医药行业CXO：2025及1Q26回顾：经营财务指标向好，新分子、CDMO业务表现亮眼

2025及1Q26回顾：经营财务指标向好，新分子、CDMO业务表现亮眼

收入及订单高增长，主要子板块齐头并进

• 整体收入增长：港股/A股CXO板块2025年收入分别同比+19%/11%（剔除药明康德终止经营业务后）；1Q26增速进一步升至30%/20%。
• 主要子板块表现：
  • CDMO龙头：2025-1Q26普遍增速15-20%，新签/在手订单增速30%左右，与海外龙头表现一致，体现下游需求景气度高。
  • 临床前CRO龙头：稳健录得双位数高增速，2H25以来边际改善显著，受益于中国内地下游BD出海活跃。
  • 临床CRO：业绩增速复苏，融资环境改善带来的订单在业绩端逐步兑现；海外同行复苏优于临床前CRO，但需关注部分赛道订单取消风险（如Medpace 1Q26订单出货比0.88）。
  • 新分子种类：成为业绩和订单高速增长的核心驱动，如药明康德TIDES业务+96%、药明生物ADC/XDC业务（药明合联）+47%、凯莱英新兴业务+57%。

产能扩张下利润率和现金流依旧表现亮眼，关注汇率波动

• 利润率改善：2025年港股/A股CXO经调整利润/扣非净利润分别同比+36%/29%，1Q26提速至69%/62%，显著高于收入增速，得益于毛利率改善（港股/A股公司2025年分别+4.2ppts/+3.6ppts，1Q26 +5.0ppts/+4.9ppts）。
• 现金流表现：2025年行业整体资本开支+4%，自由现金流接近翻倍，为后续扩张提供充足弹药。
• 产能布局：各公司加大产能布局（如药明系指引2026年资本开支显著增长），重点投向多肽、ADC等新分子领域及海外厂房。
• 汇率波动影响：1Q26利润端受影响超5%，预计年内影响仍将持续。

融资和政策环境向好，看好板块后续行情

• 投融资复苏：2025年海内外医疗健康领域投融资复苏良好，创新药投融资环境大概率延续温和改善态势，但大幅反弹或需时日。
• 政策支持：《关于健全药品价格形成机制的若干意见》发布，创新药定价和支付环节优化，有望驱动下游研发投入回报率改善、投入规模扩大，对CXO行业形成长期支撑。
• 投资建议：推荐高景气度赛道中、投资性价比较高的药明合联、凯莱英和康龙化成。