敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2017年9月4日 金融工程 期权期货共振择时 ——衍生品研究系列报告之二 金融工程深度 丰富的衍生品标的拓宽了我们寻求择时指标的视角，我们通过对股指期货、期权这两大类衍生品相关指标的分析，分别从两类衍生品不同品种之间寻找指标在择时特征上的共性，构建了对应不同衍生品类别的择时体系——期货择时体系和期权择时体系。进一步，我们将两个择时体系的信号合二为一，发现二者共振发出的择时信号表现更为稳定，由此我们得到一套更加出色的衍生品择时体系——期权期货共振择时。  期货单指标择时效果：富时中国A50、上证50股指期货指标择时更有效。我们选取新加坡的富时中国A50、香港的中华120、沪深300、中证500、上证50这五个股指期货品种，对合约溢价率及变化、期限结构及变化与对应指数涨跌关系进行探究。我们分别从指标统计特征以及具体策略构建出发，探究了股指期货相关指标对A股择时的效果，最终发现富时中国A50、上证50股指期货溢价率变化对上证50指数的择时效果最佳。  期货择时体系：信号敏锐胜率高。我们在股指期货单指标策略构建的基础上合成了期货择时体系，采用富时中国A50指数期货主力合约溢价率变化、上证50股指期货主力合约溢价率变化以及上证50股指期货期限结构变化这三个指标构成期货择时体系，最终应用在上证50的择时中。期货择时体系下，多空信号较为敏锐，择时策略年化收益率27.22%，最大回撤29.96%，夏普比率1.19，胜率77.61%，盈亏比0.59。  期权择时体系：多指标结合方显“择时”本色。期权单指标择时信号表现并不突出，但我们将各指标通过分位数体系构建整合之后，指标体系表现出了较好的择时效果。我们的期权择时体系运用了期权成交量PCR、持仓量PCR、PC Skew这三个指标。期权择时体系下，多空信号在“大周期”选择上表现突出，择时策略年化收益率33.16%，最大回撤24.75%，夏普比率1.32，胜率71.43%，盈亏比3.65。  期权期货共振择时效果更稳健。鉴于期货择时体系对短期市场的变化更为敏锐，期权择时体系在市场大趋势的把握效果更为突出，我们将期货择时体系与期权择时体系的信号结合构建了期权期货共振择时体系。实证发现，期权期货共振择时体系下，策略表现更加稳健。期权期货择时体系下，策略年化收益率42.20%，最大回撤19.98%，夏普比率1.57，胜率79.59%，盈亏比0.92。 分析师 蒋俊阳 (执业证书编号：S0930517060002) 021-22167404 jiangjunyang@ebscn.com 联系人 祁嫣然 021-22167235 qiyr@ebscn.com 策略表现(2015至今) 资料来源： Bloomberg，光大证券研究所 策略评价 评价指标 指标值 年化收益率 42.20% 最大回撤 19.98% 年化波动率 26.72% 夏普比率 1.57 胜率 79.59% 平均单次盈利 3.64% 平均单次亏损 3.95% 盈亏比 0.92 资料来源： Bloomberg，光大证券研究所 2017-09-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 衍生品择时体系介绍 ................................................................................................................. 6 2、 股指期货择时体系：信号敏锐胜率高 ........................................................................................ 7 2.1、 股指期货溢价率变化藏玄机 .................................................................................................................... 7 2.2、 股指期货期限结构变化亦有效 .............................................................................................................. 12 2.3、 期货择时体系构建 ................................................................................................................................. 15 3、 期权择时体系： ...................................................................................................................... 17 3.1、 隐含波动率中探玄机 ............................................................................................................................. 17 3.2、 期权PCR合成更有效 ........................................................................................................................... 21 3.3、 期权择时体系构建 ................................................................................................................................. 23 4、 期权期货共振择时体系构建 ..................................................................................................... 24 5、 总结 ........................................................................................................................................ 26 2017-09-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图目录 图1：衍生品择时体系介绍 ....................................................................................................................................... 6 图2：衍生品择时体系待选指标 ............................................................................................................................... 6 图3：富时中国A50主力期货合约溢价率与指数现货走势对比 ............................................................................... 7 图4：富时中国A50主力合约溢价率变化与现货走势对比 ...................................................................................... 7 图5：中华120主力期货合约溢价率与指数现货走势对比 ....................................................................................... 8 图6：中华120主力合约溢价率变化与现货走势对比 .............................................................................................. 8 图7：沪深300主力合约溢价率与指数现货走势对比 .............................................................................................. 8 图8：沪深300主力合约溢价率变化与指数现货走势对比 ....................................................................................... 8 图9：中证500主力合约溢价率与指数现货走势对比 .............................................................................................. 8 图10：中证500主力合约溢价率变化与指数现货走势对比 ..................................................................................... 8 图11：上证50主力合约溢价率与指数对比 ............................................................................................................. 9 图12：上证50主力合约溢价率变化与指数对比 ..................................................................................................... 9 图13：富时中国A50指数期货溢价率策略净值表现（阈值0.8%） ..................................................................... 10 图14：富时中国A50指数期货溢价率策略净值表现（阈值0.75%） ................................................................... 10 图15：沪深300股指期货溢价率策略净值表现（阈值0.8%） ............................................................................. 10 图16：沪深300股指期货溢价率策略净值表现（阈值0.75%） ........................................................................... 10 图17：上证50股指期货溢价率策略净值表现（阈值0.8%） ...............................................................