Alphabet Inc.：解析搜索领域的AI转型

解开AI转型之谜 搜索似乎正在经历过去25年中最重大的变革。我们的初步看法是，管理层已明确指出，查询量正在增长，商业查询组合正在扩大，而新格式（包括在AI模式下）可能会提高点击率（CTR）——这是过去十年收入的最大贡献者。 谷歌超重 美国互联网 行业看涨 目标价 405.00美元 当前价格（2026年6月3日） 358.99美元 潜在涨幅/跌幅 +12.8% 来源：彭博，巴克莱研究 美国互联网 +1 415 263 4470ross.sandler@barclays.comBCI, US罗斯·桑德勒 我们感谢您在2026年Extel全美研究调查中，对互联网大型股和互联网中、小盘股类别（搜索“Sandler Barclays”）投出的五星评价。查看我们的分析师»为巴克莱投五星评价» Alex Hughes+1 212 526 3069alexander.hughes@barclays.comBCI, US 核心要点：近年来，谷歌对其25年历史上搜索的布局和流程进行了最大规模的改变。虽然这些重大变革有时会引发对收入“空洞”的担忧，但我们的初步判断是，这些举措很可能继续推动查询增长，并可能通过提高点击率（CTR）来实现更高的变现。我们的专有研究表明，在过去10-15年间，CTR增长一直是推动谷歌收入增长的最主要因素，其重要性超过商业查询或CPC增长。因此，我们对该公司将人工智能融入搜索结果持乐观态度。 Michael DiSanto+1 212 526 1054michael.disanto@barclays.comBCI, US Owen Clendenin+1 212 526 7518owen.clendenin@barclays.comBCI, US 虽然这可能听起来乐观，但搜索收入增长在2026年下半年很可能会因广告行业竞争加剧和汇率等其他原因而放缓，而恰逢ChatGPT广告和各种新型代理式消费者AI产品（包括新型AI设备）的推出。我们认为市场可能会将搜索增长放缓与AI竞争混淆，这可能会对GOOGL股价造成压力（但值得庆幸的是，市场普遍预期搜索业务在2026年将实现13%的同比增长，我们认为这是合理的）。鉴于当前正在进行的AI创新，我们继续认为，一些搜索接入点可能会从谷歌转向其他平台，特别是在苹果设备上，这些设备约占谷歌搜索收入的50%。AI产品的差异化可能会将查询从旧的传统渠道（如Safari工具栏）转移到Siri或谷歌自有的运营（O+O）应用中。但与ChatGPT相关的风险一样，苹果更多的是市场份额问题，而不是某种自我造成的变现漏洞。 Alexander Kessinger+1 212 526 1324alexander.kessinger@barclays.comBCI, US IT硬件和通信设备 Tim Long+1 212 526 4043tim.long@barclays.comBCI, US 我们试图根据大量关于用户如何访问搜索以及这些渠道未来可能如何变化的可用数据点来剖析以下情况。 巴克莱资本有限公司及其附属公司之一会并与研究报告涵盖的公司进行业务往来。因此，投资者应注意该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策的单一因素。完成时间：2026年6月4日 01:46格林威治标准时间 请参见第18页开始的分析师资格认定和重要披露。发布时间：2026年6月4日 04:10格林威治标准时间 限制 -外部 要点包括： 谷歌在搜索中推出了一系列新的AI功能。如前所述，搜索收入增长的历史大部分是由点击率（CTR）的提高以及商业查询增长（程度小得多）所驱动的。乍一看，这些新的AI搜索广告可能会进一步提高点击率。 2.像AI概览（AI Overviews）和AI模式这样的AI创新已经推动了更高额的查询增长，并且与谷歌的AI Max/PMax相结合，很可能正在提高商业查询的占比。