锌期货月报：低TC与原料约束延续，库存高企压制上行空间

2026年6月2日 有色金属研究团队 研究员：彭婧霖021-60635740pengjinglin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3075681 研究员：张平021-60635734zhangping@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3015713 研究员：余菲菲021-60635729yufeifei@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3025190 锌：低TC与原料约束延续，库存高企压制上行空间 观点摘要 ＃summary＃基本面上，矿端偏紧格局持续深化构成锌价核心支撑。海外主要铅锌矿山一季度产量同、环比均明显下滑。进口矿加工费负值背景下冶炼端接受度不高，低比价下进口窗口关闭，冶炼厂优先采购国产锌精矿。原料紧缺反映至加工费持续下行，SMM国产锌精矿周度加工费走弱至150元/金属吨，部分矿山自提招标价格为-100元/金属吨左右，SMM进口锌精矿指数走低至-63.44美元/干吨。副产硫酸价格较2024年300-400元/吨的水平明显上涨，对冶炼利润形成有效补贴，但TC的持续下行仍不断挤压盈利空间。冶炼厂原料库存持续去化，虽未触及2024年极值水平，但原料紧缺、低加工费的约束力度持续增强。需求端，下游各板块受假期因素影响开工环比下滑，房地产仍处筑底调整阶段，新能源车行业增速放缓，白电内销排产承压，终端需求缺乏增量支撑。内外盘市场延续外强内弱格局，进口窗口深度关闭，出口窗口临近开启。5月下旬香港、新加坡仓库已出现交仓行为，尽管出口窗口尚未完全打开，但或已有少量出口操作出现。 近期研究报告 《矿端收紧筑底，去库节奏主导方向》2025-4-7 《地缘情绪反复，现实去库待检验》2025-3-3 《锌：节前供需双淡，关注板块资金溢出效应及情绪传导》2025-2-1 后市来看，宏观层面，中东局势反复扰动市场情绪，美国通胀数据不佳进一步压缩美联储降息空间，美元指数高位运行对有色板块形成压力。矿端持续紧缺叠加低位TC构成锌价核心支撑，副产硫酸高价对冲部分冶炼亏损，使得冶炼端开工暂未出现明显收缩。国内社会库存高企叠加传统淡季累库预期，持续压制锌价上行空间。目前出口实质增量有限，难以快速缓解国内库存压力，但出口改善预期仍支撑锌价韧性，短期锌价维持震荡偏强走势。后市重点关注低TC与原料约束向冶炼端的传导节奏，若出口窗口打开、国内库存压力有望缓解或驱动锌价中枢进一步上移。 目录 一、行情回顾与未来行情展望..........................................................................-4-1.1行情回顾.....................................................................................................-4-1.2未来行情展望.............................................................................................-6-二、基本面分析................................................................................................-6-2.1海外供应扰动频发，矿端趋紧预期不断强化.........................................-6-2.2低加工费及原料约束延续，副产硫酸价格高位震荡.............................