更新报告：Q1业绩恢复增长，股息再具吸引力

招商公路(001965)[Table_Industry]运输/工业 ——招商公路更新报告 本报告导读： 高基数等多重原因致公司2025年业绩承压，2026年Q1业绩恢复增长。预计2027年改扩建影响将明显减弱，且“十五五”外延扩张可期。公司仍是交运红利优选。 投资要点： 高基数等多重影响致2025年业绩同比承压。2025年公司归母净利46.1亿元，同比下降13%。1）2024年亳阜高速出表并发行REITs，一次性收益5.7亿元致高基数。2）国道分流：2025年控股路段车流量同比下降1.8%，国道分流导致货车流量下降更为明显。考虑相关影响已持续超一年，叠加高油价，2026年相关影响有望改善。3）改扩建：2025年11月公司主力路产京津塘高速启动改扩建，对其流量影响较为显著，我们估算2025Q4车流量降幅大于前三季度。4）国检养护：2025年作为十四五末“国检年”，或增加公司养护成本。 2026Q1业绩恢复增长，2027年改扩建影响将减弱。2026Q1公司归母净利13.5亿元，同比增长1.5%。京津塘改扩建影响持续，叠加春节假期免费通行多一日，致公司毛利润同比下降约1亿元。同时，公司2026Q1投资收益同比增长7千万元，且财务费用同比减少2千万元，保障整体业绩恢复增长。预计京津塘改扩建项目将于2028年中完工，其中第一阶段车流量影响较为显著，有望于2026年末结束；第二阶段影响将明显减弱，有望自2028下半年释放压制需求。我们预计收费公路行业政策优化箭在弦上，再投资回报有望改善。 “十五五”外延扩张可期，股息再具吸引力。过去十年公司受益集团多维赋能，积极多元化外延式扩张，参控股收购众多优秀路产项目，助力公司业绩增速中枢长期好于高速公路行业自然增速水平。公司“十五五”目标打造“中国领先公路及相关基础设施投资运营企业”，高速公路资产规模与管理里程增长目标积极。考虑公司已建立完善投资体系，并积累丰厚储备项目，我们预计公司有望继续通过对外投资实现外延式增长，进一步保障业绩较快增长。公司现金流稳健增长，并承诺未来三年（2026-28年）分红比例不低于55%，我们估算2026-28年股息率4.0%、4.2%、4.6%，仍是交运红利优选。风险提示。经济波动，行业政策，再投资风险，市场风格切换等。 货车分流养护开工，Q2业绩同比承压2025.09.14业绩稳健增长，积极降本提质2025.05.132024年主业盈利稳健，期待行业政策优化2025.04.14 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号