万通发展深度报告解读20260622

参会人：无参会人信息 1、PCIe产业逻辑与认知纠偏 ·PCIe协议通用性分析：PCIe是覆盖笔记本到超级计算机全场景的通用必需协议，不存在超节点不使用的情况，市面所有四卡、八卡、十六卡、六十四卡等配置的设备都必须用到对应芯片。不同于以太网、U.A.link等协议，CPU与GPU连接场景必须使用PCIe协议，核心原因在于PCIe同时支持连接存储SSD、网卡等多类设备，其中SSD的标准协议就是PCIe，不存在让三星、海力士等厂商修改协议的技术路径可能，网卡传输也全部采用PCIe协议。协议迭代方面，PCIe5.0单通道速率32GT/s，PCIe6.0单通道速率64GT/s，PCIe5.0常用通道数为104、144两种，速率和带宽由单通道速率乘以通道数确定。 ·PCIe芯片应用场景梳理：PCIe芯片仅用于服务器柜内的设备连接，不承担节点与节点之间的连接功能。以八卡服务器为例，八卡服务器配置2个CPU、4个PCIeswitch、8个GPU，PCIe的核心应用场景之一就是CPU与GPU之间的连接。除了拓展CPU本身有限的通道数外，PCIe还承担交通指挥枢纽的作用：如果将CPU视作主干道，PCIe就是架设在GPU及其他设备之间的高架桥，可精准控制信息量的传输路径，防止数据堵塞，这一功能定位决定了CPU与GPU连接场景下PCIe的不可替代性，后续市场用量还将 持续提升。 2、PCIe行业市场空间测算 ·行业需求规模测算：PCIeswitch的需求测算不能简单采用CPU数量乘2或GPU数量除2的方式，其需求仅与AI产业强绑定，主要配套四卡八卡及以上的AI服务器，存储服务器机柜内的SSD硬盘也需使用PCIe switch。从国内主流厂商采购数据来看，今年浪潮采购近100万颗、华勤近100万颗、新华三50万颗以上，叠加联想、三大运营商、中兴通讯、华为等市场主体的采购需求，今年国内PCIeswitch总需求至少3-4百万颗。行业需求呈指数级上升趋势，去年浪潮采购量仅三四十万颗，今年实现翻倍不止的增长，整体行业增速完全跟随AI产业增速变动。 ·市场规模与格局说明：当前全球PCIe switch市场呈高度垄断格局，博通市占率99%以上，产品交货周期为52周。定价方面，博通104通道产品售价1000美金，144通道产品售价2000美金。按单颗均价5000元测算，今年国内PCIeswitch市场规模约200亿，往后两年国内市场规模可达500亿以上，增长确定性较高，后续随着PCIe6.0等高规格产品的应用，产品价格还将进一步上涨。从投资标的来看，数度科技具备成长为十倍股的可能性：若未来其能在500亿规模的国内市场占据三四成份额，可实现200亿收入，对应七八成毛利率、五六成净利率，即可实现100亿利润，按30倍PE测算可达到3000亿市值。 3、数度的行业竞争格局 ·国内同类厂商差异对比：当前国内PCIe相关运力芯片赛道主要玩家为盛科通信、澜起科技、数路科技三家，三家产品布局无重叠，赛道分工明确：盛科通信主营博通SkyOut范畴的柜外交换机芯片；澜起科技目前主营Retimer时钟芯片，PCIe6.0相关产品尚在布局阶段未实现量产；数路科技主营博通SkyUp范畴的服务器内部PCIe5.0芯片，目前已实现量产、出货、确收。博通在该领域有SkyOut、SkyUp两条产品线，三家国内厂商分别布局不同产品线细分赛道，不存在直接产品竞争。目前行业内对相关细分赛道的概念认知尚不清晰，英伟达、华为等头部厂商均采用私有协议，不会公开标记PCE相关信息。 ·数度技术地位优势阐释：数路在PCIe芯片领域技术优势显著，商业化进程和博通在国内市场无代际差，赛道稀缺性极强。从行业迭代节奏看，2026年为国内PCIe5.0大范围出货期，2028年及以后国内才会切换到PCIe6.0阶段，当前海外也仅处于PCIe6.0适配阶段尚未大规模出货。数路104通道PCIe5.0芯片去年2月流片完成，经适配后已覆盖国内主流服务器厂商等核心客户，2025年8月被万通发展收购62.98%股权后获得流片资金支持。数路明确技术及业绩规划：对赌及股权激励要求2026年推出144通道PCIe5.0芯片，2027年推出PCIe6.0芯片，2028-2029年推出CXL或类以太网SkyHigh芯片；收入目标2026年6亿元、2027年12 亿元、2028年16亿元，去年公司整体营收仅8000-9000万元，成长斜率极高。该赛道全球仅博通、alib等少数厂商可生产相关芯片，alib当前市值已达三四千亿，数路产品打破了海外厂商的垄断格局。 