业绩承压，毛利率有望修复

同仁堂（600085.SH） 业绩承压，毛利率有望修复 行业医药2026年04月29日收盘价（元）27.39总市值（百万元）37,564.57流通市值（百万元）37,564.57总股本（百万股）1,371.47流通股本（百万股）1,371.47近3月日均成交额（百万元）198.32 作者 2026年一季度业绩承压，我们认为主要系市场需求放缓、行业竞争加剧等因素综合影响。2026年一季度公司实现营收46.64亿元(同比-11.59%)，归母净利润4.71亿元（同比-19.07%），扣非归母净利润4.70亿元(同比-19.15%)。截至2026年一季度末公司应收账款与应收票据的周转天数为30.06天，同比基本持平，和同行业相比仍处于较低水平。我们预计在公司强大的品牌品种力与营销体系带动下，叠加天然牛黄价格回落，2026年业绩有望逐季度修复。 分析师吴天昊SAC：S1070526040003邮箱：wutianhao@cgws.com 2026年一季度毛利率同比下滑，中期有望持续修复。2026Q1公司综合毛利率为41.66%，同比-3.86pct，我们认为主要系毛利率较高的医药工业占比下滑所致。中药材天地网数据显示，2026年4月底天然牛黄市场价格为50万元/公斤（安国药市，下同），相比2025年7月的170万元/公斤下降了71%。我们预计公司毛利率压力有望在2026年陆续改善，主要系（1）国内天然牛黄价格回落明显：考虑到国内天然牛黄价格已从2025年7月的170万元/公斤下降至50万元/公斤，前期公司购买的高价天然牛黄库存陆续出清，新购买的低价天然牛黄将明显改善公司毛利率；（2）进口牛黄加持：2025年4月，国家药监局、海关总署发布《关于允许进口牛黄试点用于中成药生产有关事项的公告》，未来随着海外相对低价牛黄的进入，公司成本压力有望逐步缓解。 分析师丁健行SAC：S1070526040001邮箱：dingjianxing@cgws.com 相关研究 品牌品种优势突出。同仁堂品牌作为我国传统中医药代表，秉承“炮制虽繁必不敢省人工，品味虽贵必不敢减物力”的古训，坚守以诚信精神为基础的质量观，保证了“疗效显著”，实现了“济世养生”的理想，在中医药行业和消费者心中收获了极高的社会认同度。得天独厚的品牌实力与广受称赞的美誉度，助力公司充分释放老字号品牌影响力和市场竞争力。公司旗下拥有以安宫牛黄丸、同仁牛黄清心丸、同仁大活络丸、六味地黄丸、金匮肾气丸等为代表的产品以及众多经典药品，常年生产的中成药超过400个品规，覆盖心脑血管、补益、清热、妇科、儿科等多领域，丰富的产品资源适配不同消费群体与市场需求，形成对品牌发展和稳健经营的有力支撑。 加速营销体系转型，深化终端动销创新。公司围绕“三大发展战略”导向和营销改革战略部署，稳步推进营销组织体系优化，推动营销资源向重点品类、核心区域、高潜力市场集中配置与深度聚焦。依托寰通数据平台实现对渠道库存结构、产品流 通效率、终端动销的动态监测与智能预警，完善市场违规快速响应机制，有效维护市场秩序。公司着力推动终端动销策略从渠道推动转向消费者拉动。强化工商协同，推动工业产品资源与零售渠道高效对接，完善应急响应机制。聚焦场景化服务能力构建，深入校园、社区开展健康科普与义诊，将品牌理念深度融入用户体验。加速零售终端体验升级，在文旅场景布局主题门店，推动门店向健康服务综合体转型，拓展艾灸、推拿等非药服务与特色专科门诊，构建“产品+服务”融合生态。 深化国际化战略布局，稳步推进中医药国际化进程。同仁堂国药聚焦核心业务发展，深入推进大品种战略落地，聚力打造具有竞争优势的产品矩阵。锚定“文化先行、以医带药”的核心发展战略，积极布局海外中医药市场，2025年在香港新增1家门店，在澳门新增1家体验中心。与中免国际签署战略合作协议，围绕免税渠道合作、产品专供开发及中式养生餐饮等方向深化业务探索，共同拓展“一带一路”沿线及东南亚等重点市场。持续加大公司产品在海外注册及国际合作力度。同仁堂制药厂产品苏合香丸、麻仁润肠丸、参苓白术散取得加拿大卫生部颁发的《产品许可证（三类）》；同仁堂国药研发的金钗石斛散获得香港中医药管理委员会颁发的中成药注册证书；同仁堂国药的同仁堂安宫牛黄丸获得柬埔寨王国卫生部药品与食品司颁发的《传统药品注册许可证》，为后续市场开拓奠定准入基础，国际化布局稳步推进。 给予“增持”评级。我们预计公司2026-2028年归母净利润13.06/15.02/17.20亿元，同比+9.8%/+15.0%/+14.5%，EPS为0.95/1.10/1.25元，对应PE28.8x/25.0x/21.8x。考虑到公司具备强品牌力与高产品壁垒，毛利率有望修复，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：集采等政策调整风险、成本波动风险、市场竞争加剧 财务报表和主要财务比率 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长城证券产业金融研究院 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681