5月金融数据呈现总量回升、结构仍待改善的特征。社融较4月回升，但同比少增，主要受政府债高基数和贷款少增影响；企业债券、股票融资和未贴现银承同比多增，对社融形成补充。信贷端，企业贷款同比多增但主要由票据支撑，中长期贷款仍为负增；居民贷款较4月少减但同比仍弱。存款端，非银存款维持高位，M1回升，资金活化程度边际改善，但持续性仍需观察。
政府债仍是社融最大支持，直接融资仍有补充。5月新增社融2.03万亿元，同比少增2607亿元。政府债券融资1.22万亿元，同比少增2362亿元；社融口径人民币贷款新增5010亿元，同比少增913亿元。企业债券融资1715亿元、股票融资297亿元，分别同比多增219亿元和145亿元；未贴现银承减少684亿元，同比少减480亿元。外币贷款新增117亿元，同比基本稳定。整体看，贷款弱于去年不等于融资支持明显转弱，直接融资和表外票据对实体融资形成补充，但社融存量增速继续小幅回落，融资扩张动能仍偏温和。
票据支撑企业贷款，居民融资仍待修复。5月新增人民币贷款5200亿元，同比少增1000亿元，但较4月减少100亿元改善。企（事）业单位贷款新增6400亿元，同比多增1100亿元，其中短期贷款新增1000亿元，同比基本稳定；中长期贷款减少200亿元，同比少增3500亿元；票据融资新增5570亿元，同比多增4824亿元。居民贷款减少1412亿元，同比多减1952亿元，其中短期贷款减少840亿元、中长期贷款减少571亿元。居民端较4月少减，但同比仍弱，更多指向房地产链条和个体经营压力。
非银存款维持高位，M1回升释放边际积极信号。5月人民币存款新增1.77万亿元，同比少增4100亿元。居民存款减少1100亿元，非金融企业存款减少1700亿元，财政存款增加7100亿元，非银存款增加1.14万亿元。居民和企业存款负增，对应低存款利率环境下居民资产配置需求上升，部分资金进入非银体系。M2增速较上月持平于8.6%，M1增速较上月回升0.5个百分点至5.5%，说明企业活期资金占比和资金活化程度有边际改善；但如果居民和企业存款持续负增、非银存款维持高位，资金循环更多体现表内存款和资管产品之间的再配置，实体资金活化的持续性仍需要观察。
贷款利率保持低位，息差压力有望继续缓和。5月企业新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.0%，同比低约25BP。低贷款利率反映实体融资成本维持低位，也意味着资产端收益率仍承压；但近期公开市场操作显示，央行并不希望资金利率长期明显低于政策利率，短端利率继续下行空间或有限，资产端定价进一步快速下探的压力也相对可控。当前新增贷款结构呈现短端强、中长端弱，对资产收益率仍会产生一定压力，但叠加存款挂牌利率下调、手工补息治理和负债端成本改善，息差进一步压力相对有限。
投资建议：5月金融数据对银行板块的含义偏中性：规模增长弹性不强，但负债成本改善和资产质量稳定提供支撑。近期10年期国债收益率中枢略有下移，银行股息率相对无风险利率的优势扩大，对板块相对收益形成一定驱动。建议继续关注稳定分红与复苏弹性两条主线，重点关注国有大型银行及区位、负债能力较优的头部中小银行。
风险提示：居民需求修复不及预期；企业中长期融资需求持续偏弱；票据冲量导致信贷结构改善不及预期；息差收窄超预期；重点领域风险暴露加快。
