道有望成为新看点。中国中免凭借核心渠道卡位优势，叠加会员体系精细化运营持续落地，盈利水平具备长期改善空间。 餐茶饮：餐饮赛道受终端降价促销、外卖补贴退坡双重影响，头部企业同店营收及门店扩张数据呈现分化态势；茶饮龙头虽保持高速拓店节奏，但普遍面临外卖补贴高基数带来的增长压力。投资维度优选堂食与外卖营收结构均衡、产品迭代能力突出、同店增长韧性强劲、门店扩张逻辑清晰的核心龙头标的。 景区：政策红利加持下多地推行中小学春秋假制度，有效平滑景区淡旺季客流波动，叠加入境游市场持续复苏，国内休闲出游人次保持稳健增长，但消费力仍处于修复阶段。投资方向聚焦具备清晰内生增长逻辑、运营能力突出的景区龙头企业，兼顾暑期旺季催化下题材主线。 OTA：短期行业基本面与市场预期受反垄断监管政策压制，但中长期来看，头部OTA平台供应链壁垒稳固、核心竞争优势显著，板块估值与业绩修复节奏静待监管处罚细则落地。 教育&人力：人口结构变迁、AI技术赋能、升学机制改革三大核心因素，重塑教培、职业教育行业长期发展格局，短期重点布局产品力突出的教培龙头及企业家培训优质赛道；人力资源板块则静待宏观就业市场预期改善，以及AI技术商业化应用落地带来的行业机遇。 核心观点 风险提示：居民消费意愿持续走弱、油价高企压制出行、假期政策落地不及预期、行业监管政策变化、门店扩张不及预期等。 投资建议：短期优先聚焦中报业绩确定性充足、经营稳健兑现的龙头，相关标的：百胜中国(09987，未评级)、首旅酒店(600258，买入)、华住集团-S(01179，未评级)、古茗(01364，未评级)、行动教育(605098，未评级)、学大教育(000526，买入)、中国东方教育(00667，买入)。中期看消费复苏预期修复、市场资金风格再平衡，估值性价比凸显的中长期优质超跌龙头，相关标的：中国中免(601888，买入)、蜜雪集团(02097，未评级)、海底捞(06862，未评级)、携程集团-S(09961，未评级)、同程旅行(00780，未评级)、BOSS直聘-W(02076，买入)、三峡旅游(002627，未评级)、宋城演艺(300144，买入)、小菜园(00999，未评级)。同时兼顾暑期文旅旺季催化的主题性投资机会，相关标的：长白山(603099，未评级)、君亭酒店(301073，未评级)、峨眉山A(000888，买入)。 目录 一、消费趋势回顾 二、子行业 1、酒店2、景区/OTA3、连锁餐茶饮4、免税5、教育人力 消费复苏中仍存波动，服务消费韧性强 2026年消费市场波动中复苏。参考统计局月度社零数据，2026年3月社零同比为1.7%，4月进一步放缓至0.2%，5月增速转负为-0.6%，补贴带来基数压力以及需求温和复苏的现状，国内消费年初回暖后呈现再度走弱态势。 服务消费比商品消费更具韧性。我们认为二者区别在于传导链条不同，商品消费更依赖收入预期改善和财富效应回升，而服务消费需求更受假期制度、出行便利、场景供给创新、政策刺激驱动。在总量消费偏弱时期，只要政策端持续支持、供给端持续创新，服务消费领域仍可跑出相对收益。 当然服务消费并非没有压力。结合假期出行数据&餐饮客单价表现看，服务消费当前更多表现为“量修复快于价修复”，价格仍有提升空间。 资料来源：国家统计局，东方证券研究所 K型消费复苏趋势明显 消费结构一端，是理性化、性价比趋势加速深化。消费者在高频刚需领域重视价格透明、功能清晰、品质稳定，而非为品牌溢价无差别买单。另一端是为情绪圈层认同与体验升级付费买单，部分高端消费在部分人群结构仍维持韧性增长，且付费意愿反而可能提升。 