铝市场的三重矛盾与一种选择

报告日期：2026年6月24号 投资咨询业务资格皖证监函【2017】203号研究所化工小组研究员:潘兆敏从业资格号：F3064781投资咨询号：Z0022343初审：张莎从业资格号:F03088817投资咨询证号:Z0019577复审：赵肖肖从业资格号：F0303938投资咨询号：Z0022015 核心摘要： 2026年中国铝市场正经历三重深层矛盾的交织：总量过剩与结构紧缺并存、国内承压与出口支撑并行、成本塌陷与价格高位并立。三重矛盾共同指向同一方向——价格上行空间有限，高位震荡格局下，价格回调风险持续累积。对于持有现货库存或面临产量释放敞口的产业链企业而言，当前估值区间处于历史偏高分位，而成本锚点持续下移。在此格局下，卖出保值工具在理论估值上的安全边际相对凸显，可作为企业评估自身敞口保护时的重要参考维度。 矛盾一：总量过剩vs结构紧缺 1.1总量端：原铝小幅过剩，再生铝加速替代 电解铝合规产能天花板维持在4500万吨附近，部分违规产能及指标置换过程中的过渡产能导致建成产能统计偶有突破，但实际运行产能受指标严控，净新增极为有限。截至2026年5月，国内建成产能约4608万吨，运行产能4521万吨，产能利用率高达98.7%，行业产能已基本“满负荷运行”。预计2026年国内无大规模净新增产能，全年产量增速仅0.8%～1%。 资料来源：钢联 进口端以长协为主，维持刚性补充。中国铝锭进口高度集中于俄罗斯，2025年自俄进口占比升至80%，每月约15万吨长协直接供应下游。截止26年5月，我国进口111.93万吨，其中从俄罗斯进口量为95.3万吨，占比继续增加，预计2026年铝锭净进口量约250万吨。 图：我国铝进口量 资料来源：钢联 再生铝产能加速释放，是供给端最大的“隐形增量”。国家发改委明确要求2026年再生金属产量突破2000万吨，其中再生铝占比超65%。再生铝因能耗仅为原铝5%，经济性愈发凸显，产业进入黄金发展期，预计2026年产量占比将突破30%。据测算，2026年中国再生铝产量预计同比增长9.3%，增量规模约100万吨量级。 原铝层面供需测算：国产原铝4540万吨+原铝净进口250万吨=4790万吨供给。SMM预测2026年中国原铝消费量约4707万吨。原铝层面静态过剩约83万吨。叠加再生铝1000万吨量级的有效供给直接在汽车铸造件、民用铝合金等领域间接替代原铝需求，原铝实际面临的需求空间压缩远大于83万吨的静态数字。 1.2结构端：新旧动能剧烈切换 经测算，2026年交通用铝、电力电子用铝占比将分别提升至26.9%、22.9%，建筑用铝占比将下降至15.8%。地产用铝占比已从2020年的35%降至22%。 增长端： -乘用车用铝是需求端最大亮点。综合各机构数据并取中性假设，2025年传统燃油乘用车单车用铝量约为187公斤，新能源乘用车单车用铝量约为250公斤，行业加权平均单车用铝量约214公斤。则2025年燃油乘用车（约1560万辆）用铝量约为292万吨，新能源乘用车（约1200万辆）用铝量约为300万吨，两者合计，2025年乘用车用铝量约为592万吨。预计2026年向650万至700万吨迈进，新能源车渗透率提升（从约41%向50%以上迈进）和单车用铝量增加（从250公斤向280公斤以上提升）是双重驱动力。 -电力电子领域，一季度两大电网总投资规模超1600亿元，同比增速接近40%。 -储能和空调铝代铜领域增长有望提速。2026年空调领域铝代铜预计贡献约16万吨增量。 拖累端： -光伏用铝预计2026-2027年增量-65/+10万吨，2026年加速下滑。-建筑用铝持续萎缩，传统地产链需求疲软。 1.3矛盾一的本质 总量上原铝小幅过剩（83万吨）+再生铝大规模替代（1000万吨量级）形成供给端双 重压力；结构上新能源相关领域（车用、电力、储能）的增量尚不足以完全对冲建筑和光伏领域的减量。