滴普科技深度投研报告：企业级AI Agent领航者，聚焦制造业深度场景，即将迎来业绩拐点。

企业级AI Agent领航者，聚焦制造业深度场景，即将迎来业绩拐点。 评级：买入 报告日期：2026年6月11日 免责声明 本报告仅供东吴证券国际经纪有限公司（以下简称“东吴证券国际”或“本公司”）的客户使用，本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。如任何司法管辖区的法例或条例禁止或限制东吴证券国际向收件人提供本报告，收件人并非本报告的目标发送对象。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。东吴证券国际可能在法律准许的情况下参与及投资本报告所述证券发行人之融资交易，也可能为有关发行人提供投资银行业务服务或招揽业务，及／或于有关发行人之证券或期权或其他有关投资中持仓或持有权益或其他重大权益或进行交易。阁下应考虑到东吴证券国际及/或其相关人员可能存在影响本报告及所载观点客观性的潜在利益冲突，请勿将本报告视为投资或其他决策的唯一信赖依据。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载资料及意见均获自或源于东吴证券国际可信之数据源，但东吴证券国际并不就其准确性或完整性作出任何形式的声明、陈述、担保及保证(不论明示或默示)，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。于法律及／或法规准许情况下，东吴证券国际概不会就本报告所载之资料引致之损失承担任何责任。本报告不应倚赖以取代独立判断。 本报告及其所载内容均属机密，仅限指定收件人阅览。本报告版权归东吴证券国际所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券国际同意，并注明出处为东吴证券国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券国际评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 东吴证券国际经纪有限公司Level 17, Three Pacific Place, 1 Queen's Road East, Hong Kong香港皇后大道东1号太古广场3座17楼Tel电话：(+852) 3983 0888（公司）(+852) 3983 0808（客户服务）公司网址：http://www.dwzq.com.hk/ 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上 目录 SCS HK research A.核心投资逻辑B.股权架构与公司治理C.公司定位、产品体系与收入结构D.核心竞争壁垒与差异化优势E.历史财务复盘（2022-2025）F.2026-2028年业绩高增长展望G.行业对标与可比公司估值H.投资总结与配置建议I.财务模型J.核心风险提示 核心投资逻辑 对比通用大模型和OA类AI应用，滴普科技深耕制造业与零售业复杂业务场景，核心武器是企业本体语料库（1.1TB），直接替代专业岗（AI工艺工程师等），构建“行业知识+模型能力”双重护城河。 2025年营收4.15亿（同比+70.8%），经调整亏损收窄至2754万（同比-71.4%）；预计2026年营收8-9亿（同比+100%+），2027年冲刺18-19亿，净利润和经营性现金流同步转正。 毛利率从2025年55.1%向60%迈进，三费（销售/行政/研发）费用率确定性下降，收入高增叠加利润弹性，成长路径清晰。 在复杂领域持续积累高质量语料，形成特定领域专业能力 股权架构与公司治理 截至2025年10月28日上市时： 关键治理安排 •创始人一致行动人协议（赵杰辉+杨磊），合计持有32.10%投票权，战略决策稳定连贯； •员工持股平台覆盖核心技术与管理层，激励到位； •创始团队具备深厚To B服务背景（华为、阿里），独立非执行董事占比符合港交所要求，治理结构成熟。 公司概览与战略定位 企业级AI员工基础设施平台 •公司于2025年10月在港交所上市，定位“AI时代企业数字员工基础平台”•核心产品DeepX企业大模型（自研128B参数，计划推出200B+）+ Fast.ai平台（企业级Agent OS），已积累286个工业/零售Skill•有机整合企业内部知识、图纸、工艺文档转化为结构化知识网络。将企业内部知识、图纸、工艺文档、传感器数据、点云等转化为模型参数形式的“活体记忆” 收入结构已实现战略转型 •FastData（数据智能传统业务）：2025年收入1.61亿元，占比38.7%，稳步增长+5.2%•FastAGI（AI员工核心增长引擎）：2025年收入2.54亿元，占比61.3%，同比激增+181.5% 差异化布局： Ø私有云：服务大型制造企业，高客单价、高粘性Ø桌面级硬件“小盒子”（2026年全新产品，非去年一体机）：面向专业个人，毛利率高达80%+Ø云端SaaS：面向海外客户，订阅制、稳定性强 核心定位总结 •市场定位：深耕“长坡厚雪”赛道： 制造业（51%收入）：涵盖装备制造（航空航天、航海）、汽车制造（新能源头部⼚）、IC电路及大型民用装备。 零售消费（约30%收入）：客户包括百丽等头部企业。 •非ERP替代：公司并非传统ERP的替代品。ERP、CRM等系统仅作为取数平台。公司可以连接这些系统的数据，也能连接企业知识库，并通过访谈、蒸馏等方式将隐性知识转化为可执行的AI员工能力。 •技术路线：企业AI的核心不再只是检索问答，而是需要承载私有、动态变化的业务逻辑，实现结构化沉淀、可推理、可追责。传统RAG方案价值正在减弱。 