我们可以从谷歌的沟通中判断用户体验的变化是促进还是阻碍了收入增长，而现在的情况显然是指向促进。 3.随着消费者人工智能应用竞争的展开，搜索差异化将成为未来的重要主题。Siri（以及更广泛意义上的苹果智能）有可能在苹果设备上占据重要份额。谷歌和苹果的Safari工具栏激励措施仍然是一致的，但苹果有望从中受益，前提是Siri能够获得更多查询份额。此外，如果不进行升级，Safari搜索随着时间的推移可能会显得更加陈旧，因为该服务缺乏许多开始出现在许多人工智能产品中的新人工智能功能。这对谷歌来说既是机会（将更多查询转移到O+O），也是威胁，因为超过一半的搜索收入来自苹果设备。 2026年埃克森美孚调查现已开放 支持我们行业领先的分析师，在今年的Extel全美研究调查中为他们投5星票。 分析师视图 我们感谢您在2026年Extel全美研究调查中，针对互联网大盘股和互联网中小盘股类别（搜索“Sandler Barclays”）投出的五星评价。 目录 实际搜索在哪里进行？以及有多少？……………4新的“AI搜索”如何影响收入？……………6我们现在可能正处于当地“谷歌”收入增长的顶峰。……12苹果（以及Siri 2.0）呢？…………13 搜索实际上在哪里进行？有多少？ 我们试图建模AI可能如何影响付费搜索的第一步，是“自上而下”地观察每天在谷歌上发生的查询数量以及过去几年每查询收入（RPQ）的趋势。谷歌每次搜索能产生约0.04-0.05美元的收入，如果我们剔除非商业性查询，其产生的收入约为每查询0.25美元。为了更直观地理解这一点，搜索领域的第二名为必应（Bing），其变现能力仅为谷歌的30%，这一令人惊讶的巨大差距体现了谷歌的竞争优势。 各地区的RPQ值以及设备类型之间差异很大。例如，旧金山的一名iPhone用户其RPQ值很可能远高于平均水平，而孟买的安卓用户则远低于平均水平，这显然与人均广告支出有关。 谷歌的搜索接入点相当多样化，我们通过操作系统和应用程序拼凑出了搜索来源，具体如图2所示。可以看出，大约50%的查询来自苹果设备，其中约30%来自Safari工具栏。这个区域很重要，因为考虑到上述提到的RPQ（每查询收入）溢价，它代表了搜索收入的更大百分比。此外，大约一半在Safari中搜索的用户甚至不知道这一点。 当他们搜索时正在使用谷歌（根据试验文件，项目肉桂）1。随着苹果开始接管更多的搜索接入点，这是一个需要牢记的重要因素。谷歌的其他搜索渠道非常粘性，因为用户要么已表现出下载Chrome或谷歌搜索应用的意愿，要么默认使用运行谷歌的安卓设备，且不太可能更换。 更明确地说，大约70%的查询，以及可能略超过一半的谷歌搜索收入，是根据用户意图衡量的安全。其余30%的查询和不到一半的收入也是安全的，但受制于苹果未来可能做出的平台选择变化。服务高级副总裁埃迪·库（Eddy Cue）在搜索/司法部（DoJ）审判期间就苹果在Safari中添加其他人工智能服务发表了几条评论，但我们目前尚未看到太多变化。 鉴于苹果设备（任何应用都如此）的广泛使用，尤其是Safari工具栏，不禁要问，随着苹果不断将用户推向新的高级AI功能，市场份额将如何演变。仅Safari工具栏就约占30%的查询量，以及更高的收入占比，但不幸的是，那里的创新似乎难以跟上谷歌搜索应用、Chrome或新版Siri 2.0中所有新AI功能的步伐。我们不禁要问，这些用户将需要多长时间才会迁移到更强大的AI搜索，以及他们未来可能开始使用哪些入口。 新“AI搜索”如何影响收入？ 我们可以从各种监管申报中略窥一二，了解在向人工智能过渡期间，付费搜索领域发生了什么。英国竞争与市场管理局（CMA）的报告显示，在2013年至2018年的台式机向移动设备过渡期间，商业查询增长大幅下滑，随着广告载量的增加又显著回升，自2021年起呈平稳趋势，如图3所示。在这十年间，整体复合年均增长率（CAGR）约为2.5%，近年来增长接近于零。 