核心观点与关键数据
- 事件概述：2025年公司实现营收16.84亿元（同比-3.19%），归母净利润0.82亿元（同比+102.32%）；2026Q1实现营收5.16亿元（同比+15.66%），归母净利润0.46亿元（同比+2.79%）。
- 营收端：冻干新业务贡献增量，酱卤制品业务受门店优化调整影响营收下滑，米制品业务保持平稳，冻干食品业务形成多元发展格局。
- 利润端：费用优化效果显著，主业盈利能力大幅修复，2025年归母净利润同比增长102.32%；主要得益于内部管理提效、主业盈利能力修复及新业务并表贡献。
业务分析
- 酱卤制品业务：营收10.06亿元（同比-16.77%），受门店优化调整及终端消费复苏节奏影响；公司主动清理亏损门店，发展重心转向存量门店调改与升级。
- 米制品业务：营收3.49亿元（同比-0.73%），基本保持平稳；子公司真真老老深耕江浙沪市场，拓展青团、麻薯等日销品，平滑季节性波动。
- 冻干食品业务：福建立兴贡献并表收入1.76亿元，形成酱卤、冻干、米制品多元发展的业务格局；立兴作为行业标准制定者，技术优势显著，已与山姆、瑞幸等头部品牌建立合作。
利润分析
- 费用优化：销售/管理/研发/财务费用率分别为12.11%/8.99%/2.98%/-0.66%，同比分别下降4.69pct、1.36pct、0.61pct、0.02pct；销售费用人工成本、线上线下促销费用等明显减少，股权激励费用同比减少1662.86万元。
- 主业盈利能力修复：酱卤制品/米制品业务归母净利润分别同比增长24.01%和38.97%；具体措施包括优化门店模型、强化线上运营、提升核心大单品占比。
- 新业务并表贡献：福建立兴贡献并表归母净利润1443.12万元，成为重要的利润增长极。
并购整合
- 成功收购福建立兴：2025年8月纳入合并报表，正式切入高成长性的冻干食品赛道；立兴拥有37条冻干生产线，技术优势显著，已与山姆、瑞幸等头部品牌建立合作。
- 并购影响：丰富了公司产品矩阵，体现了向“卤味+”平台化战略转型的决心；后续立兴的冻干技术有望与卤味产品结合，开发创新形态，借助煌上煌门店网络实现ToB向ToC业务的延伸。
未来展望
- 2026年目标：计划实现营收23亿元（同比+36.6%），归母净利润1.65亿元（同比+102.2%）；酱卤/米制品/冻干食品分别规划营收12.30/4.00/6.70亿元，归母净利润1.13/0.05/0.47亿元。
- 实现目标措施：持续推进门店升级与扩张、数字化赋能、并购整合。
投资建议
- 核心逻辑：公司作为“卤味第一股”，深耕行业多年，目前正处于战略转型关键时期，短期业绩向好展现经营韧性，长期立兴与门店升级有望打开成长空间。
- 建议关注：协同效应的落地进度、升级门店的推广情况以及潜在的并购布局。
- 业绩预测：预计2026-2028年实现营收23.19/26.26/28.7亿元，同比增长38%/13%/9%；实现归母净利润1.52/1.88/2.27亿元，同比增长86%/24%/21%；对应PE估值分别为48/39/32X。
- 维持“买入”评级。
风险提示
- 食品安全风险、行业竞争风险、原材料价格波动风险、拓店不及预期风险、宏观经济下行风险、并购协同不及预期。
