苹果公司（AAPL）：约翰?特努斯将接任CEO，利润率受益于收入结构超预期（简体版）

买入 2026年5月6日 约翰・特努斯将接任CEO，利润率受益于收入结构超预期 韩啸宇+852-25222101Peter.han@firstshanghai.com.hk ➢财务摘要：本季度公司总收入为1111.8亿美元，同比增长16.7%，高于彭博一致预期的1095亿美元。产品收入为802.1亿美元，同比增长16.7%；服务收入为309.8亿美元，同比增长16.3%。毛利为548.0亿美元，毛利率为49.3%，高于市场预期的48.5%。其中产品毛利率为38.7%，服务毛利率为76.7%。毛利率的增长主要得益于服务占比提升和产品组合的优化。GAAP净利润为295.8亿美元，同比增长19.4%，高于彭博一致预期的287亿美元。GAAP摊薄每股盈利为2.01美元，高于彭博一致预期的1.95美元，去年同期为1.65美元。公司预计FY26Q3的销售收入增速为14%-17%。 李倩+852-25321539Chuck.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业TMT股价276.83美元目标价350.00美元（+26.43%）股票代码AAPL总股本146.59亿股市值40605亿美元52周高/低288.36美 元/192.42美元每股账面值6.00美元主要股东VanguardGroup9.7%BlackrockInc.7.8%State Street Corp4.1%Geode Capital2.4% ➢硬件SVP约翰・特努斯将接任CEO：现任CEO蒂姆库克将于9月1日卸任CEO转任执行董事长，由负责硬件工程的SVP约翰特努斯接任。特努斯2001年加入苹果，曾主导AppleSilicon的推进，契合智能手机与AI终端的硬件需求增长。 ➢iPhone销售表现强劲：本季度iPhone业务收入为569.9亿美元，同比增长21.7%。ASP为933美元，同比增长124美元。据IDC数据，2026Q1全球手机出货量2.89亿台，同比下降4.1%；其中iPhone为6110万台，同比增长3.3%，出货量占比21.1%。中国区iPhone的出货量同比增长33.3%至1310万台，市场份额为18.9%，市占率同比增长5.1pcts。得益于苹果的供应链长期采购协议及较高ASP，存储价格上涨对公司影响较小，单台手机成本上涨将控制在100美元以内。 ➢目标价350.00美元，买入评级：我们采用DCF模型对公司进行估值，预计公司永续增长率为3%，WACC为8%。我们认为iPhone将在接下来三年内迎来较强的产品周期，用户换机需求将被有效刺激带动销量超预期，存储成本上涨的影响可控且利于公司提升市场份额。但未来公司需要依靠AI能力的提升来提升产品竞争力。我们预测公司未来三年收入CAGR为10.3%，对应EPS CAGR为13.7%。提升公司目标股价至350.00美元，较当前股价有26.43%的上涨空间，买入评级。 来源:彭博 季度业绩摘要 收入同比增长16.7%，高于彭博一致预期本季度公司总收入为1111.8亿美元，同比增长16.7%，高于彭博一致预期的1095亿美元。产品收入为802.1亿美元，同比增长16.7%；服务收入为309.8亿美元，同比增长16.3%。 本季度公司的毛利为548.0亿美元，毛利率为49.3%，高于市场预期的48.5%；毛利率环比增长110个基点，同比增长220个基点。其中产品毛利率为38.7%，服务毛利率为76.7%。毛利率的增长主要得益于服务占比提升和产品组合的优化。 毛利率为49.3% 本季度公司的GAAP净利润为295.8亿美元，同比增长19.4%，高于彭博一致预期的287亿美元。GAAP摊薄每股盈利为2.01美元，高于彭博一致预期的1.95美元，去年同期为1.65美元。 GAAP净利润同比增长19.4%，高于彭博一致预期 本季度公司的现金及可交易证券结余为1470亿美元，净现金为620亿美元。公司共向股东返还约150亿美元，包括110亿美元的股票回购及38亿美元的股息。公司将不再以净现金中性作为正式目标，将普通股股息提升至每股0.27美元，董事会已批准额外1000亿美元用于股票回购。 公司预计FY26Q3的销售收入增速为14%-17%，其中服务收入同比增速与本季度类似，而iPad收入可能出现下滑。公司下季度的毛利率将在47.5%-48.5%之间。经营支出为188-191亿美元，税率约为17%。 公司预计下一季度收入同比约15.5%增长 现任CEO蒂姆库克将于9月1日卸任CEO转任执行董事长，由负责硬件工程的SVP约翰特努斯接任。特努斯2001年加入苹果，曾主导Apple Silicon的推进，契合智能手机与AI终端的硬件需求增长。 资料来源：公司披露，第一上海整理 按产品划分，iPhone、Mac、iPad、服务、可穿戴设备及配件本季度的收入分别为570、84、69、310、79亿美元。iPhone收入占比为51.3%，去年同期为49.1%。 按区域划分，公司在美洲、大中华、欧洲、日本及亚太其他地区本季度的收入分别为451、205、281、84、91亿美元。亚太其他地区增量将主要来自印度：2025财年苹果在印度的收入约90亿美元，iPhone在印度市场出货量约1400万部，市场占比提升至9%。参考中国市场苹果市占率15%左右计算，我们预计印度市场将能贡献200亿美元以上的硬件销售增量。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 iPhone17系列热销 本季度iPhone业务收入为569.9亿美元，同比增长21.7%。ASP为933美元，同比增长124美元。据IDC数据，2026Q1全球手机出货量2.89亿台，同比下降4.1%；其中iPhone为6110万台，同比增长3.3%，出货量占比21.1%。