日本金融行业周报（2026年6月）

银行（中村慎一） 日本银行、证券、保险及其他非银行股权 在本周日本央行政策会议上，正如市场预期，宣布了加息25个基点至1.0%，并从2027年4月起停止减少日本国债购买步伐（购买量继续维持每月2万亿日元）。副行长内田的新闻发布会透露出中性的信号，12月会议加息的概率仅微幅变动，仍维持在约94%。[日元存贷利差/贷款利率趋势] 在主要银行中，三菱日联银行、日本兴业银行和三井住友金融集团的相对表现较强，而存款融资成本较高的三井住友信托银行相对较弱。在地区银行中，横滨银行、八十二银行和北越相互银行相对较强，而铃木银行由于高息贷款流失和存款宣传活动，仍呈恶化趋势。在乐天集团， 中村慎一>> BofAS日本研究分析师 +81 3 6225 8824 shinichiro.nakamura@bofa.com natsumu.tsujino@bofa.com菅野夏生，CFA持证人>> BofAS日本研究分析师 +81 3 6225-8720 由于存款利率上升，大型银行（mega banks）的业绩改善较慢，而SBI Shinsei银行终于开始呈现改善趋势。主要银行（major banks）的贷款收益率改善相对强劲，表现为：Aozora > Mizuho > SMFG，这反映了其TIBOR挂钩贷款的高比例。地区性银行（regional banks）的贷款收益率改善预计将有所滞后，例如Resona银行，因为其短期基准利率挂钩贷款的比例高于主要银行，目前相对强劲的顺序是：横滨 > 千叶 > 八王子・长野。在Rakuten银行，约80%的贷款与TIBOR挂钩，且在我们覆盖的银行中利率敏感性较高，但其业绩改善略逊于大型银行平均水平。在SBI Shinsei银行，由于大幅增加对地方政府的放贷，其贷款收益率改善曾受到限制，但在FY3/26年第四季度财报中开始显现改善迹象。 小林雄二>> BofAS日本研究分析师 +81 3 6225 8791 yuji.kobayashi@bofa.com ALM：资产负债管理AOCI：累积其他综合收益BoJ：日本银行 BRK：伯克希尔·哈撒韦公司CET1：普通一级资本工具CMBS：商业抵押贷款支持证券C&I：商业与工业DI：扩散指数ESR：经济偿付能力比率EV：内嵌价值FICC：固定收益、货币及商品FSA：金融服务局FVTPL：以损益计入公允价值 保险，以及其他非银行机构（Natsumu Tsujino）上周我们拜访了三位欧洲投资者。他们大多采取长期投资策略，且观点与我们基本一 致，尽管许多人对JPX和证券市场持看涨态度。更多详情请见第3页。值得注意的是，虽然许多投资者关注股息和回购，但一些对冲基金仍然严格关注市盈率。我们建议使用IFRS调整后的利润来评估这三家财产险公司（参见展位51），其中Sompo HD的市盈率最低。 日本央行加息后，长期和超长期日本政府债券收益率下降，这给寿险公司带来了宽慰。然而，周五收益率急剧飙升，表明这种安心并不合理。超长期收益率持续上升将增加市场不稳定，并对利差造成压力。如果收益率在一个相对较高的水平稳定下来，那么保证利率的竞争应该会缓和，对于拥有正向新资金流入的寿险公司而言，即使不轮动日本政府债券组合，利差也能得到改善。 市净率：当前估值溢价货币政策会议：MPM中期计划：MTP市值调整：MVA净资产：NAV净利润：NP隔夜指数掉期：OIS财产险：P&C T&D的股价波动很可能反映了在TDF出售公告附近股价大幅上涨后的获利了结。与第一生命集团的股息收益率差距已显著扩大，这使得第一生命在短期内相对更具吸引力，这一点可以理解。但另一方面，下行空间似乎也有限。随着海外私募股权基金对日本寿险公司表示出兴趣，一些投资者正在考虑收购场景的潜在可能性。 PPOP：预提前营业利润RoEV：嵌入价值回报率SaaS：软件即服务SFG：索尼金融集团 请参阅“其他重要披露”以获取有关在特定司法管辖区承担此处信息责任的花旗证券某些实体的信息。