滴普科技产品矩阵 •战略定位：以建设“AI时代企业数字员工基础平台”为战略 •平台底座：DeepexiOS AI级企业操作系统（以Deepexi企业大模型+FastAGI企业智能体平台协同而成） 分赛道增速与公司可触达市场 公司可触达市场推演： Ø2026年：SOM约1.8%Ø2027年：SOM约3.0%Ø2028年：SOM约4.5% 行业政策催化与采购增量测算 采购增量测算 •平均每家增量预算约80-120万元•潜在增量市场约1.9-2.9亿元 核心竞争优势 核心竞争力一：稀缺语料库构筑先发优势 公司积累1.1TB企业本体语料库，服务400余家头部客户——这并非简单原始数据，而是经过本体建模的“机器可理解知识网络”。后来者无法绕过时间和客户深度壁垒复制。 核心竞争力二：“碳基蒸馏”最后一公里能力 与客户岗位明星员工深度交流，将隐性的岗位知识和执行逻辑转化为可训练的技能形成AI员工，提供通用模型无法触及的业务落地交付，客户粘性极强。 核心竞争力三：一体化全栈技术闭环 “自研大模型+AI员工平台+应用落地”的垂直一体化能力。滴普科技刚入选“2026福布斯中国人工智能科技企业TOP50”，制造业收入约占百分之51，成为产业数智化转型的核心支撑平台。 智能复利效应：公司在复杂领域持续积累高质量数据集（包括图纸、科学计算、多模态数据），使模型在特定领域形成更强的专业能力。 本体范式vs RAG vs Palantir横向对比 核心技术壁垒：三层模型能力与长任务规划 ◆三层模型能力 ①自动识别文件领域、生成语义关系②理解离散制造行业公开数据③结合企业私有数据快速生成专属知识体系 ◆长任务规划能力 -基于企业知识网络完成故障定位等长任务-可调用外部模型（Claude、Gemini等）的coding能力作为工具补充 ◆数据与场景飞轮 -已积累1.2T tokens企业本体高质量训练语料（以制造业为核心）-服务400+头部客户，覆盖108个大型场景（维修、生产、工艺等通用场景，以及船舶、飞机等行业垂直场景） 传统RAG价值趋零，企业AI转向“活体记忆” ◆大模型上下文窗口已达兆级tokens，可一次性接收海量原始文件 ◆推理成本持续下降，趋近于零→外挂检索（RAG、向量数据库、知识图谱）不再必要 ◆企业AI核心需求转变：-不再只是检索问答-需要承载私有、动态变化的业务逻辑-实现结构化沉淀+可推理+可追责 滴普科技核心优势： Ø不同于仅做RAG/知识库的厂商价值面对逐步消失的风险，公司长期看更有优势Ø公司采用本体范式，将企业知识训练成以模型参数形式存储的“活体记忆”Ø相较Palantir静态Schema模式具备代际优势 •随着大模型上下文窗口扩展和推理成本下降，外挂检索方案的必要性正在降低。公司采用本体范式，将企业知识训练成以模型参数形式存储的“活体记忆”，相较传统RAG方案具备代际优势。 技术路线对比：滴普DeepSOSvs. Palantir传统模式 差异化收费模式与客户分层 ◆Deep Nova通过边云协同策略匹配边缘算力需求，内存覆盖100MB–260MB 增速依据 全球化布局与海外进展： •香港市场：已覆盖香港医管局等香港公用事业机构。•中东与东南亚：中东地区受益于“信创”需求（替代美国系统），可拓展市场。•新加坡主体：基于AWS和微软云提供全球化云服务 2026年新签合同支撑： •2026年上半年新签合同预计可达4.5亿元•2025年遗留订单1亿+元•转化确定性高 毛利率提升路径量化（2026-2028） 费用率下行锚定与季度盈利拆分 财务复盘（2022-2025A） 关键变化信号 •收入高速增长，主要由FastAGI驱动，公司已完成从数据服务向AI解决方案的战略转型。 •毛利率持续提升，反映了模型成熟、交付效率提高以及高毛利业务（如硬件盒子）占比增加。•费用率显著下降，规模效应开始显现，尤其是销售和研发费用率。•Non-IFRS净亏损大幅收窄至2750万，距离盈亏平衡仅一步之遥。 未来三年盈利预测(2026-2028E) 关键假设验证 营业收入高增长 1.海外云端业务放量（中东、香港）2.医疗领域桌面助理铺开3.现有大客户增购及新客户拓展 •收入高增的支撑：2026年上半年新签合同预计有4.5亿，加上2025年遗留的1亿+订单，转化确定性高，为全年目标打下坚实基础。 •毛利率提升的驱动：公司自研的60B模型已成熟，100B模型即将推出，AI员工在内部开发、代码生成、售后支持等环节对人工的替代作用显著。 毛利率提升 1.模型迭代提升交付自动化；2.AI员工内部替代降低服务成本；3.高毛利硬件业务占比提升 •费用率下降的路径：销售费用率计划从25.4%降至20-23%，行政开支率（扣除上市费用）从10%降至8%，研发费用率维持在25%左右 可比公司估值分析 估值对照与结论 •可比公司平均2026年PS约为33.2倍，去掉palantir平均约为24.5倍 五大风险量化情景测算表 前五大客户依赖度： •2024：约44%（公司招股书）•2025：约42%（公司2025年报） 月度跟踪清单（催化/利空事件） u中期看点： u近期催化剂： •海外云端SaaS规模化收入加速•医疗机构桌面硬件放量增长•制造业收入占比持续提升（装备制造、汽车、IC电路等），零售消费客户覆盖百丽等 •2026年内GAAP口径盈利转正•经营性现金流转正•中东及海外项目持续落地•新加坡主体推进中•香港公用事业项目持续交付 总结与建议 核心投资命题 滴普科技站在从“高投入期”迈向“高回报期”的关键分水岭上。凭借对制造业复杂场景的深度穿透和高质量的企业本体语料积累，公司已经构筑起了先发性的核心竞争壁垒。随着“AI员工”解决方案在越来越多头部客户中落地验证并快速规模化采纳，收入将进入翻倍式增长通道，利润率和现金流改善趋势同步形成，属于兼