首次覆盖AI电源逐级升级，电容业务进入爆发周期

江海股份(002484)[Table_Industry]电子元器件/信息科技 ——江海股份首次覆盖 本报告导读： 公司是国内少数同时布局铝电解电容、超级电容、薄膜电容三大产品线，并实现上游材料一体化的平台型企业，受益于AI电源升级，电容进入量价齐升的爆发周期。 投资要点： 平台型电容器龙头定位清晰，三大产品+核心材料构筑长期壁垒。公司2025年实现营业收入54.84亿元，同比增长14%；毛利率为24.1%，保持稳定；归母净利润为6.75亿元，同比增长3%。按业务拆分测算，2025年铝电解电容业务营收44.18亿元，约占总收入81%，同比增长12%；超级电容业务营收3.52亿元，占比6%，同比增长53%；薄膜电容业务营收5.75亿元，占比10%，同比增长34%。公司铝电解电容业务是基本盘，薄膜电容和超级电容处于加速放量阶段。 AI加速驱动电源模块升级，随着功率提升，铝电解电容需求加速放量。公司三大类产品（铝电解电容器、薄膜电容器、超级电容器）在服务器电源应用领域已全面铺开，取得较大规模应用及良好市场评价，公司目前已经在服务器电源领域获得批量订单。铝电解电容方面已经新建Snap-in全自动生产线3.0版，并针对固液混合、MLPC产品进行技术升级和产能扩充。高压化成箔自给率约70%-80%，同时推进腐蚀箔比容提升、节电化成等核心材料研发。 公司在超容和薄膜电容业务方面，均受益于AI驱动。①超级电容器因应服务器电源、电网调频等领域需求增长，已启动技改扩产和新建产线规划，确保产能满足新兴应用的批量订单需求。②薄膜电容器方面，重点提升内部配套能力，通过降本增效和高端产品研发（如三相交流薄膜电容器）增强竞争力，扩大细分市场份额。 风险提示：新产品导入不及预期风险；需求波动风险；市场竞争加剧风险 目录 1.盈利预测和投资建议........................................................................41.1.收入与盈利预测..........................................................................41.2.估值分析....................................................................................52.风险提示..........................................................................................6 1.盈利预测和投资建议 1.1.收入与盈利预测 公司是国内少数同时布局铝电解电容、超级电容、薄膜电容等多个产品线，并实现上游材料一体化的平台型企业，受益于AI电源升级，电容进入量价齐升的爆发周期。①铝电解电容方面已经新建Snap-in全自动生产线3.0版，并针对固液混合、MLPC产品进行技术升级和产能扩充。高压化成箔自给率约70%-80%，同时推进腐蚀箔比容提升、节电化成等核心材料研发。②超级电容器因应服务器电源、电网调频等领域需求增长，已启动技改扩产和新建产线规划，确保产能满足新兴应用的批量订单需求。③薄膜电容器方面，重点提升内部配套能力，通过降本增效和高端产品研发（如三相交流薄膜电容器）增强竞争力，扩大细分市场份额。 1）铝电解电容：下游应用包括新能源、工业、车规、消费电子、AI等。其中用于AI电源模块的牛角电容已经逐步放量，受益于AI领域的需求拉动。我们预计2026-2028年营收增速分别为25.00%、35.00%、31.00%，由于铝电解电容整个行业因为供需问题已经逐步开始涨价，我们预计毛利率 分别为29.00%、33.00%、34.00%。 2）超级电容：主要用于AI电源的功率削峰作用，随着AI电源模块功率越来越大，需求逐步放量。由于基数较小，我们预计2026-2028年营收增速分别为70.00%、120.00%、90.00%。考虑供需问题，逐步涨价，我们预计毛利率分别为19.00%、24.00%、30.00%。 3）薄膜电容：主要用在高压侧，整体需求的爆发还未完全到来。我们预计2026-2028年营收增速分别为15.00%、20.00%、30.00%，毛利率分别为14.00%、15.00%、16.00%。 4）MLPC：叠层高分子固态铝电解电容器，用于芯片侧，逐步替代部分高容MLCC，属于高毛利产品，业务逐步放量。我们预计2026-2028年营收分别为1.50、3.00、5.40亿元，毛利率分别为50.00%、55.00%、60.00%。 5）电极箔：公司自身电容器的上游材料，大部分自供，一部分外售。我们预计2026-2028年营收增速分别为15.00%、15.00%、15.00%，毛利率分别为21.00%、22.00%、23.00%。 最终我们预计2026-2028年公司营业收入分别为70.89/100.43/140.41亿元，归母净利润分别为11.00/19.06/29.13亿元，EPS分别为1.29/2.24/3.42元。 1.2.估值分析 我们采用PE估值法，我们选取艾华集团、三环集团、风华高科、顺络电子作为可比公司，这五家同属于被动元器件领域的核心玩家，依次主要从事铝电解电容、MLCC、MLCC和电感。①艾华集团：核心是铝电解电容业务，主攻消费电子、照明、工控、部分新能源；②三环集团：核心是MLCC、陶瓷基片等业务；③风华高科：核心是MLC、片式电阻、片式电感等业务；④顺络电子：核心是片式电感、LTCC、变压器等业务。可比公司27年平均PE为64倍，考虑到公司在铝电解业务领域全面布局，给予27年行业平均估值PE 64倍，对应合理估值为1219.84亿，对应目标价143.36元。 2.风险提示 1）新产品导入不及预期风险 公司正在推进MLPC、固液混合、超级电容在AI服务器、数据中心、电网储能等场景的导入，若客户认证、放量节奏或研发进展低于预期，将影响成长逻辑兑现。 2）需求波动风险 公司产品广泛应用于工业自动化、新能源、储能、汽车电子、AI服务器等领域，若工控、新能源或数据中心需求不及预期，可能影响收入增长与产能利用率。 3）市场竞争加剧风险 电容器行业下游应用广泛、竞争较为激烈，尤其薄膜电容在新能源和电动汽车市场面临竞争激烈、规模偏小、产品结构较窄等压力，可能拖累盈利改善。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所