评级日报-20260505

因此大幅上修算力租赁涨价幅度。 过去一年英伟达收入一致预期也逐步由去年的2600亿上修到3600亿美元，Anthropic在5月已实现450亿美元收入。 去年8月份投资者普遍反馈GPT5并不惊艳，我们反而认为均已经踏入可规模化边界，因此大幅上修英伟达2026年需求到4000亿美元，头部大模型公司收入到600亿美元。 因此大幅上修算力租赁涨价幅度。 过去一年英伟达收入一致预期也逐步由去年的2600亿上修到3600亿美元，Anthropic在5月已实现450亿美元收入。 同样在8月，我们简单测算Claude code收入，在一年后预计从4亿增长达到20亿美元，基准假设为在2000万用户里面渗透率达到15%。 但我们认为用户会从2000万用户到5亿知识用户逐步扩展。 事实上CC可触达快速从2000万程序员扩展到5亿知识用户这点比我们想象更快。 我们也低估了Claude Code收入20倍。 从目前来看，除了Anthropic收入半年内增长6倍，许多AI场景公司均在半年内Token消耗增长6倍。 我们个人消耗Token /虚拟机成本也在6个月内增长20倍。 在推理需求持续增长的情况下，AI公司将继续将ARR的40%以上支付给算力需求，而当年算力需求简单计算乘以5为新增资本开支需求。 这意味着需求大幅超预期30%以上，超过30%的供给缺口会在各个环节逐步体现。 我们通过消耗Token梳理本季度各类美股公司业绩会，本季度除了CDU环节认证加速、供给有所缓解，CoWoS不再是限制的唯一因素外，机柜良率无限制，其它各个环节紧缺均在加速。 我们认为除非有本质性的算法变化（类似VMware虚拟机、非Transformer架构、100倍高效的注意力机制），绝大多数环节紧缺均将延续到2027年，体现为涨价与EPS上修。