受雇于BofAS的非美国附属机构，且根据FINRA规则未注册/不具备研究分析师资格。BofA证券确实并与寻求与其研究报告涵盖的发行人进行业务往来。因此，投资者应注意该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策的单一因素。请参阅第40至43页的重要披露。分析师资格认定见第37页。目标价格依据/风险见第27页。 东京证券交易所：TSE财富管理：WMW.R.伯克利：WRB 银行 欧洲央行会议立场中性，但倾向于超过1.5%的中性利率目标。 在6月17日的日本央行政策会议上，正如市场预期的那样，宣布了加息25个基点至1.0%，并停止从2027年4月起减慢日本国债购买步伐（月度购买量继续约为2万亿日元）。乌奇达副行长新闻发布会既不鹰派也不鸽派，12月会议加息的可能性仅略有变化，仍约为94%。尽管在政策会议当天确实观察到银行股存在获利了结的抛售行为，但我们的观点保持不变，即对日本银行股在中期内持看涨态度。我们认为大型银行比地区银行更具吸引力，依据如下：(1)未来每六个月左右加息的政策保持不变，且股票市场定价的一年期远期1个月利率（即终点利率）超过1.5%的可能性已增加，预计年底前会超过1.5%；(2)2027财年第三季度净利润指引超出市场预期，且对上半年业绩上调的预期较高；(3)在2027财年第三季度上半年业绩公布后，市场对2028财年第三季度净资产收益率（ROE）的关注度将加强。 日元贷款-存款利差/贷款收益率在2026财年的重组趋势 根据2026财年全年业绩，我们重新评估了覆盖银行的“存贷利差”。在主要银行中，三菱日联银行 > 神户银行 > SMFG相对表现更优，而SMTG因存款资金成本较高相对表现较差（见附表32）。在地区银行中，横滨富士银行 > 八十二银行·长野银行和第一北陆银行相对表现更优，而铃木银行因过去高息贷款的摊销和存款营销的扩张而呈现恶化趋势（见附表33）。乐天银行因存款利率上升而近期呈现恶化趋势，而SBI新泻银行因高息定期存款的摊销而呈现改善趋势（见附表34）。 主要银行贷款收益率（见第35页展品）的改善程度按顺序相对较高，其中奥村银行（超过70%，其TIBOR挂钩贷款比率较高）表现最佳，其次是三菱日联银行（约60%），再次是SMFG（超过50%）。与此同时，短期基准利率挂钩贷款比率高达45%的瑞穗银行则相对落后，但随着短期基准利率以政策利率为基准、滞后六个月的时间上升，预计收益率改善程度将加速滞后，未来改善步伐有望加快。 观察区域银行贷款收益率的变化（见展位37），由于短期基准利率挂钩贷款比率高于大型银行，预计将出现与Resona类似的滞后改善，但目前横滨 > 千叶 > 八重洲长野相对表现更优。横滨的TIBOR比率相对较高，千叶则通过稳步反映短期基准利率上涨并在固定利率贷款合同续签时纳入市场利率，实现了相对较大的改善。八重洲长野的固定利率贷款占比约为54%，但由于其中一半的剩余期限在一年以内，贷款收益率的提升相对较大。在铃鹿，2018年前以约3-4%的高利率积累的旧贷款组合正逐步偿还，对整体日元贷款收益率形成下行压力，最终转为筑底趋势，但与同业相比仍相对落后。 关于乐天/三井住友信金（见附表39）的贷款收益率改善情况，乐天方面，由于约80%的贷款与TIBOR利率挂钩，即使在我们覆盖的银行中，利率敏感性也较高，但改善程度落后于大型银行平均水平。我们推断，背景原因是贷款利差改善的速度，而非基准利率，有所滞后（大量财政厅贷款也是一个背景因素）。三井住友信金方面，由于向地方政府等大幅增加贷款，此前贷款收益率的改善有限，但在2026财年第四季度业绩中，贷款收益率与2025年12月日本央行25个基点的加息同步改善，最终开始显现改善迹象。 保险、经纪及其他非银行机构 来自欧洲的投资人反馈；对日本兴趣浓厚，尤其是P&C 保险公司、ORIX和证券公司 上周我们用了三天时间与欧洲的投资者会面，其中大部分是倾向于只做多头的基金。