化债进入下半场：成效总结与方向展望

化债进入下半场:成效总结与方向展望 摘要 化债进入下半场：思路调整与路径展望 近期国务院常务会议研究推进地方政府债务风险化解有关工作，明确下阶段化债部署。当前化债重心转向从隐性债务风险化解转向经营性债务化解、拖欠款清欠、城投转型。结合国常会部署，预计下阶段化债方向主要包括：一是以政策完善助力化债。或通过盘活专项债结存限额加大财政支持清欠力度；优化债务重组和置换办法加力支持金融化债，助力经营性债务化解；“退平台”政策打补丁，如设置退平台过渡期，严格退平台逃废债监管等，助力弱资质城投退平台后风险软着陆。二是盘活存量，做优增量，增强地方自主偿债能力。以系统性的国有“三资”改革释放资源和资产的长期价值，在存量中找空间；继续加大产业培育力度，因地制宜发展实体经济，结合国企改革推动城投实质转型。中长期通过建立全口径债务监管机制、构建权责匹配的财税体制、优化政府投融资体系等体制机制改革来建立健全长效机制。 相关研究报告： 1.《2026年一季度城投化债及转型观察：退平台提速、隐债清零扩围，化债重心向经营性债务转移》，2026.04.17 化债进展跟踪 隐债化解：截至2026年4月末，6万亿置换隐债专项债发行总进度过约86%，2024年以来特殊再融资债、特殊新增专项债、置换隐债专项债发行规模合计超8.4万亿，全国隐性债务规模或已压降至5万亿左右；截至2026年4月底，已有广东、北京、上海、新疆4个省/直辖市和38个地级市及192个区县宣布完成隐性债务清零目标；一揽子化债以来共1117家主体退平台，4月63家主体宣告退平台。内蒙古、吉林已确认退出重点省份，宁夏已满足退出条件。 2.《2026年开年，化债与城投转型进展如何？》，2026.3.17 3.《化债观察之城投新增融资透视》，2025.8.29 经营性债务化解：债券方面，4月城投债净融资依然为负，仍以借新还旧为主。非标债务方面，4月共监测到2例非标债务化解案例，位于河南济源市和广西柳州。统借统还方面，4月新发行1只“统借统还”债券，发行主体为黔西南州宏升资本营运有限责任公司。 4.《信用债净融资同比、环比双升，信用利差长短分化—2025年6月信用债市场回顾》，2025.7.7 拖欠企业账款：今年多地持续推进解决拖欠企业账款工作，并公布相关进展，单笔50万元及以下账款欠款已取得良好进展。 城投平台整合及转型跟踪 1.城投平台整合概况：2026年4月监测到城投平台整合事件59项，整合活跃度明显提升。从区域分布看，江苏是整合最为活跃的地区；安徽、浙江两省紧随其后。从整合类型来看，主要涵盖三大方向：一是通过资产整合新设产业投资平台或国有资产运营平台；二是推进业务板块专业化整合，主要包括：以聚焦主责主业为导向的资产“瘦身”、以区域协同为路径的资源整合或吸收合并、以市场投资为手段的战略性产业布局等，持续优化业务结构；三是整合区域内资源打造高信用评级的主体。随着化债进程及城投转型不断深化，当前城投整合已更多体现为第二类业务板块专业化整合。 5.《各地“两会”对化 2.产业债新增发行主体概况：2026年4月产业债新增发行主体74家，数量较上月有所减少，结构上仍以类城投产业主体为主导，占比76%，行业集中分布在社会服务、房地产等领域。4月，类城投产业主体共有56家，多数资产规模较小、信用资质偏弱。 一、化债进入下半场：思路调整与路径展望 5月9日，国务院常务会议研究推进地方政府债务风险化解有关工作。会议指出，一揽子化债方案部署实施以来，债务风险化解工作取得明显成效。要继续聚焦重点领域和薄弱环节，压实地方主体责任，完善支持化债政策，增强地方自主偿债能力，确保如期完成化债任务。要建立健全长效机制，坚决防范新增隐性债务。 会议“债务风险化解工作取得明显成效”的表述，高度肯定了地方债务化解的阶段性成果。