业绩短期承压，毛利率有望修复

2026-05-08 长城证券杜佛光

业绩短期承压：2025年及2026年一季度业绩下滑，主要受市场需求放缓、天然牛黄价格高企等因素影响。2025年公司营收90.01亿元（同比-16.56%），归母净利润21.59亿元（同比-27.49%）；单Q4营收15.59亿元（同比-33.30%），归母净利润0.29亿元（同比-89.91%）。2026年一季度营收27.41亿元（同比-12.74%），归母净利润7.43亿元（同比-25.64%）。
产品表现：分产品看，肝病用药、心脑血管用药、其他用药分别实现销售量526.98/50.07/866.42万盒，同比+25.81%/-39.65%/-11.74%。2026年一季度肝病用药、心脑血管用药、其他用药分别实现营收16.10/0.29/0.12亿元，同比-12.18%/+30.78%/-36.74%。
毛利率下滑：2025年和2026Q1公司综合毛利率分别为36.43%/42.18%，同比-6.31/-2.87pct，主要系天然牛黄价格居高不下。2026年4月底天然牛黄市场价格为50万元/公斤，相比2025年7月的170万元/公斤下降了71%。
品牌与渠道优势：公司具有悠久历史和深厚文化底蕴，品牌优势独特，蝉联“2025胡润医疗健康品牌价值榜”榜首。渠道布局完善，至2025年底科学布局500多家片仔癀国医馆、国药堂，终端门店覆盖超过10万家。

毛利率有望修复：预计公司毛利率压力在2026年陆续改善，主要因国内天然牛黄价格回落及进口牛黄的进入。2026年业绩有望逐季度修复。
给予“买入”评级：预计公司2026-2028年归母净利润19.13/25.62/33.92亿元，EPS为3.17/4.25/5.62元，对应PE44.5x/33.3x/25.1x。考虑到公司具备强品牌力与高产品壁垒，毛利率有望修复，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：天然牛黄价格高企、消费复苏不及预期、市场竞争加剧、渠道调整受阻。