板块复盘：消费者服务板块大幅跑输基准，龙头多承压回调 板块大幅跑输沪深300指数。年初至报告期末（2026/6/23），消费者服务指数累计下跌26.4%，大幅跑输沪深300指数。受服务消费预期催化，板块年初短暂冲高，但随后伴随消费环境承压、油价上行扰动出行情绪、市场资金风格等综合原因扰动回落，目前仍处于探底阶段。 多数龙头承压回调。截至2026年6月23日，涨幅居前的公司分别为海伦司（+91%）、沪上阿姨（+59%）、行动教育（+35%），其余赛道龙头股价均有不同程度回撤。 目录 一、消费趋势回顾 二、子行业 1、酒店2、景区/OTA3、连锁餐茶饮4、免税5、教育人力 酒店：供需格局平稳改善，龙头RevPAR释放积极信号 核心景气度指标RevPAR仍处于波动复苏中。龙头RevPAR逐季度改善，我们分析供需格局改善是主要原因，供给端行业新增供给增速放缓，需求端商务平稳而休闲出游韧性强，如下表所示，龙头连续两个季度确认RevPAR景气度反转。 龙头开店策略延续稳健。2026年龙头开店策略依旧稳健，锦江、华住、亚朵展店策略基本稳健，首旅2026年开店预计边际提速。 酒店龙头股价复盘：2026年先扬后抑，估值重回价值区间 2025.09-2026.03：酒店龙头RevPAR转正连续两个季度确认，叠加行业供给增速环比持续放缓，春节出行旺季+开年消费数据回暖带动板块情绪修复，资金押注顺周期改善，各家龙头均有不同程度表现。 酒店展望：关注暑期出行旺季催化，龙头修炼内功穿越周期 展望未来，我们认为龙头RevPAR波动复苏大方向不变，核心逻辑在于供需关系的边际改善，供给端增速环比逐渐放缓，而需求端休闲游托底，入境游提供增量，商旅出行则相对平稳，供需格局优化下RevPAR有望持续复苏。且长远看，连锁化率提升趋势下酒店龙头门店扩张逻辑依旧顺畅。 2026年4月以来，受二季度极端天气、消费力偏弱及资金风格等多因素影响，酒店龙头股价已回吐年初涨幅，目前酒店龙头估值已经回落至偏底部区域，提供了较好的左侧布局安全边际，考虑到接下来暑期出行旺季来临，酒店RevPAR有望迎来关键修复节点，建议逢回调左侧布局龙头，静待RevPAR反转机遇。 免税：月度增速环比回落，期待自贸岛红利持续释放 2025年09月-12月：离岛免税行业底部修复，其中9月同增3.4%，系过往18个月以来首次转正，该阶段增长驱动为高净值客群客单价提升主导； 2025年12月-2026年3月：海南封关新政（2025/12/18）政策红利持续释放，离岛免税销售呈现量价齐升趋势； 2026年3月以来：新政脉冲消退，叠加整体消费偏弱，量价增速呈阶梯式回落，5月购物金额、人次分别同比+0.4%/-1.8%。2026年端午节前两天，海南离岛免税购物金额达1.46亿元，购物人数2.43万人次，购物件数11万件，分别同比增长41.7%/13%/8.9%，又有阶段脉冲表现。 中国中免：高端消费风向标，经营效率持续改善 中国中免2026Q1实现收入169.06亿元/+0.96%；实现归母净利润23.48亿元/+21.18%，经营效率提升带动盈利能力改善。但公司股价自2月中旬触及高点后持续回撤，核心系当下消费环境下、封关红利高预期逐渐回归现实。 但展望未来，中免作为国内免税行业绝对龙头，长线逻辑依旧清晰，一看渠道卡位优势仍在，离岛/口岸/市内免税渠道卡位优势显著，且运营优势加持下效率更高；其次，2026年3月公司完成对DFS大中华区的收购，有望补齐高毛利奢侈品短板，消费K型复苏趋势下直接受益；三看效率改善，公司未来将通过优化供应链、降低机场租金、收窄折扣力度等系列措施，优化盈利模式，利润率中枢有望持续上移。 