国信证券晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 固定收益周报:超长债周报-国债买卖再次缩量，超长债继续下跌固定收益周报:转债市场周报-结合条款及资质，关注高景气方向策略周报:短期情绪指标重返历史高位——5月第1周立体投资策略周报海外市场专题:美元债双周报（26年第19周）-长端利率逼近5%，美债市场承压加剧 行业与公司 非银行业专题:保险业2026年一季报综述-银保高景气延续，投资波动放大 社会服务行业5月投资策略：短期板块情绪走弱，淡化总量把握结构性机会 社服行业周报:社会服务行业双周报（第129期）-“五一”假期消费稳健增长，世界数字教育大会即将在杭召开 化工行业月报:油气行业2026年4月月报-美以伊冲突持续，油价维持高位，关注霍尔木兹海峡通航情况 互联网行业2026年5月投资策略：Token经济正转向ROI正回报，云厂商后续涨价可期 山西汾酒(600809.SH)财报点评:2026Q1收入及净利润下滑，释放经营压力 古井贡酒(000596.SZ)财报点评:2025年加速调整，2026Q1收入降幅环比收窄 泸州老窖(000568.SZ)财报点评:2025Q4释放经营压力，股息率具备优势 大参林(603233.SH)财报点评:2025&26Q1利润端增速亮眼，门店数量稳步扩张 爱博医疗(688050.SH)财报点评:2026年一季度收入增速改善,收购德美医疗拓展业务布局 中山公用(000685.SZ)财报点评:投资收益带动业绩高增，“公用事业+资本+科技”三大板块引领未来发展 三峡旅游(002627.SZ)财报点评:游轮产品需求旺，期待省际游轮项目业绩兑现 百胜中国(09987.HK)海外公司财报点评:2026Q1同店维持稳健，全年开店与股东回报计划稳步推进 晨光股份(603899.SH)财报点评:Q1传统核心业务盈利能力提升，新业 务强劲增长 金融工程 金融工程周报:基金周报-偏股混合型基金指数创历史新高，余额宝7日年化收益率跌破1% 发展研究 专题研究:专题研究报告-中资券商国际化布局实践与国际顶尖投行对标研究——基于业务模式与收入结构的双维度分析 【常规内容】 宏观与策略 固定收益周报:超长债周报-国债买卖再次缩量，超长债继续下跌 超长债复盘：上周央行公布4月国债买卖400亿，规模较3月再次缩量100亿，投资者担忧货币政策收紧，另外美伊谈判传闻取得进展，4月中国出口增速14.1%，出口景气度显著回升，全周债市震荡为主，超长债低开后微幅反弹。成交方面，上周超长债交投活跃度相对收缩，交投活跃度回落。利差方面，上周超长债期限利差缩窄，品种利差缩窄。 超长债投资展望： 30年国债：截至5月10日，30年国债和10年国债利差为48BP，处于近五年高位。从国内经济数据来看，开年以来经济向好。一季度GDP同比增速5%，在2026年目标增速的上沿。通胀方面，3月CPI为1，PPI为0.5%转正，通缩风险继续缓解。我们认为，近期债市存在回调风险。首先，中东地缘冲突升级背景下原油暴涨，国内通胀风险上升；其次，2026年GDP目标定为【4.5%，5%】区间，开年以来经济增速较好，货币政策大幅放松必要性下降；再次，当前利率绝对水平较低，央行买债规模缩减。近期30-10利差高位企稳，预计短期利差高位震荡为主。 20年国开债：截至5月10日，20年国开债和20年国债利差为10BP，处于历史较低位置。从国内经济数据来看，开年以来经济向好。一季度GDP同比增速5%，在2026年目标增速的上沿。通胀方面，3月CPI为1，PPI为0.5%转正，通缩风险继续缓解。我们认为，近期债市存在回调风险。首先，中东地缘冲突升级背景下原油暴涨，国内通胀风险上升；其次，2026年GDP目标定为【4.5%，5%】区间，开年以来经济增速较好，货币政策大幅放松必要性下降；再次，当前利率绝对水平较低，央行买债规模缩减。