数据中心散热升级驱动液冷需求高涨，25H1业绩实现高增

2025年09月02日思泉新材(301489.SZ) 证券研究报告 数据中心散热升级驱动液冷需求高涨，25H1业绩实现高增 事件：8月28日公司发布2025年半年度报告 1）25H1公司实现营业收入3.86亿元，同比增加78.24%；归母净利润0.31亿元，同比增加33.19%；扣非后归母净利润0.28亿元，同比增加30.50%。 2）25Q2公司实现营业收入2.03亿元，同比增加66.30%；归母净利润0.13亿元，同比减少1.92%；扣非后归母净利润0.12亿元，同比减少5.13%。 供需两侧合力推动业绩增长，25H1盈利能力保持稳定 1）收入端：25H1公司营收实现高增受益于多项驱动因素。需求侧，数据中心算力需求持续攀升带动液冷产品需求快速上升，全球平板电脑、PC、智能可穿戴设备等市场增速较快，共同形成对业绩的拉动作用；供给侧，公司募投项目产能持续释放，越南生产基地等海外布局持续发力，且业务协同效应逐步显现等精准匹配市场需求，预计公司业绩将持续受益于需求供给两侧的合力推动。 2）利润端：25H1公司毛利率为27.03%，同比+1.12pcts；销售/管理/研发费用率分别为3.80%/6.98%/6.47%，同比-0.01pcts/+2.54pcts/-0.54pcts，毛利率及费用率与24H1相比基本保持稳定。 深入热管理领域，技术广泛布局应对需求升级 马良分析师SAC执业证书编号：S1450518060001maliang2@essence.com.cn 1）25H1公司热管理材料及器件业务实现营业收入3.42亿元，同比增加67.77%。公司在数据中心热管理领域深入布局双相冷板、Manifold、快速接头、CDU、光模块散热、高导热界面材料等产品，东莞工厂已具备大规模生产能力，越南工厂也进行了相应准备。随着AI数据中心领域对散热的需求不断升级，液冷在市场中的占比将不断提升，有望为公司带来持续性订单增长。 相关报告 2）公司技术研发不断升级，在液冷模组、新型热界面材料等多个新兴领域均有在研项目进展。2025年4月，公司发布公告投资建设石墨烯及合成石墨垂直取向热界面材料项目，建立公司在碳基材料领域——石墨烯&合成石墨垂直取向热界面材料的综合技术框架。散热产品迭代速度较快，公司在各个散热业务新兴方向进行布局，为应对行业快速迭代的技术挑战奠定基础。 投资建议： 我们预计公司2025-2027年收入分别为9.77亿元、13.92亿元、19.26亿元，归母净利润分别为0.92亿元、1.46亿元、2.25亿元。采用PS估值法，考虑到下游散热需求不断增长及公司优质客户资源，给予公司2025年19倍PS，对应目标价229.76元/股，首次覆盖给予公司“增持-A”投资评级。 风险提示： 市场竞争加剧；消费电子等下游市场需求不及预期；研发与技术升级迭代不及预期；海外业务经营风险。 盈利预测： 思泉新材主要从事电子电气产品功能性材料业务，主要产品分为热管理系列产品和环境适应系列产品两大模块，目前已拥有石墨散热膜、VC、液冷散热模组等完整热管理产品体。2019-2024年公司营收由2.73亿元增长至6.56亿元，CAGR+19.20%，归母净利润由0.37亿元增长至0.52亿元，CAGR+7.49%。 ➢热管理材料：随着数据中心、机器人等新兴领域散热需求的持续增加，以及公司在散热领域产品矩阵的不断丰富、技术持续深入。预计2025-2027年公司热管理材料产品实现收入9.07/13.16/18.42亿元，同比增速49%/45%/40%，毛利率为28%/29%/30%。➢磁性材料/纳米防护性材料：电子电气产品随着应用场景的增加，其功能性需求也随之增加，公司纳米防护材料、磁性材料可一站式解决电子电气产品多功能性需求，有望持续受益。预计2025-2027年公司磁性材料实现收入0.11/0.12/0.13亿元，同比增速250%/10%/10%，毛利率为25%/27%/30%；纳米防护材料实现收入0.07/0.07/0.08亿元，同比增速-30%/10%/10%，毛利率为25%/25%/25%。 综 上 ， 预 计2025-2027年 公 司 实 现 营 收9.77/13.92/19.26亿 元 ， 同 比 增 速48.83%/42.52%/38.36%，毛利率为27.52%/28.59%/29.65%。 投资建议： 选取苏州天脉、英维克作为思泉新材的可比公司。上述企业在热管理领域产品布局有相似性，产品均包括导热散热材料，应用于如数据中心、消费电子等散热需求场景，下游客户群体具有相似性。 我们预计公司2025-2027年收入分别为9.77亿元、13.92亿元、19.26亿元，对应PS分别为17倍、12倍、9倍。随着算力持续迭代升级，数据中心的散热需求呈现明显增长态势，此外机器人等新兴场景散热需求也在不断升级，凭借公司技术积累以及优质的客户资源，公司有望充分受益于散热需求的持续增长。参考可比公司平均PS，给予公司2025年19倍PS，对应目标价229.76元/股，首次覆盖给予公司“增持-A”投资评级。 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 风险提示： 市场竞争加剧：热管理产品需求预计持续增加，可能出现更多厂商加入竞争，加剧行业竞争，对公司业绩产生不利影响。 消费电子等下游市场需求不及预期：受下游需求影响较大，如数据中心等市场需求不及预期可能影响公司业绩。 研发与技术升级迭代不及预期：下游行业产品更新迭代快，对公司技术升级节奏要求较高，若新产品不达预期，可能对公司业绩产生不利影响。 海外业务经营风险：公司在越南投资建设散热产品项目，国际政治经济格局变化、产业结构转型升级调整、供应链格局重塑等可能给公司经营带来不确定性。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券证券研究所深圳市地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034