4、数度产品规划与业绩指引 ·当前产品进展情况：数度104通道PCIe5.0芯片已完成多厂商兼容性认证，中国移动、中国联通、中兴通讯等公开招标及相关认证公示信息可佐证，该款芯片已在大量客户端广泛应用。目前市面上主流可列举的客户均已与公司开展合作，产品进入出货及收入确收阶段，相关业务推进符合股权激励目标要求，更多客户合作细节可通过产业链调研进一步核实。 ·未来产品研发规划：数度在PCIe5.0代际已完成两代产品研发，除已落地的104通道产品外，2026年推出144通道PCIe5.0芯片，两款产品研发工作已全部完成，后续无需额外投入研发费用，对应产生的营收和利润将成为公司发展的核心基础。人员规模方面，公司从2025年不足100人扩张至2026年240-250人，其中8成以上为研发人员，当前全员allinPCIe6.0研发。PCIe6.0研发难度远高于PCIe5.0，底层带宽提升一倍，通道数也大幅上升，目前尚未进入流片阶段，已投入大几千万研发资金，整体前期研发投入将高于此前104通道芯片数亿级的投入规模。 ·业绩指引与竞争壁垒：数度现有两款PCIe5.0芯片可提供稳定 营收利润支撑，叠加大额研发投入构筑的高壁垒，未来基本没有初创企业可在PCIe赛道对其形成挑战，仅上市企业具备同等规模的资金、人力研发投入实力。PCIe6.0预计2028年国内市场进入正式量产阶段，2027年研发定型就将决出市场胜负，率先推出可量产、可商业化PCIe6.0产品的厂商将奠定国内行业最强地位。当前数度的芯片已经代表国内最领先水平，未来两年有望成长为伟大科技公司。公司目标瞄准五百亿规模的PCIe相关市场，预计可拿下30%-50%的市场份额，有望成为两年十倍股，后续可通过104通道芯片出货情况、144通道芯片客户适配进度、2027年PCIe6.0产品落地进度及竞品推进情况持续验证发展成果。 5、核心问题答疑 ·市场与定价问题解答：市场空间测算逻辑清晰：今年国内下游客户采购需求充足，其中浪潮计划采购100万颗，华勤计划采购100万颗，新华三计划采购50万颗以上，叠加联想、三大运营商、中兴通讯、华为等客户需求，全年整体需求可达300-400万颗，按单颗均价5000元测算，今年对应市场规模约200亿，未来两年市场规模翻倍达到500亿属于保守预期。定价方面，博通104通道产品售价1000美元（约7000元人民币），144通道产品售价2000美元（约12000元人民币），交货周期长达52周；竞争对手无锡众芯微104通道产品售价4000-5000元，无144通道产品布局；数度104通道产品定价参考无锡众芯微，144通道为国内 独家，目前仅处于样片阶段未正式商业化，定价参考博通，交货周期仅4-6周，相比博通优势显著。 ·产品适配问题解答：数度相关芯片为基于通用通信协议的通用型芯片，适配所有符合2G/3G/4G/5G/6G标准协议的芯片，不受CPU、GPU厂商限制，英伟达、AMD、英特尔、海光、华为等厂商的芯片均可适配。具体适配范围：a.104通道芯片可适配所有国产卡以及英伟达5090、H100、H200等产品；b.144通道芯片可适配GB200、GB300等高端GPU。场景适配差异明确：英伟达原厂出厂的服务器不会搭载数度的芯片，但国内算力租赁、服务器客户采购英伟达显卡后，若无法采购到博通的对应芯片，可使用数度的产品替代适配。 ·竞品与研发问题解答：研发进展方面，澜起科技PCIe6.0的研发进度以其公开公告为准；数度的PCIe6.0产品要求在明年推出，相关目标已写入股权激励及对赌协议。竞品对比情况：a.无锡众芯微无144通道产品布局，从客户覆盖群体及合作深度来看，数度104通道产品领先于无锡众芯微；b.PCIe Switch与以太网Switch在CPU与GPU连接层存在一定竞争，但GPU与GPU连接层主流厂商均采用私有协议，例如华为、英伟达均使用自有私有协议，二者在该场景下几乎没有竞争空间，仅在公共连接场景存在少量竞争。 ·运营与股权问题解答：股权与利益绑定方面：数度科技约100名核心员工获得万通发展5%的股权激励，对应当前300亿市值约 合15亿元，管理层与公司利益已深度绑定；目前无公开信息表明万通发展会继续收购数度科技剩余股权，从利益一致性角度，收购剩余股权对双方均更有利，可强化绑定效果。运营层面：万通正在持续处置地产业务补充资金，当前数度科技的芯片代工无产能瓶颈。推荐逻辑清晰：数度科技去年刚收购时未有流片成果，属于市场认知中的PPT公司，今年产品已获得下游客户验证，进入收入兑现阶段，目前已推出2款产品，明年有望推出第三款，市场存在较大认知预期差，投资价值突出。