不过考虑到债市依然处于震荡大区间，预计20年国开债品种利差继续窄幅波动。 一级发行：上周超长债发行量大增。和上上周相比，超长债总发行量大幅上升。 成交量：上周超长债交投相对收缩。和上上周相比，上周超长债交投活跃度回落。 收益率：上周央行公布4月国债买卖400亿，规模较3月再次缩量100亿，投资者担忧货币政策收紧，另外美伊谈判传闻取得进展，4月中国出口增速14.1%，出口景气度显著回升，全周债市震荡为主，超长债低开后微幅反弹。 利差分析：上周超长债期限利差缩窄，绝对水平处于近五年高位。上周超长债品种利差缩窄，绝对水平偏低。 风险提示：海外市场动荡，全球不确定性上升。 证券分析师：赵婧（S0980513080004）、季家辉（S0980522010002） 固定收益周报:转债市场周报-结合条款及资质，关注高景气方向 上周市场焦点（5月6日-5月8日） 股市方面，节后A股延续强势、震荡上行，整体成交持续维持高位，连续三日成交额均突破3万亿元，市场做多情绪高涨；科技板块表现亮眼，算力硬件、半导体存储、CPO、PCB等AI产业链率先爆发，商业航天、人形机器人等题材接力走强，仅石油煤炭等周期板块小幅走弱。 债市方面，上周周初受央行公开市场大幅净回笼、美伊谈判取得进展、市场风险偏好有所回升的影响，债市有所调整，而后债市对美伊局势变化逐步脱敏，关注点转向特别国债发行，整体情绪偏谨慎，全周呈现震荡偏弱格局；周五10年期国债利率收于1.76%，较前周上行1.75bp。 转债市场方面，上周转债个券多数收涨，中证转债指数全周+1.47%，价格中位数+2.12%，我们计算的算术平均平价全周+3.00%，全市场转股溢价率与前周相比-0.47%。个券层面，声迅（智能安防）、泰坦（纺纱机）、超达（汽车模具）、盈峰（算力）、华兴（面板检测）转债涨幅靠前；华特（工业气体）、三 房（瓶片）、美锦（煤炭）、恒逸转2（炼化）、齐翔转2（顺酐）跌幅靠前。 观点及策略（5月11日-5月15日） 节后市场总体表现强势，板块间分化明显，在假期海外AI产业链表现强势的映射下，科技成长板块表现优异，相关转债标的表现也相对靠前，跌幅居前的个券主要为石油石化等周期类标的；交易所持仓数据显示公募基金4月仍增配转债，但在多数平价区间转债溢价率已在95%以上分位数的情况下，转债相对正股难以表现出明显超额，上周偏股型转债估值小幅抬升，平衡型转债平均溢价率总体压缩，中位数上升至141元。 往后看，近日全球地缘冲突频现缓和迹象，下周中美领导人会晤有望就部分核心领域进一步强化共识，在海内外积极因素推动下，市场风偏有望延续，转债仍建议结合条款进行逐个券筛选，并加强对个券信用资质的考察。方向上，4月进出口数据显示AI产业链投资潮对外贸形成极强带动，关注产业趋势明确的国产算力相关标的；5月商业航天板块事件催化密集，相关标的可加强关注；此外，关注锂电、资源及化工涨价链、创新药机会。 风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 证券分析师：吴越（S0980525080001）、赵婧（S0980513080004） 策略周报:短期情绪指标重返历史高位——5月第1周立体投资策略周报 核心结论：①5月第1周，资金入市合计净流入448亿元，前一周流出413亿元。②短期情绪指标处于05年以来高位，长期情绪指标处于05年以来中低位。③从行业角度看，以成交额占比为例，过去一周电子、半导体、通信等热度较高。 5月第1周，资金入市合计净流入448亿元，前一周流出413亿元。资金流入方面，融资余额增加868亿元，公募基金发行增加101亿元，ETF净赎回352亿元，北上资金估算净流入56亿元；资金流出方面，IPO融资规模43亿元，产业资本净减持93亿元，交易费用89亿元。 短期情绪指标处于05年以来高位。短期情绪指标主要看换手率和融资交易占比，最近一周换手率（年化）为535%，当前处在历史上由低到高85%的分位；最近一周融资交易占比为10.37%，当前处在历史上由低到高83%的分位。 