-8-2.3海外矿端扰动致进口收紧，出口试探性操作浮现.................................-9-2.4五一假期因素，5月下游开工负荷环比下滑........................................-10-2.5房地产行业筑底调整，核心城市率先回暖...........................................-11-2.6乘用车市场呈现内需放缓、出口高增、新能源主导格局...................-12-2.76月白电排产整体下行，内销承压、出口分化.....................................-13- 一、行情回顾与未来行情展望 1.1行情回顾 一季度锌价先扬后抑，整体呈冲高回落态势。1月在贵金属带动及宏观情绪发酵下，有色板块集体走强，沪锌主力摸高26985元/吨，月内振幅达15%。2月适逢春节，节前流动性收紧与消费转弱压制盘面，节后虽有补涨但受制于高累库，锌价横盘震荡。进入3月，美以对伊朗军事袭击引发霍尔木兹海峡停摆，避险情绪推升美元走强，锌价承压下行，一度失守2.3万至22350元/吨；下旬国内社库去库预期兑现，矿端扰动修正增量预期，成本支撑凸显，盘面震荡回升至23500元/吨，但现货跟涨乏力。整体来看，一季度锌价经历“急涨-盘整-深跌-反弹”的宽幅波动，宏观与地缘主导节奏，矿端成本构筑底部韧性。 4月沪锌重心震荡上行，运行区间在23500-24515元/吨。宏观层面，美伊停火期延长，虽一二轮谈判无果，但双方接近达成临时协议，核心分歧难以弥合，霍尔木兹海峡航运持续受限，能源成本抬升推高通胀预期，降息约束强化，弱美元格局为有色金属提供利多支撑。供应端，海外矿端扰动频发，锌供应收紧预期升温，伦锌大幅上行带动沪锌走强。国内方面，锌锭社会库存旺季去库不畅，一定程度上压制了盘面上行空间，但锌矿加工费持续下调为沪锌价格筑牢底部支撑。 5月沪锌重心继续上移。海外锌矿扰动进一步加剧供应端担忧，伦锌重心上移继续带动内盘。宏观方面，通胀预期顽固令加息预期升温，美元指数高位施压有色板块，沪锌上冲25715元/吨后重回震荡区间。 数据来源：文华财经，建信期货研究发展部 数据来源：文华财经，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 1.2未来行情展望 基本面上，矿端偏紧格局持续深化构成锌价核心支撑。海外主要铅锌矿山一季度产量同、环比均明显下滑。进口矿加工费负值背景下冶炼端接受度不高，低比价下进口窗口关闭，冶炼厂优先采购国产锌精矿。原料紧缺反映至加工费持续下行，SMM国产锌精矿周度加工费走弱至150元/金属吨，部分矿山自提招标价格为-100元/金属吨左右，SMM进口锌精矿指数走低至-63.44美元/干吨。副产硫酸价格较2024年300-400元/吨的水平明显上涨，对冶炼利润形成有效补贴，但TC的持续下行仍不断挤压盈利空间。冶炼厂原料库存持续去化，虽未触及2024年极值水平，但原料紧缺、低加工费的约束力度持续增强。需求端，下游各板块受假期因素影响开工环比下滑，房地产仍处筑底调整阶段，新能源车行业增速放缓，白电内销排产承压，终端需求缺乏增量支撑。内外盘市场延续外强内弱格局，进口窗口深度关闭，出口窗口临近开启。5月下旬香港、新加坡仓库已出现交仓行为，尽管出口窗口尚未完全打开，但或已有少量出口操作出现。 后市来看，宏观层面，中东局势反复扰动市场情绪，美国通胀数据不佳进一步压缩美联储降息空间，美元指数高位运行对有色板块形成压力。矿端持续紧缺叠加低位TC构成锌价核心支撑，副产硫酸高价对冲部分冶炼亏损，使得冶炼端开工暂未出现明显收缩。国内社会库存高企叠加传统淡季累库预期，持续压制锌价上行空间。目前出口实质增量有限，难以快速缓解国内库存压力，但出口改善预期仍支撑锌价韧性，短期锌价维持震荡偏强走势。后市重点关注低TC与原料约束向冶炼端的传导节奏，若出口窗口打开、国内库存压力有望缓解或驱动锌价中枢进一步上移。 