燃料油周报：供应端矛盾持续积累，炼厂需求受到抑制

市场分析 本周燃料油期货市场表现：市场仍围绕中东地缘局势进行交易，美伊双方缺乏共识，事态处于僵局，海峡维持封锁状态，供应端缺口不断积累，原油及能源板块商品呈现震荡走强态势。FU主力合约周度涨幅录得4.58%，LU主力合约周度涨幅录得5.51%。 供应方面：在美以与伊朗双方的冲突爆发后，中东地区石油供应面临巨大冲击。由于霍尔木兹海峡被封锁，波斯湾燃料油出口受到阻断，从品质上看中东生产燃料油以高硫为主。参考Kpler口径，2025年波斯湾整体高硫燃料油月均发货量估计在337.6万吨，大概占到全球高硫燃料油海运发货量的29%。目前海峡通行的油轮数量依然维持低位，从船期数据来看，中东5月高硫燃料油发货量预计在45万吨，环比减少63万吨，同比下降370万吨。其中，伊朗5月份高硫燃料油发货量预计在8万吨，环比减少19万吨，同比下降89万吨。中东大部分燃料油出口来自于波斯湾港口，红海地区港口（如Yanbu等）以及富查伊拉（受袭击难以正常运营）增量有限。此外，战争期间双方攻击了多家能源基础设施，造成多家炼厂、油田、码头设施的损坏。参考IIR数据，中东4月份炼厂常压蒸馏装置检修产能达到232万桶/天，这意味着即便海峡重新通航，中东供应的回升节奏还要取决于炼厂开工的恢复情况。俄罗斯方面，在中东供应受阻的背景下俄罗斯成为燃料油市场值得关注的增量来源，但乌克兰无人机的袭击仍持续扰动俄罗斯炼厂开工与港口装船。参考船期数据，俄罗斯5月份高硫燃料油发货量预计140万吨，环比4月份下降61万吨，同比减少88万吨。西区4、5月船货量的减少将反映到5、6月亚太地区的到港上，市场存在边际收紧的预期。现货贴水、月差结构在充分调整后或依然存在支撑。 低硫燃料油方面，中东（除科威特外）生产与出口的燃料油以高硫为主，但霍尔木兹海峡受阻也会对低硫燃料油产生巨大的影响。一方面，中东原油出口中断将导致亚洲地区炼厂原料紧缺，炼厂开工率被动下滑，从而导致低硫燃料油减产；另一方面，柴油与航煤裂解价差上涨，使得低硫燃料油组分价值显著抬升，预计更多组分被柴油分流。其中，作为中东主产低硫燃料油的炼厂，在冲突爆发后，阿祖尔炼厂预防性地关停了部分装置产能。参考船期数据，科威特5月低硫燃料油发货量维持在0万吨，与4月份持平，同比减少52万吨。其燃料油供应将与海峡通航状态密切相关。尼日利亚方面，近期重新恢复了出口。参考船期数据，尼日利亚5月份低硫燃料油发货量为28万吨，环比增加11万吨，同比减少2万吨。此外，巴西是战后前期低硫燃料油增量的重要来源，4、5月份则出现回落。参考船期数据，巴西5月低硫燃料油发货量在49万吨，环比减少44万吨，同比下降56万吨。国内方面，产量出现一定幅度回升，利润改善带动主营炼厂生产积极性。参考隆众资讯统计，4月份国内炼厂保税用低硫船燃产量120万吨，产量环比增加23万吨，涨幅23.7%。目前来看，由于中东直接出口占比不高，冲突爆发后低硫燃料油缺口暂时有限，但如果海峡持续封锁，汽柴油裂差暴涨将分流低硫燃料油组分，低硫重质原油也将更多进入炼厂作为原料补充（而非船燃调和料），间接导致低硫油成品供应收紧。 需求方面：中东地区地缘冲突爆发后，当地港口船加油业务受到巨大冲击，部分船燃加注需求转移到亚太地区（新加坡等港口），但4月份再度出现回落。参考MPA数据，新加坡4月份船燃销量预计在435.1万吨，环比减少8.7%，同比下降1.2%。发电方面，虽然海外LNG价格已从高点大幅回落，但需求已经进入向旺季切换的阶段，埃及等地采购开始明显增加。参考船期数据，埃及5月高硫燃料油进口量预计在50万吨，环比增加41万吨，同比减少18万吨，后续旺季高峰期还有进一步的增长空间。此外，沙特近几个月燃料油进口也呈现增长态势（沙特主要从红海港口进 口燃料油）。炼厂方面，原料端的大幅收紧进一步刺激了炼厂的燃料油需求，由于中东地区物流受阻，亚太地区前期积累的陆上与浮仓库存成为重要货源补充，但随着原料收紧、终端炼厂开工率下滑，我国燃料油进口量再度减少。参考船期数据，我国5月高硫燃料油进口量在20万吨，环比减少37万吨，同比下降32万吨。加工利润疲软、开工率下降成为炼厂端需求的阻力因素。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 库存方面：本周新加坡燃料油库存2008.1万桶，环比上涨1.04%；中国保税燃料油样本港口商业库存量为119.3万吨，环比减少6.1%。 当前能源市场主要矛盾在于中东地缘层面，目前美伊双方分歧较大，达成协议的信号不明朗。从现实来看霍尔木兹海峡仍维持封锁状态，波斯湾物流阻断对商品平衡表的影响还在日益累积。 对于高硫燃料油市场而言，中东供应占比较高，如果海峡封锁时间过长，前期积累的燃料油陆上与浮仓库存消耗后矛盾将更为突出。俄罗斯是潜在增量来源，但乌克兰无人机的袭击导致俄罗斯炼厂开工与港口装船持续受到扰动，近期俄罗斯供应边际收紧。此外，二季度中东、南亚地区发电终端需求将逐渐回升，如果海峡不能在短期恢复通航，则高硫燃料油市场矛盾将进一步凸显。但需要注意的是，下游炼厂需求的收缩已成为市场上方阻力因素。低硫燃料油方面，虽然中东直接出口占比不高，且近期国产量的回升与尼日利亚等地出口的增加形成对冲。但如果海峡一直不能恢复正常通航，汽柴油端的矛盾继续积累并分流低硫油组分，低硫重质原油也更多进入炼厂而非船燃调和池，低硫燃料油成品供应或呈现收紧态势，市场上行风险仍存。 