长期情绪指标处于05年以来中低位。长期情绪指标主要看大类资产比价，一看价格对比，最近一周A股风险溢价（全部A股PE倒数减十年期国债收益率）为2.32%，当前处在历史上由高到低48%的分位；二看收益率对比，最近一周300指数（除金融）股息率/十年期国债收益率为1.21，当前处在历史上由高到低7%的分位。 从行业角度看，过去一周成交额占比历史分位数最高的前3个行业则分别是电子100%、半导体100%、通信99%，最低的分别是农林牧渔0%、银行0%、交通运输1%；融资交易占比分位数最高的行业前三名则分别是机械设备94%、电子90%、基础化工89%，最低的分别是煤炭14%、建筑装饰18%、石油石化24%。 风险提示：资金和情绪指标均为估测，未必代表市场的真实情况。 证券分析师：吴信坤（S0980525120001）、余培仪（S0980526010001） 海外市场专题:美元债双周报（26年第19周）-长端利率逼近5%，美债市场承压加剧 宏观主线：通胀韧性与地缘风险共振，市场重新定价高利率维持更久 近期美元债市场持续受到通胀韧性与地缘风险的双重扰动。美国4月综合PMI回升至52.0，制造业PMI升至54.0，显示经济基本面仍具韧性；就业市场虽边际放缓，但初请失业金人数仍维持低位，衰退信号并不明显。与此同时，中东局势反复推升油价与短期通胀预期，市场对二次通胀风险的担忧重新升温。当前10年期美债收益率维持在4.35%-4.40%附近，30年期收益率接近5%，市场已明显下修年内降息预期，更倾向于高利率维持更久的交易逻辑。 市场表现：收益率曲线陡峭化延续，长端利率面临财政+通胀双重压力 近期美债市场呈现长端承压、短端相对稳定的特征。2年期美债收益率约3.90%，10年期约4.37%，收 益率曲线继续陡峭化。短端利率仍受美联储政策锚定，而长端则受到通胀预期、财政赤字与国债供给压力的共同压制。值得注意的是，在本轮地缘冲突中，美债传统避险属性有所弱化，市场更担忧通胀与财政风险，而非经济衰退风险。信用市场方面，高收益债风险偏好略有降温，但一级市场发行仍保持活跃，整体信用风险暂未明显恶化。 政策前瞻：美联储维持偏鹰立场，降息门槛显著提高 美联储当前维持谨慎观望立场，政策天平在抗通胀与稳增长之间艰难平衡。4月强劲的非农就业数据为美联储坚持高利率提供了依据，但时薪增长放缓也缓解了通胀螺旋式上升的急迫性。市场预期5月会议维持利率不变的概率接近100%，年底前累计降息幅度已收窄至接近于零。美联储下任主席沃什的鹰派言论（强调维持低通胀独立性）进一步强化了这一预期。展望后市，市场的政策博弈焦点将完全转向即将公布的4月CPI和PPI数据。若通胀数据未见加速上行，美联储将维持当前利率水平不变；若数据显示服务通胀顽固，市场可能进一步上修利率预期。总体来看，除非经济活动出现急剧萎缩，否则美联储政策转向的门槛已被显著抬高。此外，美国财政赤字扩张与长期国债供给增加，也意味着未来即便开启降息周期，长端利率下行空间可能仍相对有限。 投资建议：控制久期，偏向高质量信用资产 当前美元债市场仍适合防御性配置思路。建议继续采用偏哑铃型策略：一方面配置短久期资产，锁定较高票息并控制利率风险；另一方面精选基本面稳健、现金流稳定的投资级信用债，以获取相对确定性收益。在收益率曲线陡峭化背景下，中短端资产性价比仍优于超长久期债券。整体来看，在通胀与政策路径尚未明确转向前，维持适度久期、防守优先的配置策略仍是当前较优选择。 风险提示：美国经济和货币、财政、贸易政策的不确定性，全球地缘局势的不确定性。 证券分析师：王学恒（S0980514030002）、徐祯霆（S0980522060001） 行业与公司 非银行业专题:保险业2026年一季报综述-银保高景气延续，投资波动放大 新准则放大投资收益波动，一季度投资承压，上市险企归母净利润同比下降。2026年一季度，权益市