基金投资者的获得感研究系列（七）：如何提升投资者获得感

如何提升投资者获得感 基金投资者的获得感研究系列（七） 本报告导读： 本篇报告讨论了如何选择适合的投资者获得感指标，并从数据实证分析的角度对如何提升投资者的获得感进行了探讨。 庄梓恺(分析师)021-23219370zhuangzikai@gtht.com登记编号S0880525040038 投资要点： 谈鑫(分析师)021-23185600tanxin@gtht.com登记编号S0880525040030 各类型基金的投资者获得感分析。从历史统计结果来看，主动权益基金的投资者回报波动较大，且陪伴增益系数较低。被动权益基金的投资者回报虽然会阶段性低于主动权益基金，但在大部分时期陪伴增益系数较高。纯债型基金的投资者回报和其净值收益率相仿，基本是“所见即所得”。“固收+”产品在市场波动时回撤越高的产品，陪伴增益系数越低。 江涛(分析师)021-23185672jiangtao4@gtht.com登记编号S0880525040067 主动权益基金投资者回报的影响因素。净值收益率为投资者回报的基础，而在熊市中最大回撤对投资者回报的负面影响会凸显。申赎率高会降低投资者回报，印证了长期投资的必要性。新发基金对投资者回报有正向影响，或体现了投资者陪伴的正向作用。赛道型基金由于投资风格稳定，也具有正向贡献。 刘悦(研究助理)021-23185706liuyue5@gtht.com登记编号S0880125042244 主动权益基金投资者获得感的提升路径。我们建议从以下维度提升投资者获得感：一是在匹配投资者需求的前提下，努力提升风险调整后收益；二是要坚定投资风格，增强主动投资的“可解读性”；三是在合适的时机限制大额申购；四是要重视对基金投资者的陪伴与引导，将其视为与投研能力同等重要的核心竞争力。 ETF配置系列（五）：四维度行业轮动策略2026.03.10ETF配置系列（二）：宏观打分配置策略2026.02.26高质量发展时代公募基金行业回顾与展望2025.10.31高质量发展时代公募基金行业回顾与展望2025.10.29恒生港股通科技主题指数投资价值分析2025.10.15 风险提示。本篇报告基于客观数据进行分析，不代表投资建议。 目录 1.用什么指标刻画投资者获得感？..................................................................31.1.简单资金收益率：在长周期下的局限性................................................31.2.加权平均净值利润率：将基金利润纳入投资成本................................41.3.资金加权收益率与IRR：对期末大额申赎敏感.....................................41.4.如何合理地选择投资者获得感表征指标................................................52.各类型基金的投资者获得感分析..................................................................63.主动权益基金投资者回报的影响因素..........................................................84.主动权益基金投资者获得感的提升路径.....................................................104.1.在匹配投资者需求的前提下，努力提升风险调整后收益...................104.2.坚定投资风格，增强主动投资的“可解读性”..................................114.3.在合适时机限制大额申购......................................................................114.4.重视投资者陪伴的作用..........................................................................135.风险提示........................................................................................................13 自2025年5月7日证监会发布《推动公募基金高质量发展行动方案》（下称《方案》）以来，我国公募基金行业正式迎来了高质量发展的新时代。在《方案》发布至今约一年多的时间里，一系列备受市场关切的制度安排密集落地，这体现了公募基金行业正在加速回归“受人之托、忠人之事”的信义义务本源，以及行业发展正从“重规模”向“重回报”转型。这一系列的变革的核心目的，便是要切切实实地提升基金投资者的获得感，从根本上解决“基金赚钱，基民不赚钱”的行业痛点。 而如何提升基金投资者的获得感，也是我们团队多年来一直关注的命题和研究方向。我们自2022年6月起发布了《基金投资者的获得感研究》系列报告，前六篇报告主要围绕着如何合理地表征基民的获得感，展开了对投资者获得感指标构建方法论的深度探讨，搭建了分析框架与体系。随着公募基金行业全面迈入高质量发展的新阶段，提升投资者获得感已成为全行业的共识并被反复讨论。不过当前围绕获得感的探讨，大多仍集中于定性推演与经验归纳。本篇报告将基于前期搭建的分析框架的基础上，探讨针对不同周期、情景，什么样的指标更适合描述投资者获得感，并进一步尝试从数据实证分析的角度来探讨如何提升投资者的获得感，为行业高质量发展贡献绵薄的研究力量。 1.用什么指标刻画投资者获得感？ 