华创证券研究所：沃什的野望：五“刀”重构美联储
主要观点
华创证券研究所认为，此次FOMC会议最大看点是沃什开启美联储机制改革的序幕，即宣布“在货币政策广泛执行至关重要的五个核心领域各成立一个工作组”，涵盖沟通机制、资产负债表、数据使用和依赖、转型时期的生产率与就业、通胀框架五大领域，工作组“从第一性原理出发，提出尖锐问题，审视现有惯例，寻找替代方案，并最终提出下一步举措供政策制定者参考”，将在“未来两周内开始工作”、“希望大多数工作组在年底结束工作”。我们对这五大货币政策执行领域的历史背景、改革目的、可能措施和潜在影响，尝试做一些初步的讨论和分析。
沟通机制
- 历史背景：从格林斯潘的“建设性模糊”到伯南克的“前瞻性指引”，再到耶伦和鲍威尔时期的“信息过载”，美联储的沟通机制经历了多次演变。
- 改革目的：打破“言辞困境”，缩小美联储声音，提高政策灵活性。
- 可能措施：删除前瞻指引、减少新闻发布会频率、弱化SEP和点阵图、减少官员公开演讲。
- 可能影响：短期内市场波动率中枢提升，中长期市场定价机制重构。
资产负债表
- 历史背景：从“稀缺准备金”到“充裕准备金”，多轮QE导致美联储资产负债表规模大幅膨胀。
- 改革目的：寻求缩表路径，为美联储“瘦身”。
- 可能措施：放松流动性监管、降息。
- 可能影响：美债利率曲线陡峭化，流动性冲击程度取决于监管调整与缩表节奏的匹配度。
数据使用和依赖
- 历史背景：传统官方统计数据“过时”且“频繁修正”，私营部门实时数据兴起。
- 改革目的：“实时央行”，为政策制定者提供更准确、更相关、更具当代性、更具可操作性的经济状态信息。
- 可能措施：综合私营部门实时数据，建立实时经济数据网络，开发即时数据预测模型。
- 可能影响：提升决策质量，催生“央行数据服务”新市场。
转型时期的生产率与就业
- 历史背景：AI发展重现“索洛悖论”，劳动力面临结构性变化，AI重塑劳动力市场。
- 改革目的：为“AI时代”重塑就业与生产率评估和分析框架。
- 可能措施：建立AI需求侧跟踪体系，优化生产率测算，强化AI影响案例研究。
- 可能影响：为沃什的生产率繁荣叙事提供证据支持，避免货币政策紧缩误判。
通胀框架
- 历史背景：从隐形通胀目标到灵活目标通胀制，再到平均目标通胀制，美联储的通胀框架经历了多次演变。
- 改革目的：研究通胀驱动因素，分析美联储的通胀责任，更好地衡量通胀。
- 可能措施：引导美联储内部“非正式”采用新的通胀衡量目标，如截尾平均PCE或中位数PCE。
- 可能影响：为生产率繁荣叙事下的降息或温和利率路径提供新的数据支撑。
6月FOMC会议
- 会议决定：将联邦基金目标利率区间维持在3.5%-3.75%，符合市场预期。
- 会议声明：篇幅大幅缩短，删除前瞻性指引的措辞，政策决定提前。
- 点阵图：沃什未提供预测，其余18位成员中，9人预测今年至少加息1次，9人预计维持利率不变或降息。
- 经济预测：今年通胀预测明显上调，经济增长和失业率预测小幅下调。
- 市场反应：市场加息预期明显上升。
- 结论：美联储官员们当前表现出的鹰派，“姿态”有可能重于“倾向”，倾向于美联储今年将维持利率不变。
风险提示
对沃什机制改革的理解存在偏差；美国经济和通胀形势超预期。