总量过剩是现实，结构紧缺是局部，整体供需格局偏宽松。 风险管理启示：需求端虽有结构性亮点（乘用车用铝年增约60-100万吨），但增量有限，难以消化供给端的双重压力。在整体偏宽松的供需格局下，价格上行弹性不足，高位持有库存或敞口面临的价格下行风险持续累积。企业应正视"需求亮点不足以驱动价格突破"的现实，避免因局部需求景气而盲目看多。 矛盾二：国内承压vs出口支撑 2.1国内：高库存压制价格弹性 截至6月22日，国内电解铝锭库存124.7万吨，环比减少1.1万吨。虽然自5月中旬确立去库拐点后持续下行，已从5月初的145.6万吨高位降至当前水平，但库存绝对水平仍处历史同期高位。铝锭加铝棒合计社会库存约140万吨左右。并且下游铝加工龙头开工率环比降至63.4%，传统消费淡季深化，需求端支撑边际减弱。此前国内现货大部分维持贴水状态，反映内需疲软的现实。 资料来源：文华财经 2.2海外：供应缺口推升外盘溢价 中东地缘冲突导致海外电解铝大规模减产。阿联酋、巴林合计超320万吨电解铝核心产能遭遇突发停产。中东地区产能下降约216万吨/年，占海外总产能的7%。若计入因原料断供而逐步降负的铝厂，影响范围更大。海湾电解铝产能完全复产需12-18个月，短期供应缺口难以快速修复。 LME铝库存降至历史冰点。LME铝库存已降至31万吨附近的近四年最低水平，全球可流通铝库存仅够约5.6天的消费量。LME现货铝较三个月期铝升水一度触及每吨116.50美元的19年来最高水平。LME3月期铝价格盘中最高触及3787.5美元/吨，创近4年新高。 资料来源：文华财经 2.3出口：国内过剩的唯一泄洪口 “外强内弱”格局下，出口盈利窗口持续打开。2026年5月，中国未锻轧铝及铝材出口量为63.2万吨，同比增长15.5%，环比增长5.7%。1-5月累计出口269万吨，同比增长10.4%。铝材5月出口52.0万吨，同比+15%；铝制品5月出口43.2万吨，同比+14%。出口 端成为当前支撑铝物质流修复的核心驱动。 资料来源：钢联 2.4矛盾二的本质 国内高库存（124-140万吨）+弱需求（开工率63.4%）与海外低库存（31万吨）+大缺口（中东减产216-300万吨）形成鲜明对比。出口通道是连接这对矛盾的关键桥梁——海外缺口支撑出口放量，出口放量消化国内过剩。但这一平衡高度脆弱：一旦中东复产预期增强或价差收窄，出口逻辑可能快速逆转。 风险管理启示：出口支撑是当前铝价"下有底"的核心保障，但也恰恰是最大的不确定性来源。目前沪铝价格中已计入相当程度的出口利好预期。一旦中东局势缓和或LME价差回落，出口盈利窗口收窄，国内高库存压力将迅速释放到价格上。企业应警惕"出口支撑逻辑逆转"带来的价格超调风险，不应将此支撑因素视为长期锚定。 矛盾三：成本塌陷vs价格高位 3.1成本端：氧化铝严重过剩，成本支撑持续下移 氧化铝供应过剩格局明确。截至6月初，氧化铝建成产能已增至11425万吨，运行产能8760万吨，产能运行率76.67%。广西多家新投氧化铝厂持续爬产。库存持续攀升。氧化铝供应过剩及高库存格局较为明确。社会库存及仓单库存处于高位。上期所仓单库存26.8万吨。氧化铝期货主力合约在2800-3000元/吨区间震荡。现货全国均价2690-2756元/吨区间运行。氧化铝多数企业已处于亏损状态，行业利润被严重挤压。据钢联数据，电解铝5月末即时完全成本降至约15725元/吨，。氧化铝作为电解铝的主要原料，其价格持续承压将从成本端拖累沪铝价格的上行空间。 图：氧化铝价格与周度库存对比 资料来源：钢联 3.2价格端：沪铝处历史偏高分位 沪铝主力合约在23700-24300元/吨区间承压震荡。6月22日AL2607报收23880元/吨。