衍生品研究系列报告之七：期货&期权指数增强策略

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2020年3月4日 金融工程 期货&期权指数增强策略 ——衍生品研究系列报告之七 金融工程深度 相比于目前比较主流的指数增强策略，利用衍生品对指数进行增强的方法比较少被具体讨论。本篇报告尝试就使用股指期货和期权对指数进行增强的方法进行介绍和测试，并且构建结合期权和期货的指数增强策略。（本文期货指数增强策略回测区间为：2015年4月16日至2020年1月22日；期权指数增强策略回测区间为：2015年2月9日至2020年1月22日）  期货指数增强策略：年化超额1.83%，信息比1.53 在持有现货标的的同时，当期货的贴水值达到一定程度，可以买入期货并持有到到期日，以赚取期货贴水收敛的收益。我们对上证50、沪深300和中证500指数分别构建了期货指数增强策略。以中证500为例，在最优参数下（贴水率0.007，持有到距离平仓日天数为1天），期货指数增强策略信息比可以达到1.53，年化超额收益1.83%，确实能够获得稳定的超额收益，但由于仓位的限制，期货部分贡献的超额收益较为有限。  期权指数增强策略：年化超额3.71%，信息比0.397 除了期货，投资者也可以使用期权作为指数增强的辅助手段。当手头持有标的现货的同时，在每个月的换仓日卖出一定虚值程度的相同份数的认购期权，即备兑开仓策略，可以在市场下跌或平稳上涨时获得相对于指数的超额收益。本文采用上证50ETF及其期权构建相对于上证50指数的期权指数增强策略，策略回测结果都与备兑开仓策略的收益结构相吻合。当选取在值程度1.1，距离行权日5天进行期权换仓时，能够获得最多的超额收益，年化超额收益为3.71%，信息比0.397。由于不受仓位限制，相比于期货指数增强策略，期权指数增强策略的超额收益更高，但稳定性较弱。  Future & Option指数增强策略：年化超额9.03%，信息比1.442 将期货和期权的指数增强策略在上证50指数上进行了结合，构建了Future & Option指数增强策略。在前文的最优参数下，Future & Option指数增强策略相比于期权指数增强策略获得了更高的收益，且超额收益更加稳定。Future & Option指数增强策略的年化超额收益为9.03%，信息比率为1.442，相对收益波动率为6.26%。 对策略收益归因来分析Future & Option指数增强策略的收益结构，可以看到当市场处于熊市时，虽然现货带来亏损，但期权能够带来一部分的权利金收入以减小亏损；当市场处于牛市时，即使卖出看涨期权在到期时会带来一定亏损，但期权的亏损远小于ETF带来的收益。期货部分仅在32.14%的月份带来亏损，在其余月份能够对我们原始的期权增强策略带来额外的增强效果，但由于仓位较低，因而期货对于Future & Option指数增强策略的收益占比较小。  风险提示：结果均基于模型和历史数据，模型存在失效的风险。 分析师 周萧潇 （执业证书编号：S0930518010005） 021-52523680 zhouxiaoxiao@ebscn.com 刘均伟 （执业证书编号：S0930517040001） 021-52523679 liujunwei@ebscn.com 相关研究 《机遇与变革：A股衍生品投资展望 ——衍生品研究系列报告之六》 《VIX及其衍生品 ——衍生品研究系列报告之五》 《基于标的波动率特征的期权交易策略 ——衍生品研究系列报告之四》 《基于布林带择时的期权交易策略优化 ——衍生品研究系列报告之三 》 《期权期货共振择时 ——衍生品研究系列报告之二》 《沪深300指数增强模型构建与测试 ——多因子系列报告之二十三》 2020-03-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 期货指数增强策略 ........................................................................................................................................ 5 1.1、 期货指数增强策略的基本原理 .................................................................................................................... 5 1.2、 期货指数增强策略的最优参数选择 ............................................................................................................. 6 1.3、 最优参数下的策略表现：增强稳定性较好 .................................................................................................. 9 1.4、 增加期货仓位可有效提升增强效果 ........................................................................................................... 12 2、 期权指数增强测试 ...................................................................................................................................... 15 2.1、 期权指数增强策略的基本原理 .................................................................................................................. 15 2.2、 备兑开仓策略 ............................................................................................................................................ 17 2.3、 备兑开仓策略的最优参数选择 .................................................................................................................. 18 2.4、 最优参数下策略表现：超额显著，稳定性略弱 ......................................................................................... 20 3、 FUTURE & OPTION指数增强策略 ............................................................................................................ 20 3.1、 FUTURE & OPTION指数增强策略的构建 .................................................................................................... 21 3.2、 FUTURE & OPTION指数增强策略：超额显著，信息比1.44 ...................................................................... 21 3.3、 FUTURE & OPTION指数增强策略收益归因 ................................................................................................ 22 4、 总结与展望................................................................................................................................................. 23 5、 风险提示 .................................................................................................................................................... 24 2020-03-04 金融工程 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图目录 图1：上证50股指期货历史日贴水率走势图 ............................................................................................................ 5 图2：沪深300股指期货历史日贴水率走势图 .......................................................................................................... 6 图3：中证500股指期货历史日贴水率走势图 .......................................................................................................... 6 图4：最优参数下上证50期货指数增强策略累计收益对比图 .................................................................................. 9 图5：最优参数下上证50期货指数增强策略累积超额收益率 ................................................................................ 10 图6：最优参数下沪深300期货指数增强策略累计收益对比图 .............................................................................. 10 图7：最优参数下沪深300期货指数增强策略累积超额收益率 .............................................................................. 11 图8：最优参数下中证500期货指数增强策略累计收益对比图 .............................................................................. 11 图9：最优参数下中证500期货指数增强策略累积超额收益率 .............................................................................. 12 图10：改变期货仓位时上证50期货指数增强策略累计收益对