中国区iPhone的出货量同比增长33.3%至1310万台，市场份额为18.9%，市占率同比增长5.1pcts。 资料来源：IDC iPhone17系列的内存从标准版/Pro版的6GB/8GB升级到了8GB/12GB，同时标准版配备了高刷新率ProMotion屏幕。标准版iPhone升级较多，与iPhone 16e一同吸引 了原本可能会选择打折的旧款及二手iPhone的消费者。高阶iPhone电池容量提升约400mAh，续航实现较大升级，有效刺激用户换机需求。 目前市场上约有14-15亿台iPhone，如果按照换机周期5年计算，每年将有约2.8-3亿旧iPhone用户的换机需求，考虑用户流失率，我们认为iPhone在产品周期大年叠加换机周期刺激下销量有望接近2.5亿台。同时，公司较低的库存水平也预示着新一代iPhone的销量较为理想。 得益于苹果的供应链长期采购协议及较高ASP，存储价格上涨对公司影响较小，单台手机成本上涨将控制在100美元以内。我们认为未来入门级产品将维持价格不变提升市占率，同时高端产品买家对价格上涨的承受能力较强，将涨价维持毛利率。 我们认为手机上搭载的AI功能对于消费者换机的吸引力目前还较弱，同时苹果的AI功 能 尚 未 完 全 实 装 ，iPhone销 量 未 受AI功 能 的 正 向 影 响 ， 但 随 着AppleIntelligence的更新，更加完善的功能将有概率助力iPhone未来几年的销量成长。 资料来源：公司披露，第一上海整理 服务业务稳步提升 本季度，服务收入为309.8亿美元，同比增长16.3%，收入占比为27.9%。活跃设备突破25亿台，广告、App Store、云服务、音乐、支付服务和视频等业务均创下历史新高。 服务收入同比增长16% AppleOne的捆绑销售策略将提升付费用户数量和ARPPU，同时试错成本较低。苹果软件服务的货币化速度正处于高速增长期，我们认为苹果订阅制软件服务的ARPPU有望从当前的40美元/年左右提升至100美元/年以上，同时AI订阅的高收费将带来大量的想象空间。公司各项服务的客户参与度持续增长，交易账户和付费账户数量均创历史新高。 生态用户付费用户超10亿 苹果作为唯一一家掌握硬件层，中间层，操作系统层与应用层的公司，在AI与手机的融合方面有望成为其新增长点。相比其他AI应用，苹果强调了其AI服务的数据安全性，所有的数据都在设备本地或苹果私有云进行运算，依据用户的私人数据创建专属的个人AI服务。苹果与谷歌合作将为AFM（Apple Foundation Model）提供更好的基础和用户体验。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 资料来源：公司披露，第一上海整理 Mac、iPad及可穿戴业务均实现增长 本季度，可穿戴设备及配件收入为79亿美元，同比增长6%。可穿戴设备收入实现回暖。AirPods Pro 3的市场反响非常热烈，产品供应受到限制，公司上线了耳机的实时翻译功能。本季度公司推出了AirPods Max 2 可穿戴设备收入同比增长6% 本季度，iPad收入为69亿美元，同比增长8%，主要得益于新一代M5处理器iPad产品线的热销。 iPad收入同比增长8% Mac收入为84亿美元，同比增长5.7%。本季度MacBook、MacBook Air及MacBookPro均升级到M5系列处理器。M系列处理器由于统一内存的优势可以运行参数量较大的大模型，同时Macintosh系统对Linux的支持较好，因此吸引了部分AI用户的需求，Mac Mini迎来热销，交货周期延长。M3 Ultra支持512GB的统一内存，能够在内存中运行拥有超过6000亿个参数的大型语言模型。 Mac收入同比增长6% 资料来源：公司披露，第一上海整理 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 资料来源：公司披露，第一上海整理 资料来源：公司披露，第一上海整理 估值 目标价350.00美元，买入评级 我们采用DCF模型对公司进行估值，预计公司永续增长率为3%，WACC为8%。我们认为iPhone将在接下来三年内迎来较强的产品周期，用户换机需求将被有效刺激带动销量超预期，存储成本上涨的影响可控且利于公司提升市场份额。但未来公司需要依靠AI能力的提升来提升产品竞争力。我们预测公司未来三年收入CAGR为10.3%，对应EPS CAGR为13.7%。提升公司目标股价至350.00美元，较当前股价有26.43%的上涨空间，买入评级。 风险因素 市场竞争风险 智能手机市场已经接近饱和，手机销量来自于更新用户。目前安卓手机性价比优势凸显，如果公司的产品竞争力减弱，将会对公司的收入造成较大影响，并影响iOS生态中的用户量。同时，如果公司不能在AI时代继续保持手机市场份额，整体业务逻辑将有较大改变风险。 订阅业务风险 AppleTV+、New+、Arcade、Fitness+都面临较强的市场竞争对手，可能会影响公司新订阅业务的增长与收入。 汇率风险 受宏观环境影响，汇率波动会影响公司以美元计价的财务数据。当前美元强势，海外收入以美元计算会有额外亏损。 中美关系紧张，苹果一直被担心成为中方报复美国的替罪羊。苹果的硬件代工集中在中国大陆，芯片采购集中于中国台湾的台积电。苹果也在未雨绸缪，开始将产业链转移到北美及部分东南亚国家。 当前宏观经济环境正面临滞涨压力，消费者更加审慎，同时疫情带来的个人计算机高需求已经过去，智能手机与PC需求下滑严重，对公司收入增长造成压力。 主要财务报表 损益表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话: (852) 2522-2101传真: (852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改