北交所2025年和2026Q1业绩综述：疾风知劲草，烈火见真金

疾风知劲草，烈火见真金 西南证券研究院北交所研究团队2026年5月 核心观点 整体业绩概览：规模扩张显韧性，利润端阶段性筑底。2025年及2026Q1北交所整体呈现“增收不增利”特征，营收端展现出较强的扩张韧性，但利润端仍处于阶段性筑底期。2025年营收同比增长5.94%，2026Q1提速至12.43%。然而受外部宏观环境传导，中小企业盈利空间面临挤压，归母净利润在这两个时期分别同比下滑6.41%和8.72%。 盈利能力与盈利质量：ROE阶段性承压，资产底盘稳固但现金流受阻。板块盈利能力与周转效率双侧承压，导致ROE呈现寻底特征，但整体资产负债表底盘依然稳固。2026Q1期间费用率的抬升主要受财务费用激增拖累，人民币升值引发的汇兑损失以及产能扩张期的短期融资需求是推高利息支出的核心动因。此外，产业链上下游的资金博弈导致板块现金流与回款效率阶段性承压，应收账款周转天数进一步拉长。 核心动因：宏观“剪刀差”挤压利润，日历效应难掩底色。北交所2026Q1盈利能力的阶段性走弱，本质上是宏观周期上行初期，上游成本冲击与下游需求传导时滞共同作用下的“剪刀差”结果。同时，剔除春节错位与常态化淡季影响后，北交所在工作日受限的不利节律下依然延续了较快的营收增长，强有力地证实了板块底层订单需求的扎实与“以量补价”的扩张动能。 行业特征：核心赛道结构分化，内源造血与举债扩张并存。核心细分行业在定价权、外部扰动与资本周期上呈现出剧烈的结构性分化。科技与医药赛道展现出极强的“定价权”壁垒，而硬科技制造则走向了“以价换量”的模式。在产能扩张方面，电子与汽车板块凭借强劲的内生造血能力实现了高质量扩张，而机械与电力设备则处于高度依赖外部有息负债的重资产失血扩产阵营。 观点：综合而言，北交所当前正处于“宏观逆风出清”与“新一轮产能验证”交织的底部拐点，在成本挤压与资金博弈的压力测试下，板块内部的产能出清与分化正在加速，建议优先关注具备核心定价权与内源造血能力的优质科技制造标的。 风险提示：宏观经济不及预期风险、政策支持不及预期风险、流动性快速下滑风险、市场竞争加剧风险、公司业绩不及预期风险等。 目录 整体业绩概览 盈利能力与盈利质量 核心动因 行业特征 北交所2025年业绩：营收稳健扩张，利润端阶段性承压 2025年北交所整体呈现“增收不增利”特征，利润端面临一定压力。收入维度看，2025年北交所公司营收同比增长5.94%，增速水平虽略低于创业板（11.40%）和科创板（10.28%），但仍优于全A非金融板块0.99%的整体表现，营收端保持了相对稳健的扩张韧性；然而利润端则有所承压，同期北交所公司归母净利润同比下滑6.41%，降幅略宽于全A非金融板块（-1.45%），与“双创”板块的较快增长（创业板21.55%、科创板26.30%）呈现出不同节奏。在2025年宏观经济复苏动能偏缓、需求端边际承压的背景下，北交所作为中小企业阵地，受外部环境的传导影响相对更为直接，盈利能力呈现出阶段性走弱的特征。 北交所2026Q1业绩：营收延续扩张态势，盈利端仍处筑底阶段 2026年一季度北交所营收端继续呈现扩张态势，但利润端仍处于阶段性筑底期。收入维度看，2026Q1北交所公司营收同比增长12.43%，较2025年全年（5.94%）有一定提速，且增速水平略高于科创板（11.57%）及全A非金融板块（5.21%），展现出较强的规模扩张弹性；然而在利润端，同期北交所公司归母净利润同比下滑8.72%，与“双创”及全A非金融板块的利润正增长回暖趋势（创业板22.68%、科创板157.42%、全A非金融12.55%）呈现出一定分化。整体而言，2026Q1北交所“增收不增利”的特征在进一步演绎，反映出在外部宏观环境传导下，中小企业虽然能保持业务规模的拓展，但在盈利空间上仍面临挤压。 