根据我们的化债进展跟踪，当前6万亿隐债置换专项债发行已过半，隐性债务规模或已压降5万亿左右；已有广东、北京、上海、新疆4个省（直辖市）和38个地级市、192个区县宣布完成隐性债务清零目标；一揽子化债政策实施以来，已有超一千家城投平台退出平台名单（详见第二部分化债进展跟踪）。一系列数据背后，意味着当前化债工作已脱离需大规模债务置换“救急灭火”的应急式阶段，化债下半场正式开启，化债重心转向经营性债务化解、拖欠款项清欠、城投平台转型。 本轮化债的上半场以大规模债务置换为主，这一模式有效缓解了地方短期流动性风险，并为地方经济发展提供时间和空间，但现阶段地方财政收支矛盾突出、内生财力不足、城投平台职能错位等深层次问题尚未根本解决，化债下半场仍需攻坚克难。因此，此次国常会重点提出增强地方自主偿债能力、完善支持化债政策、建立健全长效机制等要求。据此，我们认为下阶段化债工作的核心与主要路径如下： 一是以政策完善助力化债。结合当前化债成效及下阶段工作重点，政策完善或将主要体现在三个方面：其一，加力支持拖欠款项清欠工作，或通过盘活专项债结存限额加大财政对账款清欠的支持力度；其二，优化债务重组和置换办法，强化金融化债支持，助力经营性债务化解，尤其是针对弱资质区域短期债务、高息非标债务的重组、置换、展期支持力度或进一步加大；其三，针对城投平台“退平台”工作，或将出台补充完善政策，如实施差异化管控、设置退平台过渡期、严格监管“退平台”过程中的逃废债行为等，助力弱资质城投平台退出后实现风险软着陆。 二是增强地方自主偿债能力，本质上是推动地方摆脱传统发展路径依赖，构建“内生增长、自主偿债”的长效机制，这也是“在发展中化债”、提升化债成效可持续性的底层逻辑。其核心在于培育经济发展内生动力、拓宽稳定财政收入来源，关键是要盘活存量资源、做优增量动能。一方面，要全面盘清地方家底，通过系统性的国有“三资”（资金、资产、资源）改革，释放各类资源资产的长期价值，在存量中挖掘财政空间，这是财政紧约束背景下快速拓展财政空间的关键抓手；另一方面，要持续加大产业培育力度，结合区域资源禀赋、比较优势及新动能、新业态发展趋势，发展实体经济，同时结合国企改革与国有经济布局优化，推动城投平台实现实质性转型，在这一过程中逐步实现从土地财政向股权财政的转型。 此外，建立健全长效机制将在长期内持续推进，通过构建全口径债务监管机制、完善权责匹配的财税体制、优化政府投融资体系等举措，以体制机制改革为抓手，推动形成与高质量发展相适应的政府债务管理机制，从根本上防范化解地方政府债务风险。 二、2026年4月化债进展跟踪 （一）隐债化解进度 1.地方政府债券置换 截至4月末，今年2万亿置换隐债专项债发行进度近六成，6万亿额度总发行进度超86%。2024年以来，特殊再融资债、特殊新增专项债、置换隐债专项债发行规模合计超8.4万亿，目前隐性债务规模或已压降至5万亿左右。2026年4月，用于化债的地方债发行规模共计2271.7亿元，同比减少609.8亿元；其中，用于置换隐性债务的再融资专项债发行2155.5亿元，特殊新增专项债发行116.16亿元。分区域看，4月贵州用于化债的地方债发行规模领先，共计发行567亿元；天津、黑龙江次之，发行规模均超过300亿元。从用于置换隐性债务的再融资专项债来看，贵州、天津、黑龙江发行规模较高，4月分别发行567亿元、357亿元、310亿元；目前，内蒙古、浙江、广西、福建、吉林、河北、新疆、宁夏、厦门（单列市）已完成全年额度发行。从特殊新增专项债来看，江苏、广东、河北发行规模相对较高，均在150亿元以上，其中江苏超过200亿元。 2.隐债清零区域 据不完全统计，截至2026年4月底已有广东、北京、上海、新疆4个省/直辖市和38个地级市及192个区县宣布已完成隐性债务清零的目标。4月新增陕西西安莲湖区公布隐债已清零。 3.退平台和退出重点省份 （1）退平台 据不完全统计，2026年4月，有63家主体宣告退平台，家数较3月大幅增加。一揽子化债以来（2023年8月以来），共有1117家主体实现退平台。