美伊和谈预期升温，市场押注“TACO”

海外宏观&大类资产周度观察 宏观团队：陶川、林彦、陈艺鑫、武朔报告日期：2026年05月31日 摘要 ➢海外宏观：伊朗和谈预期升温，市场加息预期走弱。本周美伊外交缓和情绪升温，油价上行势头受阻，通胀抬升预期得到边际缓解；叠加美国经济增长预期下修、基本面走弱，美联储收紧货币政策的必要性有所降低。受两大因素共振影响，市场进一步下调加息预期。但需注意，本轮谈判仍存明显不确定性：伊朗官方否认双方已达成协议，特朗普也迟迟未公布最终决策，需警惕“NACHO”交易再度回归，市场波动风险犹存。 ➢大类资产：市场延续“TACO”交易，权益资产表现“亮眼”。一方面，随着“美伊达成谅解备忘录”的消息传出，美股在科技板块业绩利好的驱动下再创新高，权益资产表现“亮眼”；另一方面，市场对美伊缓和的期待性较高，WTI原油一度跌破90美元/桶。值得注意的是，霍尔木兹海峡并未实质性恢复通航，美国通胀上行的担忧并未有效缓解甚至消除，建议短期关注权益资产对通胀持续升温的容忍度。 ➢下周重要事件预览：美国5月核心PCE环比；美国5月制造业PMI等。 ➢风险提示：美国经济超预期放缓；油价上涨超预期，导致通胀快速上行；美联储降息节奏不及预期。 海外宏观：伊朗和谈预期升温，市场加息预期走弱 大类资产：权益资产表现“亮眼” 目录CONTENTS 权益溢价情绪与大类资产溢价周度跟踪 下周重要事件预览 风险提示 01 海外宏观：伊朗和谈预期升温，市场加息预期走弱 1.1本周海外宏观重要事件一览 1.2经济数据：美国经济“滞胀”特征进一步凸显 ➢美国4月通胀数据走高、消费走弱叠加经济增速下修，“滞胀”特征凸显。4月整体PCE同比升至3.8%、核心PCE同比达3.3%，其中能源价格上涨是通胀上行主因；当期实际消费仅增长0.1%，近乎停滞，居民靠消耗储蓄维持支出，消费后续韧性不足。 ➢同时美国一季度经济年化增速下修至1.6%，增长与通胀的双重压力下，美联储政策操作难度显著加大。 资料来源：iFind，国联民生证券研究所 1.3中东冲突：美伊和谈预期升温 ➢美伊和谈预期升温，市场再度押注“TACO”。特朗普表示，美方即将解除对伊朗的海上封锁，恢复霍尔木兹海峡通航，并称两国已在核问题、海峡通行之外的次要议题上达成共识，美方也将就此轮对峙作出最终决策，引发市场乐观情绪快速升温。 ➢不过随着周末伊朗驳斥美方说法，直言其言论真假参半；特朗普也推迟作出最终决议，双方分歧进一步凸显，局势或再起波折。图表：霍尔木兹海峡通航量仍未修复 1.4货币政策：市场加息预期边际减弱 ➢随着美伊和谈预期升温，通胀风险或有所缓释；叠加美国经济增长预期被下调，经济基本面走弱。受两大因素共同影响，全球市场加息预期进一步走弱。 02 大类资产：市场延续“TACO”交易，权益资产表现“亮眼” 2.1本周大类资产表现：权益资产表现“亮眼” •本周权益资产表现“亮眼”，原油跌幅居前。一方面，随着“美伊已达成谅解备忘录”的消息发布，权益资产表现“亮眼”。另一方面，虽然本周美伊冲突有所反复，但是市场对美伊达成协议的期待性较高，WTI原油跌破90美元/桶。值得注意的是，本周“TACO”交易持续透支了权益市场的利好和涨幅，但是美国通胀升温的风险并未有效缓解或消除，关注权益资产对通胀持续上升的容忍度。 2.2本周重要事件复盘 2.3市场对美伊达成协议的期待较高 •本周市场继续交易“TACO”，WTI原油跌幅接近9%。虽然5月26日美国对伊朗空袭导致地缘冲突风险再次升温，但是市场对美伊达成最终协议具有较高的期待，“TACO”交易下WTI原油一度跌破90美元/桶。值得注意的是，市场数据预计霍尔木兹海峡6月底前恢复通行概率仍然偏低，海峡并未实质性恢复通行。 •总结：本周市场对美伊缓和已经提前定价，但双方仍存在较大分歧，警惕“NACHO”交易卷土重来。 资料来源：彭博，国联民生证券研究所 2.4伦敦金现一度跌破4400美元/盎司 •美联储持续“放鹰”，地缘“TACO”下黄金“先抑后扬”。一方面，美联储理事杰斐逊、库克等再次表达了对通胀上行的担忧，伦敦金现一度跌破4400美元。另一方面，市场对美伊达成协议的期待性较高，金价迎来“先抑后扬”。 •总结：黄金短期内缺乏有效的Trigger（催化剂），但央行购金仍对其形成支撑，建议关注金价短期超调后的机会。 2.5科技利好“层出不穷”，美股再创新高 •科技利好“层出不穷”，“TACO”交易下美股再创新高。一方面，尽管本周美伊冲突有所反复，但美伊就60天停火协议有望达成共识，美股在“TACO”交易下再创新高。另一方面，戴尔等美国科技股业绩增速显著，分子端持续催化美股再创新高。 •总结：本轮美国AI科技牛市或进入过热的“尾部阶段”，关注权益市场对通胀持续上升的容忍度。 2.6市场继续“TACO”，美债价格“持续回升” •市场继续“TACO”，美债价格“持续回升”。5月25日《华盛顿邮报》称“美伊已就一份谅解备忘录达成一致”，虽然4月美国PCE同比创新高，但是市场对美伊缓和的期待性较高，美债价格持续回升。 •虽然美元指数回调反映了市场避险情绪的降温，但是美国通胀担忧并未有效缓解，美债价格反弹基础或并不牢固。 03 权益溢价情绪与大类资产溢价周度跟踪 3.1货币：调控效果明确，进一步宽松空间有限 •流动性进一步向均衡收敛，“削峰填谷”作用下月末流动性稳定，降息预期继续淡化。随着人民银行点名“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”，释放收敛货币市场利率偏差的信号，DR007继续保持政策利率附近。本周，流动性预期（一年期Shibor3M利率互换−Shibor）继续下降，市场降息预期进一步淡化。 3.2权益：短期情绪高位降温，情绪结构趋于均衡 •短期情绪从高位持续回落，长短期情绪差距快速收窄，市场乐观预期正在修正。本周A股延续活跃，5月25日，科创50大涨5.88%创历史新高，半导体产业链表现亮眼，AI算力主线持续强势推动市场做多情绪。后半周，市场再次进行高低切换，短期情绪开始从高位回落，阶段性乐观情绪正在消化，短期拥挤度退潮，反转风险一定程度得到释放。 3.2权益：估值仍处历史偏低水平，上行动力稍弱 •权益赔率全面小幅改善，消费和周期板块分位最高。伴随本周宏观数据发布，4月规上工业企业利润及营收增速均较上月加快，高技术制造业拉动明显，盈利端边际改善支撑估值。本周ERP小幅回升主要非股价本身下跌，而是受企业债利率下行拖累。 3.3商品：农产品性价比居高，工业品内需预期偏弱 •能化和工业品溢价小幅改善，螺纹钢基差大幅走阔至历史较低位。国际油价下行令能化溢价小幅改善但方向仍偏弱；螺纹钢基差从扩张至−513元/吨，贴水深度为近两个月最大，期货跌幅明显大于现货，市场仍等待内需恢复。 3.4黄金：黄金持仓拥挤度仍高，反转风险继续积累 •油金比连续第二周下降，黄金净多头持仓拥挤度维持高位。本周黄金宽幅波动，截至5月29日累计上涨0.65%。同时，受美伊协议框架消息影响，油价大幅下跌，导致油金比进一步下行，原油相对黄金的低估格局延续；COMEX非商业净多头比例收于60.96%，与前周持平，持仓拥挤度维持高位，未见明显去化。 3.5外汇：中美利差收窄但人民币升值动力暂不明显 •加息预期推动美元相对价值由负转正，中美利差显著收窄。美国通胀数据超预期叠加新美联储主席走马上任，市场降息预期接近归零，加息预期拉升，美债利率走高拉动美元走强，本周美中两年利差虽收窄11bp，但美元相对价值由负转正，人民币汇率承压，进一步升值的动力暂不明显。 3.6债券：期限利差延续平坦，信用安全边际仍然薄弱 •海外长端利率受能源价格冲击影响大幅上升，外资流入放缓。美日等国国债收益率集体走高，美国10年期国债升至一年来最高水平，海外利率上行令境外资金流入中国债市放缓，国内期限溢价因此进一步压缩。信用溢价本周整体回升，但四项指标均低于近两年均值，信用债性价比受限。5年期周涨跌分化，下周方向值得关注。 04 下周重要事件预览 4下周海外宏观重要事件一览 05 风险提示 065风险提示 ➢美国经济超预期放缓 •若美国消费与就业数据显著走弱，经济增速出现超预期下滑，可能直接拖累全球经济，引发全球风险偏好回落与避险情绪升温。 ➢油价上涨超预期，导致通胀快速上行 •在地缘冲突、供给收缩等因素催化下，若国际油价大幅上行并持续高位，或推升全球通胀黏性，延缓主要经济体货币政策宽松节奏，对全球流动性和大类资产形成压制。 ➢美联储降息节奏不及预期 •若美联储降息节奏显著不及市场预期，高利率维持时间超预期拉长，或推动美债收益率上行与美元阶段性走强，引发全球大类资产再定价与跨境流动性收紧。 致谢 分析师：陈艺鑫执业证号：S0590526030001邮件：chenyixin@glms.com.cn 分析师：林彦执业证号：S0590525110007邮件：linyan@glms.com.cn 国联民生宏观研究团队（海外宏观领域）： 分析师：陶川执业证号：S0590525110006邮件：taochuan@glms.com.cn 研究助理：武朔执业证号：S0590125110064邮件：wushuo@glms.com.cn 江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼无锡北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F北京 上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层上海深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室深圳 联系我们： 分析师承诺： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明： 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因