对日本的兴趣依然浓厚，特别是在财产险和意外险公司、ORIX以及证券领域。许多人同意我们偏好财产险而非人寿险的观点。提问则集中在人寿和非人寿两大领域的潜在并购目标上。 在财产险（P&C）领域，投资者更关注战略性股权出售和对企业代理渠道的改革如何影响企业客户关系。长期持有型投资者则不太关注股权处置的速度，因为无论如何都会按计划出售。在该领域内，Sompo HD相对更受青睐。在结果公布后，很少有投资者将Sompo HD调整后ROE定义的改变（旨在解释其调整后ROE相对于其计划的情况）视为负面因素。此外，Sompo HD每年近20%的每股派息（DPS）增长预期尚未得到广泛认可，这也令人惊讶。相反，关注点集中在并购能力、海外执行，以及东京海上HD与伯克希尔哈撒韦（BRK）合作战略意义上。 值得注意的是，尽管许多投资者关注股息和回购，但一些对冲基金仍然严格关注市盈率。我们建议使用IFRS调整后的利润来评估这三家财产险公司（见附表51），其中索菲亚HD的市盈率最低。 对于SFG而言，即使投资者理解ESR在批量违约风险方法下显得过于悲观，并且已采取措施可能将40年期JGB收益率与125%的ESR相一致地推升至7%，他们仍然担忧，如果超长期收益率进一步上升且ESR下降，即使ESR仍高于125%，也可能出现抛售压力。 当前环境下，投资者认为证券和JPX都具有吸引力。当被问及为何仅对JPX给予“买入”评级时，我们解释说，我们更偏好JPX，并因其风险较低（在中东、AI等波动背景下）而给予“买入”评级。投资者普遍理解了这一定位。 目前市场对ORIX公司股价的上涨空间也抱有浓厚兴趣。鉴于其在东芝公司的股权价值以及科旭亚公司股价的间接影响已基本反映在当前股价中，投资者正关注进一步的资本再循环和股东回报改善能否推动股价进一步上涨。 野村批发收入更新 野村于6月16日表示，截至6月12日，批发收入同比增长约30%。这意味着环比增长10%（+300亿 vs. 第四季度），大致比第三季度增长+8%。然而，需要考虑人力成本上升。若包含财富管理业务的温和环比增长，第一季度净利润可能接近1000亿日元。 图91显示了基于上半年派息的第三季度和第四季度利润及股息收益率。当前估值隐含了盈利已反映约20%高于第三季度至第四季度平均水平的预期，表明强劲前景主要体现在股价中。 金融业表现与估值 彭博，美国银行全球研究。大型银行：三菱日联银行/三井住友银行/三和银行。地区银行：日本树脂银行/横滨银行/千叶银行/富士银行/静冈银行/相模湾银行/京都银行/77银行/八十二银行/长野银行/群马银行/大石北陆银行/目白银行/滋贺银行。人寿保险：JPI/东京生命/第一生命/SFG。财产险：日本财产保险/MS&AD保险/东京海上日兴保险。租赁：オリックス/东京租赁/三菱商事住宅金融。证券经纪：野村证券/大和证券。美国银行全球研究。 彭博，美国银行全球研究，注：2025/12/30=100大银行：三菱日联/三井住友/三和地方银行：日兴/横滨/千叶/富士信/石川/铃鹿/京都/77/八十二/长野/群马/大石北陆/目黑/滋贺人寿险：JPI/第一生命/日生/第一相互财产险：日本财产/MS&AD/东京海上HD租赁：大和/东京租赁/三菱商事HC经纪：野村/大和 第六项：保险、经纪、非银行：第一生命2026年初至今表现优于同行 个股表现（2026年至今） 图7：SMTG相对于大型银行的优势在2%至3%的范围内 图9：大型银行处于4%区间，SMTG具有5%的相对优势 彭博，美国银行全球研究部估计，注：回购基于公告。美国银行 全球研究部 公司披露，彭博，美国银行全球研究估计美国银行全球研究 银行 第12项证据：在大型银行中，三菱日联银行（MUFG）的估值相对保守；在地区银行中，铃鹿/目白/群马+大石北陆银行的市净率-净资产收益率矩阵在2027财年存在低估。 彭博社，美国银行全球研究部估计。注意：当前市净率