其中江苏省退平台数量241家，显著高于其他省份，浙江、山东、河南、贵州退平台数量分别为123家、95家、80家、74家，居第二梯队。从发债主体维度来看，声明市场化经营主体节奏有所加快，4月有119家主体声明为市场化经营主体，市场化经营主体数量同比、环比均有所增加。 （2）退出重点省份 当前，内蒙古、吉林已确认退出重点省份，宁夏已满足退出条件。2025年7月，内蒙古人大官网发布《内蒙古自治区人民代表大会常务委员会关于批准2024年自治区本级财政决算的决议》，指出“要巩固退出地方债务重点省份成果”，内蒙古成为第一个退出重点省份的区域。2026年1月，吉林发布的政府工作报告摘要显示，吉林省已 成功退出地方债务重点省份，继内蒙古之后，吉林成为第二个退出重点省份的区域。此外，此前宁夏在2025年3月全国两会期间曾表示，宁夏已符合退出债务高风险省份的条件。 （二）经营性债务化解 1.债券 4月，城投债发行规模为2549亿元，同比减少27%，净融资延续为负、持续承压。从募集资金用途来看，当前城投债仍以借新还旧为主，4月全部用于借新还旧的债券发行数量占比达91%，仍处于高位。与此同时，城投债发行成本有所回落，4月平均发行利率为2.08%，较2月降低7BP。 注：城投采取wind口径；借新还旧债指募集资金用途全部用于借新还旧的债券 2.非标债务化解 此前“35号文”明确支持对重点省份融资平台的非标融资（仅限持牌金融机构债务）开展展期降息及银团贷款置换；“134号文”进一步拓宽了“35号文”的适用范围，将非持牌金融机构债务（如保理、融资租赁等）纳入可置换范围，并扩展至非重点省份的非标融资。今年3月，财经委工作会议表示“优化债务重组和置换办法，加大对非标、‘双非’等债务化解的支持力度，推动融资平台公司经营性债务风险防范化解”，其中“双非”债务一般是由城投通过金交所等非持牌渠道融资形成，具有融资成本高、期限短、风险大等特点，是部分城投经营性债务风险的重要来源，在当前政策强调城投经营性债务风险的总体基调下，后续化债资源或进一步向高风险、高息债务集中，“双非”、非标债务风险化解有望进一步加快。 4月共监测到2例非标债务化解案例。其中，河南省济源市示范区召开金融工作例会，要求要推动非标债务压降，认真梳理台账、核查清理高息债务，有效防范化解金融风险；广西柳州2026年《政府工作报告》要求引导政策性银行、国有大行、地方法人银行采用灵活增信措施、放宽贷款条件，通过银团等方式投放贷款置换部分非标及债券，实现非标清零。全年任务目标为2026年实现非标清零，按计划压降债券规模。 3.统借统还 “统借统还”是“35号文”中所提出的一项创新化债举措，该政策允许12个重点省份（后扩展至非重点省份的重点地市）可以在依法合规、防范风险交叉传染的前提下，在年度债券发行额度内统借统还，支持资质较好的融资平台承接弱资质融资平台借新还旧债券发行额度，但同时亦有较多限制条件1。 4月，仅新发行1只“统借统还”债券，发行主体为黔西南州宏升资本营运有限责任公司，该期债券为私募债，发行规模5亿元，票面利率3%。受限于多项严苛条件，该类债券整体落地案例仍较为有限。截至2026年3月末，全市场累计发行25只“统借统还”债券，发行区域高度集中，主要分布于贵州、云南两个重点省份，以及纳入重点地市名单的山东潍坊。 1（1）统借统还仅限于2023年3月31日上报的名单内融资平台；（2）优质平台发行额度由优质平台的拟到期额度和弱资质平台的拟到期额度来确定；（3）不能跨市场统借统还，交易所和银行间不能一边降一边增；（4）资金必须专款专用，只能从强资质平台直接流向弱资质平台。 （三）拖欠企业账款 今年多地持续推进解决拖欠企业账款工作，并公布相关进展，单笔50万元及以下账款欠款已取得良好进展。4月，多地持续推进解决拖欠企业账款工作。北京市指出将把清理拖欠企业账款工作纳入国有企业负责人经营业绩考核内容；吉林省明确要集成政策资源，拓展资金渠道，推动