连锁餐茶饮：行业波动中复苏，龙头股价磨底中 餐饮收入仍强于社零数据，近期恢复节奏再现波动。2026年以来餐饮行业延续“增速波动复苏、持续跑赢商品零售”的格局，2026年5月绝对增速骤降至0.6%，预计主要受去年同期高基数与消费环境走弱拖累。 餐茶饮龙头普遍跑输恒科指数，仅古茗相对跑赢。2025年外卖平台补贴战背景下，茶饮龙头古茗、蜜雪经营显著受益，股价也均创下上市新高，部分其他赛道龙头如百胜中国、小菜园、海底捞（下饭菜）不同程度受益股价也阶段表现。2025年三季度开始监管部分约谈叫停平台极端补贴行为。2026年以来，在经营基数压力+消费环境渐进复苏背景下，龙头股价持续承压走弱，仅古茗相对跑赢。 资料来源：choice、国家统计局、上市公司公告，东方证券研究所 连锁餐茶饮：餐饮龙头数据分化，茶饮龙头普遍面临基数影响 2025年显著受益于外卖战的茶饮赛道，2026年以来自然而然面临同店基数压力，其中Q2末以及Q3基数压力相对大，当然龙头也在积极多元化创收对冲影响；餐饮龙头经营更为分化，部分龙头若能较好兼顾外卖占比以及产品定价，则依然可以维持韧性增长。 连锁餐茶饮展望：聚焦同店韧性与开店确定性，优选龙头逢低布局 与酒店投资类似，餐茶饮后续投资核心锚点也在于“同店表现+开店潜力”： 1、餐饮板块：不同餐饮子赛道，同店&开店表现分化明显。如肯德基通过私域流量留存以及规模议价相对有效平滑了外卖退坡影响；小菜园则主动降价提升性价比、控制外卖占比、推行储值会员等调改，短期客单价虽有下行压力，但也带动了堂食客流回暖；太二则通过鲜活调改带动同店回暖。综合而言，能够兼顾好外卖退坡影响与性价比消费趋势的餐饮龙头经营数据更为强韧。 2、茶饮板块：VS餐饮板块，茶饮龙头2026Q2-3普遍面临高基数下同店压力，但展望未来，凭借自身高度标准化模型以及轻资产模型，行业头部集中逻辑更为顺畅，未来行业观测一是外卖补贴退坡后外卖与堂食的再平衡，茶饮龙头面临的压力较餐饮公司更大；二是快速展店背景下，平衡加盟商单店回报与闭店率；三是咖啡、烘焙等品类创新对同店的拉动。快速开店背景下的加盟商体感、创新&供应链能力分化下的同店韧性是重要观测项。 景区：休闲出行意愿依旧强韧，消费力恢复仍待时日 国内旅游市场延续“量增价减”。参考文旅部数据，2025年及2026年Q1，国内出游人次增速均明显快于旅游总花费增速，人均单次消费持续回落。居民出游意愿稳健与消费决策趋谨现象并存，性价比导向成为主流。 景区：出游政策宽松贡献增量，出游趋势持续景气 渐进推行春秋假，平滑旅游淡季表现。2025年3月《提振消费专项行动方案》提出鼓励有条件的地方结合实际探索设置中小学春秋假，2026年已有多个省份全省推行春秋春假和秋假能有效提高儿童或家庭出行意愿，春秋假在传统旅游淡季能为景区提供客流与营收，平滑景区季节性盈利，并为景区盈利提供增量。 入境游延续高景气态势。2026Q1，国内入境人数同增13.5%，其中外国人入境2133.3万人次/+22.3%，其中免签入境外国人831.5万人次，同增29.3%。截至2025年6月，240小时过境免签覆盖55国，此外离境退税“即买即退”、支付“外卡内绑”也便利了消费。 景区：盈利逐渐分化，优选供给侧存在增量逻辑标的 受服务消费预期预期提振，2025年下半年景区龙头股价均有不同程度表现，此外存在内生增长逻辑三峡旅游表现相对更为亮眼，3月以来受国内