二、基本面分析 国际铅锌研究小组（ILZSG）预测2026年全球精锌产量将上升1.4%至1399万吨，对精锌金属的需求增长1.3%至1400万吨，全球锌市场将出现1.9万吨短缺。锌市场核心矛盾为有效供应增长分布不均和需求韧性不足，遇到海外矿山扰动、冶炼减产或海外库存收紧，将放大锌价波动弹性。 2.1海外供应扰动频发，矿端趋紧预期不断强化 根据我们对海外14家主要矿企2025年产量及2026年产量指引的梳理，2026年Kipushi、Ozernoye、Gamsberg、葡萄牙Aljustrel矿山持续放量，由于Antamina、RedDog等矿山因开采顺序调整或资源逐步枯竭导致产量环比下降， Glencore、Teck、MMG、Newmont下调对2026年锌矿供应产量指引。 除主要矿企下调产量指引，海外锌矿扰动事件增多，矿端趋紧预期不断强化。2月末美以对伊朗发动联合空袭，伊朗随后宣布关闭霍尔木兹海峡作为反制，尽管伊朗锌矿产量在全球占比不足2%，但海峡通航受阻对海外炼厂能源成本形成传导性冲击。此外，强降雨引发澳大利亚北部矿井积水及铁路线路受损，MountIsa铁路线一度瘫痪，影响铜、锌等产品出口运输。4月中旬澳洲吉利朗炼厂发生爆炸导致柴油供应紧张担忧，由于该炼厂承担澳大利亚约10%的燃料供应，当地采矿及运输环节均存在潜在扰动风险。 海外冶炼端自身事故与检修扰动频发。5月初嘉能可旗下Kazzinc位于哈萨克斯坦的冶金厂除尘器爆炸，据嘉能可财报显示2025年Kazzinc自有锌产量为21.25万吨，2026年Q1自有锌产量为3.39万吨，包括外购原料的总冶炼产量为4.8万吨，事故后铅锌生产线降负运行。5月13日NexaResources旗下秘鲁Cajamarquilla锌冶炼厂发生事故引发火灾，冶炼厂部分基础设施造成损坏，该冶炼厂2025年精炼锌产量34.5万吨。此外，托克集团旗下Nyrstar位于荷兰的Budel锌冶炼厂于2026年5月进行年度检修，该厂年产能31.5万吨。虽然公司表示检修准备充分，不会影响客户交付，但此次检修仍加剧欧洲区域供应紧张格局。矿紧向冶炼端的传导正从成本层面进一步升级为实际产量层面的风险，海外锌供应链面临矿端与冶炼端的双重收紧压力。 国内矿山季节性复产，但产量恢复不及预期，4月锌精矿产量环比3月有所增加。根据SMM数据，1-4月国内锌精矿产量为98.32万吨，累计同比减少1.45%，5月预估产量为34.98万吨，环比增加6.69万吨。新增产能火烧云矿山外流矿量较少，其余新增多在下半年进行释放且整体量级偏小。 数据来源：SMM，建信期货研究发展部 2.2低加工费及原料约束延续，副产硫酸价格高位震荡 尽管国内锌精矿复产带动产量环比提升，但进口矿加工费负值背景下冶炼端接受度不高，低比价下进口窗口关闭，冶炼厂优先采购国产锌精矿。原料紧缺反映至加工费持续下行，截至6月初，SMM国产锌精矿周度加工费走弱至150元/金属吨，部分矿山自提招标价格为-100元/金属吨左右，SMM进口锌精矿指数走低至-63.44美元/干吨。 当前锌矿加工费已跌至历史低位，创2024年三季度以来新低。尽管副产硫酸价格较2024年300-400元/吨的水平明显上涨，但TC的持续下行仍不断挤压冶炼厂利润。冶炼厂原料库存持续下滑，截至6月初，冶炼厂原料库存天数降至18.6天，原料库存量为26.4万吨。作为对比，2024年冶炼厂原料库存最低曾降至13.72天、18.21万吨，当前原料库存虽尚未触及2024年极值，但已处于持续去化通道，低TC与原料约束的双重压力正逐渐逼近历史极低水平。 自5月1日起我国暂停普通工业硫酸、冶炼副产硫酸出口，出口转内销货源增量施压，5月国内多地硫酸价格涨势暂止，区域内供需差异显现。硫磺制酸成本高位，部分企业转而加大冶炼酸采购力度，叠加酸企装置检修，华东冶炼酸行情上行为主，月均价1740元/吨，环比上涨2.09%；华北冶炼酸稳中有降，月均价环比下跌5.3%至1501.7元/吨；华南冶炼酸月均价1675.0元/吨。6月部分检修酸企将陆续恢