包装龙头主业稳健，新兴业务扬帆起航

裕同科技（002831.SZ） 包装龙头主业稳健，新兴业务扬帆起航 作者 公司是消费电子包装龙头，收入、利润长期稳健增长，股息回报可观。2013-2025年公司营收、归母净利润CAGR达17.10%、15.55%。公司注重股东回报，2025年分红比例提升至70.61%。 分析师郭庆龙SAC：S1070525120002邮箱：guoqinglong@cgws.com 包装主业：多元化、全球化、智能化稳健发展。1）多元化：消费电子为公司优势领域，客户资源丰富，市占率超30%。公司持续拓宽下游领域，非消费电子行业包装收入占比从2019年的18.2%提升到2022年的24.3%。2）全球化：公司在全球10个国家设有40+生产基地，2025年海外收入占比达36%，海外毛利率比国内高8-11个pct。3）智能化：通过智能工厂降本增效，生产人员占比逐步下降，生产人员人均创收从2016年的39.70万元大幅提升至2025年的112.31万元。 分析师谭鹭SAC：S1070526010003邮箱：tanlu2@cgws.com 第二曲线：定位为轻资产优而美精密制造，收购华研迈出关键一步。公司第二曲线将依托主业客户资源及全球布局优势，卡位高附加值成长赛道。公司拟收购华研科技51%股份，交易金额4.488亿元人民币，华研业绩承诺2026-2028年平均扣非净利润1.1亿元，对应收购估值8倍PE。华研科技重点下游领域包括： 相关研究 AI眼镜转轴：华研AI眼镜转轴出货全球领先，充分受益终端需求高增。AI眼镜市场处于高增长阶段，2025年全球智能眼镜市场出货量1477.3万台，同比增长44.2%。随着2026年国补将智能眼镜纳入补贴范围、多个大厂相继推出新品、AI应用落地进程加快，全球智能眼镜出货量有望延续快速增长。 液冷零部件：市场高速增长，成长弹性可期。全球AI算力需求持续攀升，推动液冷渗透率提升。华研在热管理方面产品布局主要包括QD、Manifold、冷板机柜框架等。华研携手威铂驰成立合资公司，合作方威铂驰具备深厚热管理技术与专利储备，单相/两相冷板技术精准匹配高算力芯片散热趋势。 盈利预测与投资建议：公司为包装行业龙头，全球布局完善、客户壁垒深厚，主业稳增长、高分红，第二成长曲线拓展思路清晰，切入AI眼镜、液冷等高景气领域，防 御 性与 成 长 性 兼 具。 我 们 预 计 公 司2026-2028年归 母 净 利 润分 别 为17.08/19.41/22.24亿元，对应PE22.1/19.4/17.0倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观环境风险、市场竞争风险、原材料价格波动风险、下游行业需求波动风险、新业务拓展不及预期风险、海外人才不足风险等。 内容目录 公司简介：消费电子包装龙头，稳增长、高分红............................................................................................4包装主业：多元化、全球化、智能化稳健发展...............................................................................................7下游领域多元化，非ICT收入占比持续提升............................................................................................7坚定全球化布局，海外收入占比超30%.................................................................................................8智能化降本增效，人均创收持续提升......................................................................................................9第二曲线：定位为优而美精密制造，收购华研迈出关键一步..........................................................................10拟控股华研科技，切入精密金属件赛道................................................................................................10AI眼镜转轴：出货全球领先，充分受益终端需求高增............................................................................12液冷零部件：市场高速增长，成长弹性可期..........................................................................................13盈利预测与投资建议.................................................................................................................................16风险提示.................................................................................................................................................18 图表目录 图表1：裕同科技发展历程........................................................................................................................4图表2：公司营收及增速...........................................................................................................................4图表3：公司归母净利润及增速..................................................................................................................4图表4：公司毛利率、净利率趋势..............................................................................................................5图表5：公司四项费用率趋势.....................................................................................................................5图表6：公司纸制品包装成本结构..............................................................................................................5图表7：公司主要原材料价格趋势..............................................................................................................5图表8：公司资本支出与折旧摊销..............................................................................................................6图表9：公司分红情况...............................................................................................................................6图表10：公司2025员工持股计划业绩考核目标增速....................................................................................6图表11：公司2025员工持股计划业绩考核目标..........................................................................................6图表12：公司主要客户.............................................................................................................................7图表13：公司分品类收入结构...................................................................................................................7图表14：公司分下游领域收入结构.............................................................................................................7图表15：公司客户集中度持续降低.............................................................................................................8图表16：公司分区域收入结构...................................................................................................................8图表17：公司分区域毛利率（%）.............................................................................................................8图表18：公司海外布局.............................................................................................................................9图表19：裕同智能工厂稳步推进................................................................................................................9图表20：生产人员占比持续下降....................................................................................