目录 整体业绩概览 盈利能力与盈利质量 核心动因 行业特征 盈利能力横向比较：25年北交所回报率占优，26Q1阶段性承压 北交所整体盈利水平呈现出“2025年比较优势显著，2026Q1受宏观扰动阶段性承压”的特征。复盘2025年，北交所展现出极强的盈利质量与回报底色，其毛利率达23.17%（优于创业板与全A非金融），净利率（6.54%）与ROE（7.12%）均位列四大板块首位，凸显了“专精特新”企业在常态下的优质基本面底座。进入2026Q1，在宏观经济复苏动能偏缓的背景下，各板块盈利指标均面临考验。北交所毛利率（22.15%）与净利率（6.35%）较2025年全年均有小幅收窄，且被创业板（毛利率23.30%，净利率7.98%）反超；叠加一季度为传统淡季（受春节等因素影响），北交所单季ROE回落至1.58%（注：一季度为单季未年化数据，较2025Q1同期的1.92%有所回落）。整体而言，中小企业由于抗风险缓冲垫相对较薄，在宏观承压期对外部环境的敏感度更高，导致北交所短期内的比较优势有所弱化，盈利能力呈现阶段性寻底特征。 盈利能力纵向拆解：利润空间与周转效率双侧承压，致使ROE阶段性承压 北交所纵向盈利能力正处于“利润空间收缩与资产周转阶段性放缓”的双重压力期，ROE呈现出寻底特征。从盈利端来看，受外部宏观环境传导，中小企业出厂价格与成本传导或面临一定阻力，北交所毛利率由2025年的23.17%平缓回落至2026Q1的22.15%；同时，期间费用率中财务费用率的较快攀升（由25年的0.74%升至26Q1的1.61%）对利润空间形成一定消耗，未能有效对冲毛利下滑，导致净利率由6.54%下探至6.35%。从效率端来看，2026Q1资产周转率由去年同期的0.14微降至0.13。这主要反映出大量北交所公司正处于募投项目建设与产能扩张的关键期，资产规模的快速增长与营收贡献的释放存在时间差，导致运营效率阶段性受阻。综合而言，当前的盈利波动是板块在“专精特新”扩张路径上叠加宏观周期影响的阶段性阵痛，未来随着募投产能的逐步达产及效率指标的边际改善，板块整体回报水平有望企稳。 期间费用：核心投入保持定力，汇兑扰动致使财务费用阶段性攀升 北交所2026Q1期间费用率的抬升主要受财务费用激增拖累，而人民币升值引发的汇兑损失以及产能扩张期的短期融资需求，是导致财务成本攀升的核心动因。结构拆解显示，2026Q1板块整体期间费用率达14.91%（较2025年14.55%有所走高），但研发费用率（4.20%）与销售费用率（3.86%）在营收扩张下实现了规模摊薄，企业并未呈现出牺牲核心研发来控费的倾向。费用端的核心压力集中在财务费用率的显著跃升（由0.74%跳升至1.61%）。结合宏观走势来看，25Q4至26Q1期间美元兑人民币汇率显著下行（人民币升值），导致外汇敞口较大的出海型企业面临承压。数据交叉验证表明，剔除极端值后，26Q1北交所公司财务费用率较25年平均上升0.98个百分点，而在海外收入占比超50%的公司群体中，该升幅高达2.48个百分点，印证了阶段性汇兑损失是拉高财务费用的主因。此外，叠加一季度企业年终结算的传统用款高峰，以及大量公司正处于募投产能建设期，短期营运资金与债务融资需求的边际增加，也进一步推高了利息支出压力。综合而言，当前费用率的波动更多是外部汇率扰动与内部成长周期共振下的被动结果。 盈利质量：资产负债表底盘稳固，现金流与账期压力边际显现 北交所公司整体资产负债表依然保持较强韧性，未现债务风险，但在宏观环境传导下，产业链上下游的资金博弈导致板块现金流与回款效率阶段性承压。从静态财务稳健性来 看 ， 北 交 所 基 本 盘 极 度 扎 实 ，2026Q1整 体 资 产 负 债 率 微 降 至42.35%，显 著 低 于 创 业 板（49.63%）与 全A非 金 融（58.15%），且流动比率稳中有升至1.89，表明中小企业在逆风期保持了克制的杠杆水平，短期偿债安全垫较厚。然而，从动态的盈利质量与运营效 率 来 看，微 观 体 感 偏 冷。