IPO点评：芯碁微装

证券研究报告 芯碁微装(9630.HK)-IPO点评 公司概览 IPO专 用 评 级6.9--评级基于以下标准，最高10分1.公司营运(30%)72.行业前景(30%)83.招股估值(20%)54.市场情绪(20%)7 芯碁微装（以下简称“公司”）成立于2015年6月，以微纳直写光刻为核心技术，专注高端直接成像设备与直写光刻设备的研发、制造及销售。2021年4月以发行价15.23元登陆上交所科创板，募资净额4.16亿元。2026年6月17日刊发H股招股说明书，发行价上限252.73港元/股，预计6月26日正式挂牌交易（根据公司H股发行公告）。公司主营业务分为三大板块：PCB直接成像（LDI）设备、半导体直写光刻设备及维保服务。2025年全年，PCBLDI设备实现收入10.80亿元（占总收入76.7%），半导体直写光刻设备贡献2.33亿元（16.6%），维保服务及其他收入0.94亿元（6.7%）。从产品线结构看，PCB业务仍是收入基本盘，但半导体业务占比呈逐年提升趋势。 财务表现上，2023-2025年，公司经历了从"增收不增利"到"量利齐升"的显著拐点。2023年营收8.29亿元、归母净利润1.79亿元、毛利率42.62%；2024年营收微增至9.54亿元（+15.1%），但归母净利润同比下滑10.4%至1.61亿元，毛利率骤降至36.98%，主因PCB行业周期低谷叠加主动降价抢份额；2025年出现反转,营收14.08亿元（+47.6%），归母净利润2.90亿元（+80.4%），毛利率回升至40.16%，净利率从16.8%修复至20.6%（数据来源：公司年报）。2026年一季度延续爆发态势：营收5.15亿元（+112.5%）、归母净利润1.08亿元（+109.0%），单季利润已达2024全年的67%。利润增速大幅跑赢营收，核心驱动力为AI算力需求爆发带动高多层PCB与高端HDI升级扩产，叠加泛半导体业务高增长放量。 行业状况及前景 全球PCB直接成像设备市场正处于结构性扩容阶段。据弗若斯特沙利文统计，2025年全球市场规模约为140亿元人民币，预计2030年将增长至246亿元，年复合增长率11.9%。增长的核心驱动力来自三方面：AI服务器对高层数、高精度PCB的爆发式需求；5G通信基础设施持续部署带来的高频高速板增量；以及高性能计算（HPC）推动的IC载板国产化进程加速。 优势与机遇 全球龙头地位构筑规模与品牌壁垒。以18.8%的全球市场份额位居PCBLDI设备第一，意味着公司在采购议价、客户信任度、技术迭代效率等方面具备显著先发优势。PCB直接成像设备认证周期通常在6个月以上，客户一旦完成产线导入便形成较高转换成本，存量订单的粘性构成持续收入基础。 技术版图横跨四大场景，稀缺性突出。芯碁微装是全球唯一同时服务PCB、IC载板、先进封装和掩膜版四大场景的直写光刻供应商，国内仅有两家产品覆盖先进封装、仅有三家覆盖掩膜版。这种跨场景能力不仅分散了单一市场的周期风险，更意味着公司具备从PCB装备向半导体装备纵深拓展的技术储备和客户基础。 汪阳TMT行业分析师alexwang@sdicsi.com.hk 先进封装卡位精准，受益于CoWoS扩产浪潮。WLP2000直接面向当前AI芯片产能瓶颈的核心环节，竞争对手有限、国产替代空间巨大。若该产品能在2026-2027年实现规模化交付突破，将成为公司第二增长曲线的核心引擎。 弱项与风险 先进封装业务尚处早期阶段。半导体业务目前仅占收入的16.6%，且其中先进封装直写光刻的量产交付规模尚有限。市场对公司的高估值很大程度上基于对CoWoS设备放量的预期，若客户导入进度低于预期，估值支撑将受到考验。 PCB行业周期性风险不可回避。作为PCB设备的全球龙头，公司核心业绩与下游PCB厂商的资本开支周期高度关联。本轮AI驱动的PCB扩产潮若出现透支性投资后的阶 段性回调，公司订单增速将面临下行压力。 地缘政治与合规风险。公司过往涉及美国OFACSDN名单相关交易（金额较小并已完成合规整改），该事项虽已处置，但仍可能影响部分国际客户及中介机构的合作意愿。此外，半导体设备领域存在出口管制政策收紧的尾部风险。 招股信息 招股时间为2026年6月17日至6月23日，发售价区间为每股240.09港元至252.73港元，对应市值为347.1亿-365.4亿港元，上市交易时间为2026年6月26日。 基石投资者 本次IPO共引入18家基石投资者，认购总额约2.02亿美元（约15.81亿港元），阵容包括合肥国资(合肥建汇/芯耀投资/晶合集成)、JPMorgan、高瓴HHLR、澜起科技、景林(场外掉期)、胜宏科技、CPE Chestnut、博时国际、汇添富、富国、广发基金、通富微电、阳光电源等19家。 募集资金及用途 按发售价中位数246.41港元计，本次IPO募资净额约为30.73亿港元，研发投入占比25%（7.68亿港元），战略投资与收购占比最高达27%（8.30亿港元），海外销售及服务网络投入20%（6.15亿港元），产能扩建投入18%（5.53亿港元），营运资金10%（3.07亿港元）。 投资建议 综合来看，公司作为全球PCB+LDI龙头地位稳固、AI驱动高端PCB需求爆发周期；先进封装CoWoS-L直写光刻国产独供、WLP已获H客户量产订单且27年预期翻倍上量；19家基石阵容豪华且占比近半、含产业资本+顶级PE+头部公募；港股较A股折价50%、估值具有安全垫。基本面质地优异且赛道卡位稀缺、成长确定性较强，基石阵容与AH折价提供双重保护，建议关注认购热度，同期多个招股同时进行，对认购资金造成一定摊薄效应，我们给予IPO专用评分6.9分，建议融资申购。 风险提示 直写光刻技术路线面临掩膜版光刻竞争，若CoWoS-L渗透率不及预期将影响WLP放量；A股近期急涨至历史高位，若A股回调或拖累H股上市后表现。 客户服务热线 国内：4008695517 香港：22131888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国投证券(香港)有限公司（国投证券国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国投证券国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国投证券国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国投证券国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国投证券国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国投证券国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国投证券国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国投证券国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国投证券国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国投证券国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国投证券国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国投证券国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国投证券国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国投证券国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国投证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-22131000传真：+852-22131010