现货SMM均价23870元/吨。沪铝价格处于历史偏高分位区间。 宏观层面：美联储6月议息会议释放强烈鹰派信号，美元指数重上100关口，对有色金属估值形成持续压制。市场已从降息讨论演变为加息的可能性讨论。若进入新一轮加息周期，有色金属板块整体仍将在宏观流动性层面上进一步承压。 地缘层面：美伊达成电子版谅解备忘录后，霍尔木兹海峡通航预期升温，前期因地缘冲突计入铝价的溢价持续出清。 3.3矛盾三的本质 高价格与弱成本的背离不可持续。氧化铝成本端持续塌陷，而沪铝价格仍处高位。成本与价格的剪刀差为价格回调提供了空间。在宏观承压（美联储鹰派）和地缘溢价出清的双重压制下，价格向成本回归的概率大于继续上行的概率。 风险管理启示：当前沪铝价格与电解铝完全成本（15725元/吨）之间的价差超过8000元/吨，已处历史极值，当前价格中仍包含较大程度的溢价成分。在氧化铝持续过剩、成本中枢难以上移的背景下，这一高溢价缺乏基本面支撑。对铝产业链企业而言，当前价格区间在历史估值序列中处于偏高分位，叠加氧化铝成本中枢持续下移、价格向成本回归的概率大于继续上行的概率，卖出保值工具在该估值区间内具有较为有利的理论盈亏比和风险保护效果。企业在评估自身敞口及风险承受能力的基础上，可将该区间上沿作为衡量保值介入时机的参考坐标之一。 价格 上行天花板明确：氧化铝成本塌陷+原铝过剩+再生铝替代+宏观承压+地缘溢价出清=沪铝24500元/吨以上阻力强劲 下行有底但非坚不可摧：海外缺口+出口通道+产能天花板=沪铝23500元/吨附近有支撑，但支撑力度取决于出口逻辑的持续性。 一种选择：锁定利润 综合上述三重矛盾的推演，当前铝市场呈现“高价格、弱成本、宽供给、脆平衡”的估值特征。在价格处于历史偏高分位、成本支撑持续下移的背景下，卖出保值工具在理论上为持有现货敞口的企业提供了较高的安全边际保护。以下从估值维度、基本面维度和外部宏观维度，梳理该工具在当前市场环境下的适配性分析： 第一，价格处于历史偏高分位，下行空间大于上行空间。沪铝23700-24300元/吨区间处于历史价格分布的偏高端。在氧化铝成本塌陷的背景下，当前价格与成本的巨大剪刀差不可持续。概率上，价格向成本回归的可能性远大于继续向上突破的可能性。 第二，供给端双重压力持续累积，基本面不支持价格大幅上行。原铝过剩83万吨加上再生铝1000万吨量级的有效供给，供应宽松格局明确。需求端虽有新能源车等结构性亮点（年增量约60-100万吨），但不足以消化供给端的双重压力。供需基本面无法为价格提供持续上行动力。 第三，成本支撑持续下移，价格天花板不断压低。氧化铝价格每下跌100元/吨，电解铝成本相应下移约200元/吨。当前氧化铝价格仍处于下行通道中，成本端的持续塌陷将不断压低沪铝的价格锚点。 第四，宏观与地缘溢价出清，压制因素持续累积。美联储鹰派信号强化、美元走强、地缘冲突溢价消退，三重压制因素叠加，有色金属整体估值承压。当前价格中包含的"风险溢价"正在被逐步挤出。 免责声明 本报告基于安粮期货股份有限公司（以下简称“本公司”）认为可靠的公开信息和资料，但本公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，可随时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺任何有关变更的通知。本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述内容的投资建议，投资者应根据个人投资目标、财务状况和风险承受能力来判断是否使用报告所载之内容和信息，独立做出决策并自行承担风险。本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。