2026Q1板 块 净 现 比 由2025年 的1.57大幅回落至-0.72，叠加一季度传统的现金流流出效应，企业“造血”能力短期受挫；同时，应收账款周转天数从106.52天进一步拉长至113.17天，高 于创 业板的85.86天。这印证了在前期营收规模延续扩张态势的背后，北交所公司作为产业链中游制造环节，面临着下游大客户账期拖延的挤压，导致账面利润向真实自由现金流的转化效率有所降低。 目录 整体业绩概览 盈利能力与盈利质量 核心动因 行业特征 宏观动因：上游涨价挤压利润空间，复苏呈现结构性滞后 北交所2026Q1盈利能力的阶段性走弱，本质上是宏观周期上行初期，上游成本冲击与下游需求传导时滞共同作用下的“剪刀差”结果。从价格传导机制看，25Q4以来PPI同比与环比的持续回暖主要受上游大宗商品及原材料价格上涨驱动，而北交所作为大量中下游“专精特新”制造企业的聚集地，面临较强的成本端输入压力；在终端需求复苏尚不稳固的背景下，中小企业成本转嫁能力偏弱，导致毛利率受到显著挤压。从供需匹配来看，25年底至26年初制造业PMI“新订单-产成品存货”剪刀差一度探底，企业一季度普遍面临一定的去库存压力，进一步压制了盈利空间（尽管3月该指标已现强劲改善信号）。此外，规上工业企业利润的率先反转，映射出宏观复苏初期利润向头部及上游集中的结构性特征，北交所等中小企业群体的业绩修复表现出一定的传导滞后性。 季节性因素剥离：Q1权重偏低，日历效应难掩“营收扩张”韧性 剔除春节错位与常态化淡季影响后，北交所2026Q1在营收端展现出极强的规模扩张韧性；利润端的环比大增更多源于对去年底低基数的修复，整体盈利空间仍受制于宏观环境的客观挤压。结合日历效应与高频开工率数据分析可以发现，相较于维持运转的上游连续型重工业（如高炉、焦化），与北交所中小企业画像更为贴近的下游离散型制造业（如电炉、半钢胎等）在2月中下旬出现了极深的“V型”探底。这直观印证了2026年“极晚春节”对板块有效复工复产天数造成的显著物理挤压。然而，在工作日严重受限的不利节律下，板块营业收入依然延续了12.43%的较快增长（且环比降幅-14.47%显著优于历史均值），这强有力地证实了板块底层订单需求的扎实与“以量补价”的扩张动能。另一方面，虽然2026Q1归母净利润实现了52.11%的环比大幅正增长，但这主要系2025Q4集中计提减值等年末财务因素导致的低基数效应所致。拉长周期看，一季度利润占全年权重通常仅在22%左右。综合而言，宏观环境确实对短期的“盈利空间”造成了挤压，但并未破坏板块“业务规模”扩张的核心驱动力，一季度业绩波动对全年基本面的实质性拖累相对可控。 目录 整体业绩概览 盈利能力与盈利质量 核心动因 行业特征 行业景气度：核心权重赛道展现扩张韧性，大盘底座边际修复 剔除极小样本与极端值扰动后，北交所核心权重行业呈现出较强的“基本面托底与边际改善”特征，高端制造与科技属性赛道成为引领业绩扩张的主力军。聚焦成分股数量位居前列的主力行业，其2026Q1的景气度演绎大致可分为三类阵营： 一是景气提速与盈利反转阵营。作为北交所第一大权重行业的机械设备发挥了极强的压舱石作用，其营业收入由2025年的6.52%加速扩张至19.45%，归母净利润更是由负转正（同比+11.82%），呈现出扎实的量价齐升态势；同属高端制造的电力设备与计算机行业也展现出类似特征，不仅营收保持双位数提速，利润端亦录得较高弹性的正增长。(注：轻工制造等个别板块表观利润增速畸高，经穿透核实主要系单一个股低基数引发的极值扰动，剔除后核心大盘的修复依然高度依赖高端制造基本盘。) 二是规模平稳与边际修复阵营。医药生物与基础化工行业一季度营收端延续了稳步扩张态势，且利润端的负增长幅度较2025年全年均有大幅收窄，呈现出典型的触底修复特征。 三是面临“增收不增利”考验的阵营。电子与汽车行业虽在营收端仍保持正向增长，保障了业务规模的连贯性，但在利润端则