谷歌表示，搜索中新增的AI功能（AI概览和AI模式）正推动查询量增长，一旦这些新界面融入谷歌近期展示的新广告功能，这意味着商业查询量的增长也将加速（如上图红线所示）。 例如，谷歌于2025年5月推出了AI Max，利用先进的人工智能将广告商的关键词购买扩展到更多查询。根据管理层最近的评论，此举很可能已成功将商业查询混合比例从20%提升至略高一些的水平。在AI Max推出之前，根据英国竞争与市场管理局（CMA）的数据，总体商业查询混合比例在过去十年中一直以相当均匀的态势呈下降趋势，如图4所示。 如上所述，过去十年搜索收入增长的最大驱动力是谷歌提升点击率（CTR）的能力，其点击率在过去十年中提升了40个百分点。这一单一指标解释了谷歌大部分付费搜索收入增长，如图5所示。 因此，投资者应该问自己的两个主要问题是：1) "谷歌能否保持其在搜索领域的90%市场份额？还是不能？"以及2) "我们是否认为谷歌搜索中所有的人工智能融合功能都允许该公司持续提升点击率？还是不能？" 使用AI Max扩展商业查询组合似乎是一项很酷的功能，有望在未来一两年内提高收入，但在我们看来，它不太可能成为变革性的举措。而PMax——即Google控制广告投放位置（例如，根据ROAS在各O+O平台上的广告展示位置）和广告花费的机制——可能更有利于推动收入增长，因为这些新的广告表面（如通用购物车和其他尚未揭晓的功能）可以立即吸引广告商采用并实现高变现。广告商需要同时启用PMax和AI Max才能体验新的广告格式。 其中一些新格式曾在最近的Marketing Live和Google I/O主旨演讲中展出。这些新广告包含几种格式（如优惠、潜在客户、直接原生结账等），并配备了一系列更新的AI基础设施，例如UCP/MCP集成。在新的人工智能融合搜索中，广告加载情况似乎对商业查询基本保持不变，如图6所示。如果有什么作用的话，所有这些新的人工智能生成描述或许能帮助在人工智能模式下提升点击率（CTR），正如上面提到的，点击率是收入的关键驱动因素。 谷歌展示了全新的购物体验，这些体验似乎将利用人工智能深度整合到搜索中。通用购物车是一项功能，用户可以将商品添加到购物车中，谷歌将主动寻找优惠并在价格下降时提醒用户。搜索中这类“个性化和主动”的代理功能可能会促进整体商业查询增长，而这一增长自2021年以来在西地区已停滞不前。 据我们观察，搜索商业方面的大部分变化似乎都十分微妙、有助于增加收入且是经过深思熟虑的。然而，在非商业查询区域却发生了更为激进的变革，这些由谷歌展示的变化与旧式的蓝色链接格式大相径庭。类似于AI模式和AI摘要，这些查询很可能触发了重新参与——而这种情况在仅是蓝色链接的搜索结果页面（SERP）时可能并未发生。用户被鼓励更深入地探索主题并进行更多搜索。这应该会提高整体查询量，正如我们过去一年所目睹的那样。 未来几个季度可能有一个关键争论点，那就是这些变化如何潜在地影响商业查询增长和RPQ。下面我们估计，总查询量大约增长7%，其中商业查询可能从AI Max那里获得份额。 每一个商业查询增长或RPQ增长点几乎都转化为整体搜索收入的每一个增长点。 谷歌高管指出，过去几年里，整体搜索查询量和商业查询量都在持续增长。AI概述和AI模式正推动着更多的搜索频率和用户参与度。我们不禁思考，其中有多少是“原始”查询的增长，又有多少是AI概述和AI模式旨在触发的后续查询。每次页面刷新都会计入查询增长，谷歌显然也注意到了这一增长趋势，同时每次用户刷新页面时广告展示量也在增加。 英国谷歌数据显示，2024年整体查询量呈下降趋势，我们猜测这在大多数成熟西方市场都可能发生（如图10所示），因此人工智能概览（AI Overviews）和人工智能模式（AI Mode）似乎可能在2025年扭转这一趋势。管理层在2024年表示，在“大多数主要市场”都看到了查询增长，但下方的图表结合了艾迪·库（Eddy Cue）在2025年初关于Safari查询的评论，可