在《基金投资者的获得感研究》系列的前几篇中，我们已对绝大部分目前市场上可用来刻画投资者获得感的指标进行了介绍，包括简单资金收益率、加权平均净值利润率以及内部收益率等。其中简单资金收益率较为直观地反应了投资者投入了多少钱，最终获得多少钱，但没有考虑时间成本；加权平均净值利润率是基金定期报告披露的指标，数据可得性强，但投资者成本的计算存在偏差，且存在路径依赖问题；资金加权收益率和内部收益率（IRR）在现有的数据情况下，进行了申赎假设，其假设申赎的节点以及数理上的处理方法容易造成奇异值，且在部分特殊市场环境下容易过度抬高资金效率。不难发现，各类指标均有一定的局限。 因而在本文中，我们先从实际案例出发，再度简单回顾上述指标的局限性，并基于此选择合适的获得感指标进行后文的分析。 1.1.简单资金收益率：在长周期下的局限性 简单资金收益率为我们在2022年本系列报告第一篇中提出的基金投资者获得感计算指标。其公式为基金在一段时间内的总收益比上基民的总投入，其中总收益可使用定期报告披露的净利润之和来表示，总投入则使用期初规模与期间申购额之和来计算。但这一处理隐含了一个很强的假设：即基金在此期间内的所有申购发生在期初，所有赎回发生在期末，这一假设会高估期间申购资金的实际占用时间。在短周期内这种误差尚可忍受，但随着时间周期的拉长，开放式基金在计算期间内的申购和赎回会对基民的总投入成本结构产生较大影响，从而导致简单资金收益率对于基民获得感刻画的偏差持续增大。 考虑一个真实的案例，A基金在2020-2022年的收益率为66.06%，但简单资金收益率仅为12.62%。从基金业绩来看，2020年基金业绩表现优异，随后两年净值宽幅震荡下行；从基金规模和申购赎回情况来看，基金在三年期内各年度的资金申购额分别为6.32、0.36和0.24亿元，各年度的资金赎回额分别为8.74、0.85和0.27亿元。可见基金主要的申购与赎回均发生在2020年，且方向上为净赎回，表明基民在收益最为丰厚的2020年选择了落袋为安，避免了2021与2022年的市场波动，实际获得感理应高于简单资金收益率。但由于简单资金收益率假设了所有的申购发生在期初，所有赎回发生 在期末，从而使得在该案例中简单资金收益率与投资者真实的获得感会产生很大的偏差。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 1.2.加权平均净值利润率：将基金利润纳入投资成本 加权平均净值利润率为基金公司在半年报和年报中直接披露的数据，其公式为基金在一段时间内的总收益比上期间基金平均净资产。净资产由两部分构成，一是基民的净申购金额，二是基金投资收益。因此加权平均净值利润率同时将基民的投入资金和基金自身的投资收益均作为投资成本核算，这一假设显然与投资者回报的本质有所偏差，同时会造成路径依赖问题，即使产品区间收益率相等，且不存在资金申赎，单位净值曲线走势差异也会导致计算结果的不同（详见《基金投资者的获得感研究（一）》）。该指标可通过剥离基金净利润的方式进行改进，改进后结果将与资金加权收益率相近，存在相似的局限性，但改进后的结果从数理上无法推导陪伴增益系数——即无法很好的解释获得感与基金净值之间的关系，因此不纳入讨论（详见《基金投资者的获得感研究（六）》）。 1.3.资金加权收益率与IRR：对期末大额申赎敏感 资金加权收益率为我们在2025年的第六篇系列报告中探讨过的另一个基金投资者获得感指标，该指标在数理上等价于内部收益率（IRR）的一阶近似。其公式为基金在一段时间内的总收益比上考虑时间成本的基民净投入。与简单资金收益率相比，分子部分相同，但分母在基民投入的刻画上考虑了净申赎及其对应的发生时点。而与IRR相比，资金加权收益率的计算更为方便快捷。但需要注意的是，这两个指标均隐含了一个重要假设：不同时点进出的资金，期间收益可以被统一折算为整个考察区间下的资金收益率。在现金流相较平稳、投资者实际持有期较长的情况下，这一假设通常较为适用。但当考察期末发生大额净申购或净赎回、相关资金实际参与基金运作时间较短时，短期收益会被放大，从而导致指标结果对期末现金流高度敏感。 考虑一个真实的案例，B基金在2018-2020年A份额的收益率为132.69%，但代入基金净值和净申购数据计算得到的IRR和资金加权收益率分别为824.10%、311.89%。从该基金的净值走势来看，其区间的最大涨幅也就270.48%，因此该基金的投资者视为一个整体其实是不太可能真的获得3倍乃至8倍的资金回报。 B基金的IRR和资金加权收益率如此高的原因，是由于该产品在2020年下半年重仓以锂电、光伏为代表的新能源板块，当时板块大幅上涨，吸引了大量投资者申购，下半年的净申购金额高达110多亿元。由于这部分新增资金在较短持有期内获得了较高收益，因此在考虑资金时间价值的IRR和资金加权收益率口径下，被放大为较高的资金回报。 在上述情形下，IRR和资金加权收益率的高数值更多反映了“资金在上涨行情末端集中流入并在短期大幅获利”的现金流特征，但并不完全等同于基民在完整三年持有周期中的真实获得感。此外，在这种极端情形下，资金加权收益率相对IRR也会产生大幅偏离。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 为了更直观地说明IRR和资金加权收益率对期末大额申购的敏感性，我们设计了一个假想实验：假设某基金年初规模为100元，此后一年内仅在一个时点追加一笔大额申购10000元，到期末年初规模假设增长至130元，追加的投资增长至11000元，则期末规模变为11130元。在这个假设基础上，我们用x表示追加投资时点与年末的时间间隔，分别计算IRR与资金加权收益率对x的函数曲线，结果如下。可以看到，随着临近期末，时间间隔越短，IRR和资金加权收益率对于这笔大额申购的敏感性越高。 数据来源：国泰海通证券研究 1.4.如何合理地选择投资者获得感表征指标 综合来看，简单资金收益率、加权平均净值利润率、资金加权收益率和IRR从不同角度刻画了基金的投资者回报，但它