市场分析 高硫方面：短期震荡偏强，关注伊朗局势走向低硫方面：短期震荡偏强，关注伊朗局势走向跨品种：无跨期：关注FU、LU逢低正套机会期现：无期权：无 市场分析 地缘冲突、油价大幅波动、关税风险、制裁风险、炼厂意外检修、炼厂政策变化 图表 图1：新加坡高硫380燃料油现货价格单位：美元/吨.......................................................................................................4图2：新加坡低硫燃料油现货价格单位：美元/吨.................................................................................................................4图3：新加坡高低硫燃油现货价差单位：美元/吨.................................................................................................................4图4：俄罗斯M100燃料油青岛到岸价单位：美元/吨............................................................................................................4图5：俄罗斯M100燃料油华东到岸价单位：美元/吨............................................................................................................4图6：俄罗斯M100燃料油华东到岸贴水单位：美元/吨........................................................................................................4图7：SHFE FU主力合约收盘价单位：元/吨.........................................................................................................................5图8：INE LU主力合约收盘价单位：元/吨............................................................................................................................5图9：SHFE FU期货月差单位：元/吨.....................................................................................................................................5图10：INE LU期货月差单位：元/吨......................................................................................................................................5图11：SHFE FU期货成交持仓情况单位：手........................................................................................................................5图12：INE LU期货成交持仓情况单位：手...........................................................................................................................5图13：新加坡高硫380掉期价格单位：美元/吨.....................................................................................................................6图14：新加坡低硫燃料油掉期价格单位：美元/吨...............................................................................................................6图15：新加坡高硫380月差单位：美元/吨.............................................................................................................................6图16：新加坡低硫燃料油月差单位：美元/吨.......................................................................................................................6图17：新加坡高硫380对Brent裂解价差单位：美元/桶........................................................................................................6图18：新加坡低硫燃料油对Brent裂解价差单位：美元/桶..................................................................................................6图19：中国低硫燃料油产量单位：万吨..................................................................................................