全球经济背景
- 全球经济面临持续通胀和 resilient 增长，形成 late-cycle“higher-for-longer”格局，并出现 reacceleration 趋势。
- 通胀压力更具结构性，受地缘政治、能源和供应链等因素驱动，核心服务业保持坚挺，而商品价格则有所回落。
- 头部指标看似受控，但潜在压力逐渐扩大，政策可能比预期更宽松，实际利率下降支撑了金融状况和全球流动性。
美国经济与 FOMC 会议展望
- 美国通胀压力成为结构性问题，住房通缩减弱，核心服务业保持粘性，可持续降低通胀的途径有限。
- FOMC 会议预计将维持利率不变，移除宽松倾向，并可能暗示未来加息。
- 拜登可能采取谨慎鸽派立场，强调通胀部分由一次性供应冲击驱动，人工智能驱动的生产力增长可能长期抑制通胀。
- 经济增长保持稳定，GDP 预计接近 2.7%，消费支出保持韧性，受强劲零售销售支持。
通胀数据
- 5 月 CPI 数据符合预期，但核心商品价格下降，核心服务价格上升，推动核心 PCE 上涨 0.35%。
- 通胀仍然坚挺，Fed 面临持续的地缘政治风险和潜在压力。
全球利率
- 美国国债收益率仍然较高，政策有效宽松，实际利率下降支撑了流动性。
- 市场预期长期“higher-for-longer”利率环境，降息概率降低。
- 持续的供应冲击将通胀粘性保持在高位，长期收益率下限受限。
市场流动性与配置
- 债券市场资金流入强劲，尤其是投资级信用债、国债和市政债，而高收益债和新兴市场债券出现资金流出。
- 股票市场继续吸引大量资金，科技股 seeing record inflows，而加密货币和黄金则持续资金流出。
- 市场情绪指标显示高位，BofA Bull & Bear 指标达到 8.8（“卖出”信号），通胀高于 4% 和政策可能转向加息将收紧金融状况。
信用市场
- 投资级信用债需求强劲，技术面良好，而低质量信用债面临更弱的边际流入和更高的再融资压力。
- 杠杆融资表现取决于基本面和人工智能相关资本支出，发行结构转向主题化，而非周期性。
- 高收益债和贷款市场对利率冲击的敏感性低于 2022 年，高起始收益率、较短期限和更强的投资者配置降低了脆弱性。
- 人工智能驱动的资本支出是主要的供应波动因素，抵消了传统发行量的下降。
市政债
- 市政债市场预计将在夏季保持区间震荡，收益率稳定，利差收窄，市政比率上升，收益率曲线趋平。
- 供应保持健康，新资金活动和再融资活动推动全年发行量接近 6000 亿美元。
- 需求受强劲的家庭参与支持，而银行持有量继续下降。
- 政策风险仍然是主要的不确定性，尤其是潜在的 reconciliation 法案和联邦拨款改革。
行业总结
- 利率策略： 预计 Fed 将维持利率不变，2 年期利率存在加息风险，持有前端通胀平价债券。
- 流动性与配置： 市场处于 late-cycle 阶段，风险偏好强劲，但政策风险和通胀风险上升，资金流入债券市场，尤其是投资级信用债、国债和市政债。
- 机构抵押贷款支持： 市场情绪转变，利率下降，抵押贷款利差收窄，结构主题日益重要。
- 非机构抵押贷款： 全国住房市场推动非机构抵押贷款市场活跃，单户住宅抵押贷款证券化放缓，住房基本面混合，租金显著低于拥有成本。
- 商业抵押贷款支持： 发行量激增，市场 readily 吸收供应，利差稳定至收窄，投资者关注高质量资产，尤其是较短期限结构和 AAA 商业地产 CLO。
- 机构商业抵押贷款： 发行人活动强劲，供应预计将超过近年水平，利差稳定至收窄，投资者偏好高质量、短期限资产。
- 资产支持证券： 市场进入 reacceleration 阶段，收益率和利差受限，回报主要受 carry 驱动，但 increasingly 敏感于事件风险。
- 抵押贷款支持证券： 实现利率在狭窄范围内波动，利差稳定，事件催化剂可能导致快速市场波动。
- 投资级信用债： 市场处于 late-cycle 阶段，对高收益 carry 的需求持续，但信用风险和更弱的边际流入导致对风险更谨慎。
- 高收益债： 对利率冲击的敏感性低于 2022 年，人工智能驱动的资本支出抵消了传统发行量的下降，再融资压力上升，重组风险增加。
- 市政债： 预计夏季将保持区间震荡，收益率稳定，利差收窄，市政比率上升，收益率曲线趋平，基本面稳固，技术面支持。
